20180415-东吴证券-合景泰富-01813.HK-重拾销售规模_投资物业锦上添花_19页_1mb

合景泰富 (1813.HK) 详细总结

核心内容概述

合景泰富是一家以房地产开发为主，涵盖物业投资与管理的多元化公司，致力于成为城市综合运营商。公司成立于1995年，2007年在港交所上市，2016年起布局全国，聚焦长三角及粤港澳大湾区。2017年公司实现收入115.43亿元，同比增长30.2%，其中房地产开发业务占比达90.4%。公司2018年可售货值达1100亿元，同比增长83%，并预计销售目标为650亿元，同比增长71%。

主要观点

销售与可售货值

• 2017年销售表现强劲：公司总预售额达380亿元，同比增长33.2%；权益预售额为287亿元，同比增长28.7%；权益预售面积为180万平，同比增长5.6%。
• 2018年销售进入快车道：预计全年销售目标为650亿元，同比增长71%。公司产品平均价格为16819元/平方米，同比上升18.7%。
• 销售结构优化：公司产品定位主流刚需与改善型住宅，小户型产品占比43%，较2016年提升5个百分点。

土地储备与区域布局

• 土储充沛，集中于一、二线城市：2017年权益土地建筑面积达1800万平方米，分布于34个城市，其中一、二线城市占比分别为40%和55%。
• 土储结构优化：公司通过招拍挂、收购及合作等多种方式灵活拿地，新增建筑面积531万平方米，其中一、二线城市新增占比达78%。
• 土地成本优势：土地成本均价为4800元/平方米，相比销售均价16819元/平方米，毛利率有保障。

融资与财务状况

• 融资成本降至历史最低：2017年平均借贷利率为5.8%，主要得益于多元化融资渠道，包括发行13亿美元境外票据和60亿元私募债券。
• 净负债率较低：2017年净负债率为67.9%，在行业内处于中低水平，财务风险可控。
• 债务结构优化：公司负债以境内为主，多为3-5年期限，一年期债务规模仅37.41亿元，短期偿债压力小。

商业地产与投资性物业

• 商业地产规模迅速扩张：截至2017年底，公司商业地产面积达46万平方米，同比增长近50%。预计到2020年投资性物业面积将超过270万平方米，包括17个写字楼、16个酒店、11个商场和11个长租公寓。
• 租金增长潜力大：公司已开业或计划开业的商业地产项目出租率普遍在85%以上，未来租金收入有望快速提升，预计2020年物业投资收入达17.2亿元，酒店营运收入达12.8亿元，累计收入达30亿元。

关键信息

财务指标预测

• 盈利预测：2018-2020年EPS分别为1.65元、2.36元、2.95元，对应PE分别为5.4倍、3.8倍、3.0倍。
• 收入预测：2018-2020年营业收入分别为155.95亿元、242.19亿元、363.34亿元，同比增长分别为35.1%、55.3%、50.0%。
• 净利润预测：2018-2020年净利润分别为52.05亿元、74.43亿元、93.00亿元，同比增长分别为43.8%、43.0%、24.9%。

投资建议

• 评级：首次覆盖给予“买入”评级，预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上。
• 估值：公司PE处于历史低位，且优于港股主流地产公司。

风险提示

• 行业销售规模大幅下滑：可能影响公司销售回款。
• 按揭贷款利率大幅上行：可能影响购房者购买力。
• 房地产政策大幅收紧：可能对销售产生压力。
• 资金成本大幅上行：可能增加财务费用，侵蚀利润。
• 港股波动性较大：可能影响股价表现。

图表与数据支持

销售与可售货值

• 图表6：2014年以来公司销售金额数据
• 图表7：2017年公司预售额各城市占比
• 图表10：2018年可售货值区域分布情况

土地储备

• 图表11：公司土地储备分布情况
• 图表12：2017年末公司总土地储备分布（面积口径划分）
• 图表13：2017年新增拿地区域分布（面积口径划分）

融资与负债

• 图表14：公司自2017年以来发行和赎回的票据/债券
• 图表15：公司净负债率走势
• 图表16：公司债务期限与分布
• 图表17：公司债务来源与分布
• 图表18：公司平均融资成本趋势

商业地产

• 图表19：公司写字楼+购物广场+酒店协同发展生态圈
• 图表20：公司近年来已开业或计划即将开业的商业地产项目
• 图表21：预计至2020年累计商业地产项目总建面（万方）
• 图表22：预计至2020年商业地产项目数量

盈利预测与估值

• 图表24：合景泰富2018-2020年营业收入拆分预测
• 图表25：合景泰富2018-2020年盈利预测
• 图表26：内地和香港市场房地产板块上市公司PE值走势
• 图表27：可比公司估值

股权结构与激励机制

股权结构

• 股权稳定：孔健岷、孔健楠、孔健涛通过晋得顾问有限公司合计持有公司股份51.1%，其中孔健岷持股76.5%，孔健楠持股8.5%，孔健涛持股15%。
• 分红可观：2017年每股派息41分人民币，派息率高达36%。

激励机制

• 跟投制度：2017年8月实施，管理层及中层以上员工强制跟投，普通员工自愿参与，每个项目跟投额不超过总投资额的10%。
• 股份奖励与股票期权：2018年1月向管理层授予439.35万股股份奖励，2月授出171.9万份购股权，实现管理层与股东利益共享。

财务预测表

• 资产负债表：2017年资产总计1349.45亿元，流动负债494.07亿元，非流动负债57292亿元，负债总计106699亿元。
• 利润表：2017年净利润36.05亿元，营业利润5885亿元，核心利润3523亿元。
• 现金流量表：2017年经营活动现金流-94.69亿元，投资活动现金流-2043亿元，筹资活动现金流24972亿元，现金净增加额13428亿元。

总结

合景泰富凭借充足的土储、灵活的融资渠道及强劲的销售表现，正逐步成为城市综合运营商。公司销售进入快车道，商业地产面积快速扩张，未来租金收入有望显著提升。财务状况稳健，净负债率较低，融资成本处于历史低位。投资建议为“买入”，预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上，但需关注行业销售下滑、政策收紧及港股波动等风险。