深度报告-20230425-国海证券-天士力-600535.SH-深度报告_创新中药龙头迎来业绩拐点_核心产品放量可期_53页_968kb

天士力（600535）深度报告分析总结

核心逻辑

1. 业绩拐点已现：自2018年起的业绩波动因素（如库存清理、注射剂降价、金融资产波动）已减弱，2023年起有望持续增长。
2. 产品梯度丰富：以复方丹参滴丸为核心，布局心脑血管、抗衰、注射剂多领域产品组合。
3. 创新持续推进：多款产品适应症拓展顺利，新增适应症市场空间广阔（如丹参滴丸糖尿眼光谜、芪参益气滴丸心衰、养血清脑AD）。
4. 盈利预测乐观：2023/2024/2025年归母净利润预计为942亿、1125亿、1317亿，同比扭亏及高速增长，维持“买入”评级。

关键数据总结

• 收入与利润
  2023E-2025年营收分别为8066亿、9039亿、9849亿，增长率-6.14%、12.06%、8.96%；净利润率12%-13%，远高于行业平均。
• 估值
  2023E PE估值2397X↓至2025E的1714X，估值稳定性增强。
• 产品表现
  复方丹参滴丸2020-2022年销售额CAGR 9%，2021年突破196亿，2025E预计达44亿；养血清脑颗粒潜在市场空间达45亿元；芪参益气滴丸心衰适应症获批后预期贡献12亿增量。

风险提示

• 推广不及预期：核心产品推广不及预期可能影响收入。
• 审批延迟：新适应症拓展进度可能低于预期。
• 集采风险：主要产品面临降价压力。
• 市场竞争：心脑血管中成药竞争加剧可能影响市场份额。

核心结论

天士力作为创新中药龙头，核心产品释放增长潜力，叠加注射剂拐点显现及适应症拓展，公司有望在2023年起逐步扭亏为盈并进入高速增长阶段。维持“买入”评级，目标估值PE收敛。