深度报告-20230104-太平洋-安井食品-603345.SH-速冻基本盘稳固_发力第二增长曲线_44页_3mb

安井食品深度分析总结

核心内容概述

安井食品深耕速冻食品行业二十多年，已成为行业龙头，凭借低成本、强渠道和产品力构建了核心竞争力。公司正通过布局第二增长曲线（预制菜）进一步拓展市场，预计未来三年收入增速将保持在23.9%以上，表观归母净利润增速也将维持在24.6%以上。公司采用“OEM+自产+并购”模式拓展预制菜业务，同时完善全国化生产布局，强化成本优势。

主要观点

行业分析

• 速冻行业仍处于成长期，B端需求提升、品类丰富度提高和冷链发展推动行业增长。
• 2021年速冻食品市场规模达1755亿元，预计2024年将突破2260亿元，年复合增速6.53%。
• 速冻火锅料和面米制品占速冻食品市场的67%，其中速冻面米占比最高（52.4%），速冻火锅料其次（33.3%）。
• 对标海外，我国人均速冻食品消费量低，提升空间大（仅9kg vs 美国60kg、欧洲35kg、日本20kg）。

公司竞争力

• 低成本：规模效应显著，采购成本、物流成本低于可比公司，提升定价空间。
• 强渠道：以经销商为主，提供营销支持，经销商忠诚度高，配合度强。
• 产品力：研发能力强，聚焦大单品策略，成功推出核桃包、酸菜鱼、小酥肉等爆款产品。

公司逻辑

• 主业稳增长：通过异地扩张和新品推出，持续抢占区域市场份额，预计主业增速20%。
• 第二增长曲线：发力预制菜板块，成立“安井小厨”和“冻品先生”，分别主攻B端和C端，预计未来三年复合增速达18%。
• 产能扩张：全国布局9个生产基地，计划新建湖北洪湖专业预制菜基地，未来三年产能复合增速18%。

关键信息

收入端

• 2021年公司实现收入92.72亿元，同比增长33.12%，归母净利润50.73亿元，同比增长37.70%。
• 公司收入构成包括速冻火锅料、速冻面米制品和菜肴制品，其中鱼糜制品占比40%，肉制品和面米制品各占22%，菜肴制品占比从2013年的4.9%提升至2021年的15.4%。
• 2022年前三季度收入增速为120%，并表业务贡献显著。

利润端

• 毛利率受原材料成本波动影响，但通过产品结构优化和提价策略有所改善。
• 销售费用率和管理费用率持续下降，2021年分别为9.15%和3.45%，预计未来仍将继续优化。
• 预计2022-2024年净利率持续提升，从2021年的8.0%上升至2024年的8.9%。

盈利预测

• 2022-2024年收入增速分别为30.88%、28.66%、23.94%。
• 表观归母净利润增速分别为53.15%、31.84%、24.55%。
• 按照2023年业绩给予40x估值，一年目标价188元，维持“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格波动风险
• 行业竞争加剧风险
• 疫情反复风险

产品拆分与创新

• 公司产品涵盖速冻火锅料、速冻面米制品、菜肴制品四大品类。
• 2017-2021年各类产品收入复合增速分别为46.79%、25.72%、21.57%、18.81%。
• 新品上市后通常能维持30%以上的复合增速，对营收增长贡献显著。

渠道策略

• 主要采用经销商模式（占比80%），辅以商超、特通直营和电商渠道。
• 2017-2021年各渠道收入复合增速分别为21.23%、17.31%、41.81%、98.61%。
• 电商渠道增速最快，成为公司新增长点。

地区分布

• 华东地区贡献49.1%收入，为公司核心市场。
• 公司采用不同渠道策略覆盖不同区域，华东为密集分销，其他区域逐步下沉。
• 各地区收入均保持两位数增长，其中西北和华中增速最快。

股权与管理层

• 控股股东为福建国力民生，持股30%。
• 核心管理层持股比例高，且稳定性强，大部分高管任职超过10年。
• 公司采用职业经理人制度，管理团队自主性强，提升运营效率。

成本优势

• 上游议价能力强，采购成本低于可比公司。
• 销地产模式降低物流成本，2021年物流费用率3.2%。
• 2021年销售费用率11.3%，管理费用率3.8%，费用率持续优化。

产能布局

• 公司在全国设有9个生产基地，计划新建湖北洪湖专业预制菜基地。
• 2021年产能达75.28万吨，预计未来三年产能复合增速18%。
• 2029年产能预计达179.8万吨，是当前的两倍。

总结

• 行业：速冻食品行业仍处于成长期，未来增长空间大。
• 公司：安井食品凭借低成本、强渠道和产品力，巩固行业龙头地位。
• 增长：公司持续发力第二增长曲线，预制菜业务成为新增长点。
• 盈利：公司通过产品结构优化和成本控制，预计未来三年盈利稳步提升。
• 风险：需关注原材料价格波动、行业竞争加剧及疫情反复等风险。