深度报告-20250217-国金证券-柳工-000528.SZ-以改革促发展_新柳工扬帆起航_31页_4mb

柳工公司研究报告分析总结

投资逻辑：以改革促发展，利润释放亮眼

柳工公司通过混改和吸收合并实现整体上市，优化股权结构并引入弱周期业务，提升抗周期能力。配套“三能一机制”改革，推动管理层和员工激励机制变革，强化经营活力。土方机械收入占比降至598%，平滑周期波动，新增预应力、农机等业务，收入结构多元化。2023年股权激励规模扩大，考核ROE和利润目标更高，激励员工协同目标实现。

2023年发布第二轮股权激励，覆盖974人，激励股数5854万股。公司持续降本增效，24H1制造成本和采购成本降幅分别达34%、43%，净利率提升至63%，同比增长41pct。改革成效显著，在下行周期营收增速优于行业。

业务结构调整：电动化与全球化双驱动

1. 国内需求复苏
挖掘机内销2024年同比+117%，进入常态化增长。小挖主要应用于农村、水利等领域，需求持续增长。更新周期支撑中长期需求，25-27年更新需求分别为143、195、249万台。

2. 海外需求回暖
东南亚、拉美等新兴市场需求触底回升，巴西工程机械销量预计2024年+88%。欧美市场受大选影响需求承压，但2025年有望随降息修复需求。公司海外收入占比达480%，24H1同比+188%，未来有望继续增长。

3. 电动化加速
电动装载机成本优势明显，5年生命周期总成本低于燃油装载机。渗透率快速提升，2024年销量同比+212%，市占率保持领先。政策支持与技术积累形成双驱动。

盈利与研发投入

预计公司2024-2026年营收分别为30135亿、35027亿、40786亿元，归母净利润分别为1371亿、2141亿、2882亿元。PE从16倍降至8倍（2026年）。电动化、矿机、农机等新业务贡献增长驱动力。

风险提示

国内需求不及预期、海外市场恶性竞争、原材料价格波动及汇率风险。

柳工混改+激励改革效果显著，全球化与电动化为增长核心引擎。***