证券行业深度研究：“投行+PE”的资本性投行新模式将撬动券商ROE-20200108-天风证券-22页_1mb

证券行业“投行+PE”新模式对ROE的积极影响分析

核心内容

在“全面深化资本市场改革”背景下，证券行业正经历从通道型投行向综合型投行的转型，推动“投行+PE”模式成为提升券商ROE的重要路径。新《证券法》的实施标志着注册制全面推行，提升了市场对股权融资的需求，为证券公司带来了更多业务机会。同时，政策导向鼓励更多中长期资金入市，预计2020年至少15家外资券商将进入中国市场，进一步推动行业创新。

主要观点

1. 政策环境优化：

   • 新《证券法》实施后，注册制全面推行，提升市场对股权融资的需求，增强资本市场吸引力。
   • 银保监会鼓励银行业和保险业高质量发展，与证券行业形成政策协同效应。
   • 外资券商进入和中资券商并购事件增多，推动行业形成“航母级券商”。

2. 行业转型方向：

   • 证券公司需从通道型投行向综合型投行转型，重点发展投行+PE模式。
   • 投行业务将从审核为主转向定价与销售为核心，提升差异化服务能力。
   • 投行业务多元化，提升非IPO业务收入占比，加强全生命周期服务。

3. 股权融资大年：

   • 科创板持续扩容，预计2020年有160家企业上市，贡献约50.28亿元净利润。
   • 创业板和新三板改革进一步促进股权融资，推动证券公司业务增长。
   • 政策松绑将提升券商再融资业务规模，预计2020年增发规模回升至0.9-1.3万亿，券商收入增加11.4-31.4亿元。

关键信息

• 科创板影响：

  • 科创板项目预计为证券行业贡献约86亿元收入，其中中金公司、中信建投、中信证券、华泰证券的贡献较高。
  • 中金公司科创板跟投收益+承销保荐费贡献11.9%的利润，中信建投为5.5%。

• 估值情况：

  • 证券行业平均估值为2.13倍PB，大型券商估值在1.3-1.9倍PB之间。
  • 建议关注中信证券、华泰证券、中信建投H、中金公司。

• 重点券商分析：

  • 中信证券：投行业务稳居行业前二，金石投资和中信证券投资贡献显著，预计2020年科创板跟投收益+承销保荐费占净利润比例为2.9%-3.3%。
  • 中金公司：在科创板跟投和承销保荐方面表现突出，预计贡献11.9%-15.6%的利润。
  • 中信建投：投行业务收入占比常年维持在20%以上，科创板跟投收益+承销保荐费预计占净利润比例为5.5%-7.0%。
  • 华泰证券：并购重组业务构建起核心竞争力，股权、债券承销市场份额逐年提升，预计科创板贡献3.3%-7.1%的利润。

业绩测算

• 科创板跟投浮盈情况：

  • 截至2019年12月27日，70个科创板项目平均浮盈比例为81.8%。
  • 头部券商浮盈比例较高，中信证券为97.4%，中金公司为88.6%，中信建投为72.4%，华泰证券为68.9%。

• 2020年科创板业绩预测：

  • 保守情景：科创板贡献43.89亿元净利润，占行业比例3.7%。
  • 中性情景：科创板贡献50.28亿元净利润，占行业比例3.9%。
  • 乐观情景：科创板贡献56.67亿元净利润，占行业比例4.1%。

• 跟投收益+承销保荐费：

  • 中金公司预计贡献6.73-7.61亿元，占净利润比例13.7%-15.6%。
  • 中信证券预计贡献4.95-5.60亿元，占净利润比例3.3%-3.7%。
  • 中信建投预计贡献3.53-3.97亿元，占净利润比例6.2%-7.0%。
  • 华泰证券预计贡献5.88-6.64亿元，占净利润比例6.3%-7.1%。

风险提示

• 市场改革进度低于预期。
• 市场波动可能造成业绩及估值双重下滑。

投资建议

• 坚定推荐：中信证券、华泰证券。
• 建议关注：中信建投H、中金公司。

图表与数据

• 图1至图26展示了证券行业投行业务收入、科创板项目数量、跟投浮盈情况、券商盈利预测及估值等关键数据。
• 表1至表13提供了详细的科创板跟投情况、再融资业绩增量测算、券商盈利预测等数据支持。

结论

“投行+PE”模式将成为证券行业提升ROE的关键路径，特别是在注册制改革和股权融资大年的背景下。具备强大研究、投行和投资能力的头部券商将更受益，享受估值溢价。同时，随着科创板和创业板改革的推进，券商的综合服务能力将面临更高要求，未来行业竞争格局将更加集中。