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禾迈股份（688032）总结

公司概况

禾迈股份是一家专注于电力电子技术的国内微型逆变器（Micro-inverter）及监控系统龙头，其主要业务包括微型逆变器&监控系统（2020年收入占比41%，毛利占比55%）和电气成套设备（2020年收入占比45%，毛利占比27%）。公司自2012年成立以来，深耕微型逆变器领域，客户遍布美洲、欧洲、亚洲等地区。2021年前三季度，公司营收达5.1亿元，净利润为1.2亿元，同比增长分别为66%和86%。

行业前景与公司发展路径

行业前景

• 微型逆变器主要用于小型分布式光伏场景，具有更高的安全性与发电效率，随着经济性提升，未来市场空间广阔。
• 微逆市场空间=分布式装机占比×微逆渗透率。预计到2025年，全球分布式装机占比将提升至46%，微逆渗透率可达25%，对应51GW需求，按0.7元/W价格计算，市场规模有望达358亿元。
• 微逆技术仍在迭代，成本仍有下降空间，未来市场增长潜力巨大。

公司发展路径

1. 美国市场：作为全球最大的微逆市场，禾迈具备高性价比产品和拉美市场经验，有望逐步打入美国市场，目标是进入Sunrun供应体系，扩大产品覆盖面。
2. 国内市场：随着政策对分布式安全的重视，以及整县推进政策推动央国企成为主要开发者，禾迈在国内市场具有期权属性，一旦启动将受益显著。
3. 储能市场：公司已推出户用储能逆变器，未来有望随储能行业需求增长而快速发展。

主要观点与优势

• 产品优势：禾迈拥有包括一拖一、一拖二、一拖四、一拖六在内的多种产品，相较Enphase的单一产品线更具竞争力。其一拖四产品单瓦价格较Enphase低60%，性价比优势明显。
• 渠道优势：公司在拉美等地已建立稳固的渠道基础，85%的海外客户收入规模超过1000万美元，客户粘性强，70%以上客户采用禾迈产品独供，15%的客户采购比例超80%。
• 成本优势：禾迈采用自研自产模式，节省代工成本，同时使用低价国产原材料，进一步提升盈利能力。
• 技术实力：核心团队均来自浙江大学博士后，具备丰富电力电子研发经验，公司技术处于行业领先水平。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2021-2023年公司归母净利润分别为1.9亿元、4.2亿元、7.8亿元。
• 估值：给予公司2022年80倍PE，对应市值336亿元，目标价836元，投资评级为“买入”。
• 可比公司估值：禾迈的估值高于锦浪科技（62.48倍PE）和固德威（59.96倍PE），体现其增长潜力。

风险提示

• 分布式装机不及预期
• 疫情防控风险
• 海外市场开拓不及预期
• 市场测算具有主观性
• 全球光伏行业政策变动风险
• 供应链变动导致产能下降的风险

关键财务数据与指标

总结

禾迈股份凭借其在微型逆变器领域的技术优势、产品多样性及渠道建设，正逐步实现从国内走向海外的替代之路。随着美国、国内及储能市场的逐步打开，公司有望实现持续高增长。分析师认为，公司具备较强的市场竞争力和成长潜力，给予“买入”评级。