20141111-宏源证券-国内流动性周度观察_资金面宽松_收益率曲线平坦下行_12页_873kb

国内流动性周度观察总结 (11.3-11.9)

核心内容概述

本报告分析了2014年11月3日至11月9日期间中国金融市场流动性状况、收益率曲线变化、票据市场动态以及人民币汇率走势，并对三季度货币政策执行报告进行了点评。报告指出，尽管资金面整体宽松，但受APEC会议调休影响，出现短期结构性失衡。同时，央行通过MLF等创新性货币政策工具维持流动性偏宽松，人民币中间价出现明显回落，美元指数持续走强。

一、资金面状况

• 整体宽松：上周资金面整体宽松，公开市场操作中周二和周四各进行200亿14天期正回购，同时有400亿正回购到期，净回笼为零，连续四周保持平衡。
• 结构性失衡：APEC会议期间，部分政策性银行倾向于拉长融资期限，导致长期资金供给偏多，短端资金供给不足，7天以内资金需求旺盛，尤其是隔夜融入。
• 利率变动：隔夜回购利率小幅上升0.15%至2.58%，7天和14天回购利率分别下降7.4个和3.9个基点，至3.18%和3.78%。Shibor利率整体回落，7天、14天和一个月Shibor分别下降至3.10%、3.67%和3.90%。
• 央行政策：三季度货币政策执行报告中首次明确承认MLF工具，表明央行正在逐步调整流动性调控方式，强调“调节好流动性水平”，流动性政策趋于宽松。

二、收益率曲线变化

• 国债与国开债收益率大幅下行：10年期国债和国开债收益率分别下跌19个和31个基点，至3.56%和4.01%，创2013年以来的历史低点。
• 收益率曲线平坦化：国债收益率曲线呈现平坦化下移趋势，10年期与1年期利差下降14.3个基点至43.11个基点。
• 信用债收益率下行：3年期和5年期AAA中短期票据收益率分别下降21个和19个基点，信用利差回落但幅度缩窄，5年期AA+中票利差下降至1.53%。

三、票据市场动态

• 票据直贴利率回升：珠三角和长三角票据直贴利率及转贴利率均回升3个基点，分别至3.75%、3.70%和3.65%。
• 市场环境：自9月30日起，票据直贴和转贴利率连续下降，处于4年来的低位，但上周略有回升，反映市场流动性有所改善。

四、货币政策执行报告点评

1. MLF工具的确认与使用：

   • 央行首度承认MLF工具，通过MLF向银行体系投放基础货币，起到了补充流动性缺口的作用。
   • MLF期限为3个月，利率为3.5%，使用优质债券作为质押品，兼具流动性供给和政策利率引导功能。

2. 流动性调控方式转变：

   • 央行强调“调节好流动性水平”，较之前“调节好流动性总闸门”的表述更灵活，表明政策执行更加注重结构优化。
   • 货币政策框架向“多层次的流动性主动供给机制”与“短期利率走廊+中期政策利率”方向发展。

3. 政策工具组合：

   • 数量工具如MLF、PSL等用于补充基础货币，价格工具如正回购利率下调用于引导利率下行。
   • 未来政策将继续结合创新型与结构性工具，推动金融改革与实体经济发展。

4. 央行对经济与通胀的判断：

   • 通胀预期放缓，经济下行压力增加，但央行不倾向于过度刺激，强调防止“过度放水”固化结构扭曲、推升通胀和债务水平。
   • 货币政策保持稳健，支持经济结构调整与转型升级。

五、人民币汇率走势

• 中间价明显回落：美元兑人民币中间价报6.1602，较前周上升141个基点，为三个月来最大跌幅，累计贬值0.23%。
• 即期汇率小幅上升：美元兑人民币即期汇率报收于6.1229，当周累计上升94个基点，略微走弱0.15%。
• 美元指数走强：上周五美元指数收于87.59，较前周回升0.77%，主要受美国非农数据略低于预期影响。

六、跨境资金流动

• 资金流出持续：EPFR数据显示，截至11月5日当周，约有2.4亿美元流出香港和中国大陆，连续第八周出现净流出。
• 新兴市场资金流入：约有3.3亿美元资金流入新兴国家，为连续第二周净流入，但金额较前一周有所缩窄。

七、未来货币政策展望

• 维持流动性宽松：预计10月新增贷款可能低于市场预期，未来央行将通过定向工具维持流动性偏宽松局面。
• 结构性货币政策工具：强调使用创新性或结构性工具，如MLF、PSL、定向降准等，寓改革于调控。
• 应对银行风险偏好下降：在资产价格下行、信用风险上升背景下，央行将考虑与金融机构放贷行为挂钩的流动性投放机制，类似欧央行TLTRO、日央行SBLF等。

附：分析师信息

• 孙海琳：宏观分析师，法国图卢兹经济学院PhD，研究方向为全球宏观、经济周期、产业政策和大类资产配置。
• 朱晓明：宏观分析师，中国人民大学经济学和数学双学士，研究方向为货币政策和资产定价。
• 陈光磊：宏观分析师，中国人民银行研究生部博士生，研究方向为货币政策和宏观经济分析。

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