20181119-东方财富证券-安井食品-603345.SH-深度研究_高成长速冻食品龙头_规模效应构筑护城河_25页_2mb

安井食品（603345）深度研究报告总结

核心内容概述

安井食品是中国速冻食品行业的领先企业，尤其在速冻火锅料领域占据龙头地位，2017年市占率达9.4%，远高于行业平均水平。公司产品线丰富，涵盖速冻火锅料、速冻面米制品和调理水产品，其中火锅料占比73.2%，面米制品占比26.6%。公司注重品牌建设与渠道拓展，采用“销地产”模式实现物流效率提升，并通过持续产能扩张保持增长态势。2018年公司首次给予“买入”评级，目标价45元。

主要观点

1. 行业背景与市场前景

• 速冻食品市场规模：约1040亿元，过去5年复合增长率（CAGR）为11.1%。
• 消费结构：速冻火锅料与速冻面米制品的规模比约为1:3，速冻火锅料增速高于速冻面米制品。
• 人均消费：我国人均年速冻食品消费量10.6kg，接近日本1990年水平，长期增长潜力大。
• 行业发展趋势：品牌化、品质提升、冷链物流发展是行业发展的关键因素。

2. 公司竞争优势

• 产品优势：产品线丰富，爆款频出，差异化竞争显著。
• 渠道优势：以经销商为主，辅以商超和特通渠道，渠道支持政策完善。
• 营销策略：坚持“大单品”战略，注重品牌宣传，提升品牌影响力。
• 产能布局：全国化布局，采用“销地产”模式，提高物流效率，降低成本。

3. 盈利能力与成长性

• 财务表现：2011-2017年营收与归母净利润CAGR分别为19%和18.9%，2018年前三季度归母净利润增长41.2%。
• 毛利率：稳定在26%-28%之间，2018年略有下滑，但通过提价策略和产品优化有望回升。
• 成本控制：原材料成本占营业成本的80%，通过规模效应和供应链管理控制成本。

4. 估值与投资建议

• 估值方法：采用DCF模型与相对估值法，2019年给予30倍PE，目标价45元。
• 盈利预测：预计2018-2020年营收分别为42.02/49.14/56.33亿元，归母净利润分别为2.58/3.24/4.04亿元。
• 估值分析：当前PE（TTM）为35.18倍，低于行业平均，估值合理。

关键信息

1. 市场规模与增长潜力

• 速冻食品行业市场规模已达千亿，增速换挡，从2006-2012年CAGR为25.1%，2012年后放缓至11.1%。
• 龄冷链发展是行业瓶颈突破的关键，我国冷藏车保有量和冷库容量增速较快，但仍低于发达国家水平。

2. 产品与市场拓展

• 公司产品线超过300个，涵盖火锅料、面米、小龙虾等。
• 推出高端产品“丸之尊”和“洪湖诱惑”小龙虾系列，拓宽市场空间。
• 通过“大单品”战略，精准投放市场资源，带动整体增长。

3. 渠道与营销策略

• 经销商为主：占营收80%左右，公司通过“贴身支持”政策增强渠道粘性。
• 商超与特通渠道：分别占17%和3%，公司与呷哺呷哺、海底捞等餐饮企业合作密切。
• 营销投入：2016年营销侧重点由“物料搭赠”转向“品牌宣传”，提升品牌影响力。

4. 产能与布局

• 2017年产能达32.8万吨，2018年预计接近40万吨，2019/20年产能上限预计达48/60万吨。
• 建设新工厂，如无锡、四川、湖北、华北等，实现全国化布局，降低物流成本。

5. 风险提示

• 食品安全：潜在的质量问题影响品牌声誉。
• 产能扩张：若不及预期，可能影响业绩增长。
• 原材料价格波动：对成本控制和毛利率有直接影响。
• 行业竞争：速冻火锅料行业CR4不足20%，竞争仍激烈。

结论

安井食品作为速冻火锅料行业龙头，凭借丰富的产品线、强大的渠道支持、品牌建设以及全国化产能布局，具备显著的竞争优势。公司正处于成长扩张阶段，未来量价齐升，具备良好的成长性和盈利潜力。当前估值合理，具备长期投资价值。