2018-科创板和注册制系列二_科创板IPO发行机制探讨_机构定价自主性提升_或引入战略配售_12页-1mb

科创板 IPO 发行机制探讨总结

核心内容概述

科创板作为我国资本市场改革的重要试点，其IPO发行机制正逐步向市场化方向演进。本文对比分析了港股与美股的IPO定价机制，并回顾了我国IPO定价制度的演变，最终对科创板可能采用的定价机制进行了合理推测。

主要观点

1. 全球主流IPO定价机制

• 固定价格发行机制：简单直接、成本低廉，但市场化程度低，主要应用于新兴市场。
• 累计投标询价机制：市场化程度高，通过机构投资者的投标信息确定发行价格，是目前最常用的机制，尤其在英、美等机构投资者比例高的国家。
• 拍卖机制：通过投资者竞标确定价格，强调价格发现功能，主要应用于欧洲大陆、日本及我国台湾地区。
• 混合发行机制：结合累计投标询价与固定价格发行，既保护中小投资者利益，又发挥机构投资者的定价作用，适用于国际化程度高且散户比例大的市场，如当前的香港市场。

2. 港股与美股IPO定价机制

• 港股IPO定价机制：采用混合定价，国际配售部分占比高，对定价影响大。定价流程包括与基石投资者沟通、分析师预路演、簿记建档、路演定价等阶段，最终由承销商确定发行价格。
• 美股IPO定价机制：高度市场化，承销商处于核心地位，通过基础分析、市场调查和路演定价三个阶段完成定价过程，强调价格发现功能，投资者可根据路演信息调整报价。

3. 我国IPO定价制度演变

• 审批制下：政府主导定价，市盈率上限为15倍，定价非市场化。
• 核准制下：引入询价机制，逐步走向市场化。2006年实行询价制度，2009年取消30倍市盈率上限，2012年允许自主定价，2014年后以23倍市盈率为参考标准。
• 当前A股定价机制：主要以23倍市盈率为参考，部分新股采用直接定价方式，配售向机构投资者倾斜，但存在超募和抑价现象。

4. 科创板IPO定价机制猜想

• 市场化定价机制：科创板试点注册制，有望借鉴港股与美股的累计投标询价机制，提升机构定价自主性。
• 机构投资者作用增强：公募基金等机构投资者将在定价中发挥更大作用，定价标准将更灵活，首发估值更合理。
• 引入战略配售与超额配售选择权：科创板或引入战略配售机制，以引入长期稳定投资者，同时采用“绿鞋机制”（超额配售选择权）以稳定上市后股价。

关键信息

• 港股定价流程：包括基石投资者沟通、分析师预路演、路演定价等，国际配售占比高达85%-90%。
• 美股定价流程：分为基础分析、市场调查与路演定价，承销商主导定价，机构投资者比例高。
• A股定价演变：从审批制到核准制，再到市场化定价，逐步放开市盈率限制，23倍市盈率成为主要参考。
• 科创板预期机制：采用累计投标询价制，引入战略配售和超额配售选择权，以提升定价效率和市场稳定性。

总结

科创板IPO定价机制正朝着市场化方向发展，旨在提升定价效率与公平性，引入机构投资者定价自主权，并通过战略配售与超额配售选择权增强市场稳定性。其定价流程可能借鉴港股与美股的累计投标询价机制，结合国内市场的实际情况进行优化。这一机制的实施，将有助于实现新股合理定价，减少上市后的炒作现象，为科创板的健康发展提供制度保障。