货币政策是外生变量还是内生变量？-20190414-中泰证券-12页_1mb

报告摘要

货币政策是外生变量还是内生变量？总结

核心内容

本报告探讨了中国货币政策的独立性问题，即货币政策是外生变量还是内生变量。通过分析人民币信贷、短期人民币信贷、企业中长期人民币信贷以及社会融资总量余额同比增速与工业增加值当月同比指标的相关性，研究指出中国货币政策具有一定程度的独立性，但并非完全独立。

主要观点

货币政策的外生与内生性：
- 社融增速：与宏观经济具有强相关性且几乎同步，说明社融数据具有明显的内生性特征。
- 人民币信贷增速：与宏观经济具有一定的领先性（约半年），但相关性不强，表明信贷一方面受央行控制，体现外生性，另一方面又由实体经济创造，体现内生性。
- 短期企业信贷增速：与宏观经济无关，显示其完全由市场供需决定，属于内生变量。
中国货币政策的独立性：
- 由于中国实行资本管制和固定汇率制度，货币政策具有一定程度的独立性，但受到经济基本面和市场因素的影响，不完全独立。
市场展望：
- 3月社融数据大超预期，显示经济基本面有所改善，市场短期有反弹预期。
- 4月市场仍将保持积极态势，行业与风格表现更多由基本面驱动。
- 建议关注增长预期修复的行业优质龙头，如周期、蓝筹及部分成长性科技龙头。
全年行业配置建议：
- TMT（电子、通信、计算机）：受益于科技发展与产业升级。
- 机械：工业自动化需求上升。
- 医药：创新药与医疗器械国产化趋势明显。
- 公用事业：核电等清洁能源领域发展。
- 电力设备新能源：燃料电池与能源互联网。
- 国防军工：航空航天领域的自主创新。
- 基础化工：新材料类行业。

关键信息

蒙代尔不可能三角：一个国家无法同时实现独立货币政策、完全开放资本市场和浮动汇率。
社融与宏观经济同步性：社融增速与宏观经济同步，体现内生性。
人民币信贷领先性：信贷增速领先于经济，但相关性不强，体现外生与内生的双重属性。
短期企业信贷：与宏观经济无关，体现完全内生性。
市场情绪指标：
- 全A换手率震荡下滑，处于历史较高分位。
- 创业板指换手率持续回落，处于历史中等水平。
- 融资余额持续回升，市场情绪有所改善。
- 涨停数量连续三周下滑，但仍在历史均值之上。
- 次新股换手率回落，市场热度下降。
风格转换指标：全市场市盈率中位数与上证50市盈率中位数的比值在2-3区间震荡，市场风格可能继续偏向大盘股。
估值指标：
- 上证50、中证100估值处于历史分位50%以上。
- 中小板指、中证200估值处于历史分位20%以下。
- 多个行业PE与PB估值处于历史低位，如钢铁、建筑材料、电子、化工等。
股债配置价值：沪深300成分股PE估值中位数下滑，股债利差走阔，股市相对配置价值上升。
风险提示：
- 经济增速不及预期风险。
- 中美贸易摩擦风险。
- 科创板落地低于预期风险。

图表目录摘要

图表1：金融数据与经济数据的相关性。
图表2：贷款余额、短期贷款与经济数据相关性。
图表3：中长期贷款与社融与经济数据相关性。
图表4：指数与大类行业表现。
图表5：本周行业表现。
图表6：主题概念表现。
图表7：万得全A换手率。
图表8：创业板指换手率。
图表9：融资余额变化。
图表10：分级基金。
图表11：涨停家数。
图表12：次新股指标。
图表13：风格转换指标。
图表14：主要指数估值。
图表15：主要行业估值。
图表16：股债相对配置价值。

总结

本报告通过分析金融数据与经济数据之间的关系，探讨了中国货币政策的独立性问题。结果显示，社融数据具有内生性特征，而人民币信贷则体现外生与内生的双重属性。结合市场回顾与展望，报告认为3月社融数据超预期，短期市场有反弹可能，4月仍具积极可为的潜力。行业配置建议关注TMT、机械、医药、公用事业、电力设备新能源、国防军工及基础化工等板块。同时，报告提醒投资者注意经济增速不及预期、中美贸易摩擦及科创板落地低于预期等风险。

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