20180828-安信国际证券-天伦燃气-01600.HK-内生动力强劲_煤改气业务助力业绩爆发_6页_1mb

报告摘要

天伦燃气（1600）在2018年上半年实现了强劲的业绩增长，核心净利润同比增长35%，展现出公司内生动力的强劲。尽管煤改气业务合作协议于6月底才签订，且7月15日才全面开工，未对上半年业绩产生直接影响，但公司整体业绩表现仍超出预期。

业绩增长显著：1H18公司实现收入18.99亿元，同比增长27%；毛利4.98亿元，同比增长31%；净利润2.15亿元，同比增长15%。扣除一次性项目后，核心净利润为2.47亿元，同比增长35%。
售气量持续增长：1H18售气量达6.05亿立方米，同比增长21%。其中，居民用户售气量增长49%，工商业用户增长24%。居民用户增长主要受益于金堂项目和山西米脂、吴堡项目的并表影响。
接驳业务表现亮眼：1H18居民用户接驳13.4万户，同比增长40%；接驳业务收入3.98亿元，同比增长34%；接驳毛利2.61亿元，同比增长31%。公司上调2018年城镇居民用户接驳数预测至24.3万户，反映对业务持续增长的信心。
煤改气业务将带来业绩爆发：公司已签约煤改气用户34万户，预计全年可完成30万户完工目标，将在下半年显著贡献业绩。
盈利预测上调：公司上调FY2018-2020净利润预测至7.1亿元、10.12亿元和12.25亿元，3年CAGR为44%。公司当前对应FY2018-2020P/E分别为9.9x、6.9x和5.7x，远低于同业可比公司。
目标价上调：重申“买入”评级，上调目标价至14.00港元，对应2019年12x P/E，较前一日收盘价有72%的上涨空间。
股价表现与基本面脱节：近期股价回调主要因未能成功入围港股通，但公司基本面未受影响，预计2019年2月将入围，当前为良好的买入时机。

指标	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
营业收入（亿元）	26.93	31.09	45.10	58.46	69.00
核心净利润（亿元）	3.13	4.04	7.10	10.12	12.25
每股收益（元）	0.27	0.40	0.72	1.02	1.24
市盈率（P/E）	25.89	17.48	9.83	6.89	5.69
市净率（P/B）	2.87	2.51	2.06	1.65	1.34
净资产收益率（ROE）	11.3%	15.3%	23.0%	26.6%	26.0%
股息收益率	1.1%	1.1%	1.4%	2.5%	3.6%

售气量：1H18售气量达6.05亿立方米，同比增长21%。其中，居民用户售气量1.23亿立方米，同比增长49%；工商业用户售气量3.36亿立方米，同比增长24%。
接驳用户：1H18居民用户接驳13.4万户，同比增长40%。预计全年接驳数达24.3万户。
项目数量与管网长度：项目数量为58个，管网长度4,015公里，同比增长11%。

比率	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
P/E（x）	25.9	17.5	9.8	6.9	5.7
P/B（x）	2.9	2.5	2.1	1.7	1.3
EV/EBITDA（x）	14.4	12.9	8.0	5.9	4.9
EV/EBIT（x）	18.6	16.6	9.4	6.8	5.6
毛利率（%）	25.7	24.7	29.3	31.1	31.5
税前利润（%）	16.5	18.5	22.1	24.3	24.9
净利润率（%）	10.0	12.8	15.7	17.3	17.8
ROE（%）	11.3	15.3	23.0	26.6	26.0
净负债/股东权益（%）	103.0	102.3	91.4	77.5	65.0