20221202-国盛证券-泸州老窖-000568.SZ-泸州老窖的前半程与后半场_11页_1mb

泸州老窖（000568.SZ）总结

核心内容概述

泸州老窖在2015年启动了品牌复兴战略，通过产品、渠道与品牌三方面的改革，逐步从区域龙头转型为全国化名酒企业。2021年，公司营收突破200亿元，净利润突破100亿元，品牌影响力和市场占有率显著提升。2022-2024年，公司预计营收将分别达到254.3亿、308.0亿和358.6亿元，归母净利润分别为101.5亿、125.4亿和148.6亿元，展现出强劲的增长势头。

主要观点与关键信息

前半程：单点破局，先“加”后“减”

• 产品端：公司从“做减法”到“做加法”，通过品牌瘦身，将产品线从7000余个缩减至不足10%，确立五大单品（国窖1573、窖龄酒、特曲、头曲、二曲），实现全价格带覆盖。国窖1573作为核心产品，带动公司高端产品营收占比显著提升。
• 渠道端：构建“四总三线一中心”的营销组织架构，推进“直分销”模式，同时根据区域特点实施差异化经销策略。公司实施“双124”工程，强化终端和渠道管理，提升市场渗透率。
• 品牌端：公司通过高强度的品牌投入，提升国窖、特曲和泸州老窖的品牌价值。销售费用率从2014年的10.8%上升至2019年的26.5%，后逐步回归理性，销售费用率稳步下降，利润率显著提升。

后半场：全国势起，多点开花

• 高端（千元价格带）：国窖1573在千元价格带表现强劲，华东市场成为增长引擎，未来仍有较大发展空间。河北市场实现点状突破，品牌力增强，京津、鲁豫等区域消费氛围日益浓厚。
• 超高端：公司卡位两千元市场，推出贮藏年份酒概念，以时间价值提升产品竞争力。尽管目前茅台占据主导地位，但随着消费升级，国窖有望在未来实现突破。
• 次高端（600元价格带）：公司推出低度国窖、特曲60和1952三款产品，填补600元价格带的空白。其中低度国窖在华东、河北等市场发力，特曲60在川渝市场表现突出。
• 中档酒（300元价格带）：特曲作为老字号产品，承担品牌复兴重任。其价格带从120元提升至300元，全国化进程加快，尤其在二三线城市潜力巨大。
• 光瓶酒：2020年底黄酒酿酒生态园投产，公司总产能达17万吨，为光瓶酒发展奠定基础。2022年推出黑盖光瓶酒，定位50-100元价格带，主打纯粮酿造，成为口粮酒的重要组成部分。

盈利预测与投资建议

• 盈利预测：预计2022-2024年营收分别为254.3亿、308.0亿和358.6亿，同比分别增长23.2%、21.1%和16.4%；归母净利润分别为101.5亿、125.4亿和148.6亿，同比分别增长27.6%、23.5%和18.5%。
• 估值：当前股价对应2022-2024年市盈率分别为27、22、18倍，维持“买入”评级。
• 财务指标：公司营收和净利润持续增长，毛利率稳定在85%以上，净利率逐步提升，ROE从25.7%增长至30.2%。资产负债率持续下降，从2020年的33.8%降至2024年的23.6%，显示公司财务结构更加稳健。

风险提示

• 宏观经济放缓：若经济复苏不及预期，可能影响高端白酒需求。
• 疫情反复：疫情可能对区域市场消费产生负面影响，影响公司业绩表现。

财务数据概览

总结

泸州老窖通过产品聚焦、渠道优化与品牌强化，实现了从区域龙头向全国化名酒企业的转型。公司持续优化产品结构，提升品牌价值，拓展市场覆盖，未来增长空间广阔。在高端、次高端、中档酒及光瓶酒等多价格带布局，形成完整的产品矩阵。财务表现稳健，盈利能力持续增强，公司估值逐步下降，投资价值凸显。尽管面临宏观经济和疫情的不确定性，但整体发展态势良好，具备较强的成长潜力。