石油化工行业：大炼化插上新能源的翅膀！-20210807-国金证券-28页_3mb

资源与环境研究中心：石油化工行业研究（买入，维持评级）

核心内容

本报告深入分析了中国民营大炼化企业在新能源及半导体材料领域的布局潜力，认为其产业链向高附加值产品延伸是行业发展的必然趋势。大炼化龙头企业具备强大的现金流能力，为后续投资新能源、半导体等高成长领域提供了坚实基础。同时，随着“双碳”政策的推进，新能源车、光伏、半导体等产业对石化下游化工品的需求快速增长，为大炼化企业带来新的增长点。

主要观点

1. 大炼化企业具备强劲的现金流能力：在炼化项目投产后，大炼化龙头企业可形成每年500-700亿元的经营性净现金流，按30%资本金、70%项目贷款的出资惯例，具备1700-2200亿元/年的最大投资能力。在考虑负债和分红因素后，也具备850-1100亿元/年的CAPEX能力。

2. 产业链延伸是大炼化企业的发展方向：大炼化企业具备向新能源、光伏、半导体等高附加值领域延伸的能力，尤其是聚碳酸酯（PC）、ABS、EVA、BOPET离型膜、锂电隔膜、MLCC离型膜等产品，其需求将因新能源车轻量化、充电桩建设、光伏发展及半导体国产替代而持续增长。

3. 高附加值产品带来超额利润：大炼化企业通过向下游延伸，可利用一体化规模化优势获取成本优势，即使在高景气产品过剩时，仍能保持较高的利润水平，远高于成品油的利润空间。

4. 估值空间巨大：当前大炼化板块静态市盈率仅10倍左右，远低于新能源、光伏、半导体等高成长行业，具备显著的估值提升潜力。

关键信息

1. 民营大炼化企业布局情况

• 浙石化：4000万吨/年炼化一体化项目，规划52万吨PC产能，二期项目布局30万吨光伏级EVA产能。
• 恒力石化：2000万吨/年炼化一体化项目，具备向C2-C4产业链延伸的能力，布局PC、ABS等工程塑料产能。
• 东方盛虹：通过收购斯尔邦进入光伏级EVA市场，同时布局向工程塑料延伸。
• 恒逸石化：二期文莱项目规划大体量芳烃及烯烃产能，为新材料布局提供基础。

2. 新能源车及充电桩推动工程塑料需求

• PC：广泛应用于电子电器、汽车及建筑领域，2020年中国表观消费量约237万吨，进口依存度达67%，未来需求增长空间大。
• ABS：用于新能源充电桩外壳及汽车部件，2020年中国表观消费量约616.3万吨，进口量约201万吨，进口依存度较高。
• 新能源车轻量化：推动工程塑料需求，未来PC/ABS市场将保持增长。

3. 光伏行业推动EVA及背板膜需求

• EVA胶膜：用于光伏封装，2020年中国表观消费量约186.4万吨，进口依存度达63.13%，未来随着光伏装机量增长，需求有望持续上升。
• PET背板膜：作为光伏背板核心材料，具备良好的耐老化、绝缘等性能，未来需求增长显著。

4. 半导体及消费电子带动高端膜需求

• BOPET离型膜：广泛应用于光学膜、MLCC、PCB等领域，国产替代空间大。
• MLCC离型膜：主要用于高端陶瓷电容器，国内自给率低，未来需求有望大幅增长。

5. 大炼化企业具备显著的估值提升潜力

• 当前市盈率：大炼化板块市盈率约10倍，显著低于新能源、光伏、半导体等高成长行业。
• 分部估值潜力：即使不考虑新能源和半导体带来的估值跃升，大炼化存量在建产能在2021-2023年将带来50%以上的业绩复合增速。

相关标的

• 浙石化（荣盛石化、桐昆股份）
• 恒力石化
• 东方盛虹
• 恒逸石化

风险提示

1. 项目建设进度不及预期
2. 产品研发进度不及预期
3. 下游产品认证结果不及预期
4. 原材料价格持续单边波动
5. 全球终端消费突然恶化

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

结论

大炼化龙头企业在新能源及半导体材料领域的布局，将显著提升其成长性和附加值，同时具备巨大的估值提升空间。随着“双碳”政策的推进及新能源、光伏、半导体等行业的快速发展，大炼化板块的未来发展前景广阔。