白酒行业2019年报及2020年一季报总结：龙头业绩坚韧，把握消费复苏-20200525-国开证券-27页_1mb

白酒行业分析报告总结

核心内容概述

本报告由分析师黄婧撰写，分析了2019年及2020年一季度白酒行业的表现，包括行业基本面、上市公司业绩、价格波动、盈利能力及投资建议。报告指出，白酒行业在2019年实现了成长与稳健的双重目标，2020年一季度虽受疫情影响承压，但龙头公司表现稳定，行业集中度提升趋势未变。

主要观点

1. 行业基本面

• 产量首次负增长：2019年全国白酒产量同比下降0.76%，为2003年以来首次，行业集中度加速提升。
• 结构升级：吨酒价格同比增长9.07%，毛利率及净利率持续提升，消费升级趋势明显。
• 盈利稳定：2019年白酒板块实现收入2463.70亿元，同比增长16.12%；净利润822.43亿元，同比增长17.74%。ROE保持在24.15%，领先于大部分行业。

2. 上市酒企表现

• 集中度提升：2019年白酒年收入百亿俱乐部扩大至7家，平均收入增速高于行业平均水平。
• 高端白酒表现突出：茅台、五粮液、泸州老窖均实现量价齐升，其中茅台酒吨价上涨8.73%，系列酒吨价上涨16.92%。
• 次高端白酒增速放缓：尽管多数公司仍保持较高增速，但净利率增速下滑明显，洋河处于调整期。
• 地域龙头增长显著：今世缘、古井贡酒收入增速亮眼，但预收账款下降幅度较大，反映市场信心有所波动。

3. 2020年一季度业绩回顾

• 整体承压但预期之内：板块营收、净利润分别同比增长1%、9%，若剔除茅台、五粮液，其余公司收入和净利润均下滑。
• 龙头公司表现稳健：茅台、五粮液、国窖、汾酒等公司业绩稳定，预收账款和现金流表现良好。
• 回款质量仍优：尽管疫情对回款造成一定影响，但整体回款质量仍保持优秀，部分公司如古井、口子窖表现优于行业平均。

关键信息

1. 估值变化

• 2019年估值修复：白酒板块PE（TTM）由外资推动，整体呈震荡调整趋势。
• 2020年估值提升：板块PE（TTM）为33.75倍，同比提升22.55%，在子板块中排名第5，优于整体市场表现。

2. 价格与销量

• 高端白酒价格稳步上涨：茅台、五粮液、泸州老窖等公司一批价持续上升，带动吨价增长。
• 次高端白酒销量增长：汾酒、水井坊、酒鬼酒等公司次高端产品销量增速明显，但毛利率有所下降。

3. 投资建议

• 短期关注社交性消费恢复：随着两会召开及端午节临近，预计消费将逐步修复，高端白酒受益明显。
• 中长期逻辑不变：行业集中度提升、品牌消费增长、产品结构升级等趋势将持续，核心龙头公司仍具比较优势。
• 重点推荐公司：茅台、五粮液、山西汾酒及泸州老窖，因其行业地位稳固、业绩确定性强及高端化战略推进良好。

风险提示

• 疫情超预期影响消费恢复：若疫情持续时间较长或影响范围扩大，可能导致白酒消费不及预期。
• 食品安全风险：行业面临食品安全问题的潜在威胁。
• 行业竞争加剧：次高端及地域性白酒公司面临更大的竞争压力，可能影响盈利能力。
• 政策变动风险：消费税征收政策变化、相关行业政策调整可能对公司业绩造成影响。
• 改革效果不达预期：部分公司改革推进不顺利，可能影响业绩增长。
• 宏观经济波动：国内外经济形势恶化可能对白酒行业产生负面影响。

图表与数据

• 图1：2020年初至5月22日食品饮料板块涨幅为12.69%，排名申万28个一级行业第2。
• 图2：白酒板块涨幅为12.19%，排名第5，葡萄酒板块表现最差。
• 图3：高端白酒公司股价涨幅明显，次高端及三四线白酒下跌。
• 图4：高端白酒估值领先，次高端及地域性白酒表现分化。
• 图5：白酒板块PE（TTM）为33.75倍，略低于板块平均。
• 图6：SARS期间白酒PE波动较小，疫情后恢复平稳。
• 图7：新冠疫情下白酒PE波动小于非典期间，疫情结束后估值上涨。
• 图8：白酒产量同比下降，但吨酒价格上升。
• 图9：白酒公司营收及利润增长良好，毛利率提升。
• 图10：白酒板块营收增速高于多数行业，净利润增速表现更优。
• 图11：白酒板块ROE保持领先，盈利能力稳定。
• 图12：2019年白酒公司营收及净利润增速分列第39名和第64名，行业增速下降但优于大部分。
• 图13：百亿以上白酒公司收入增速显著高于行业平均。
• 图14：2019年白酒公司收入差距拉大，行业两极分化。
• 图15：高端白酒收入增速保持高位，茅台、五粮液表现突出。
• 图16：高端白酒净利润增速显著，尤其是泸州老窖。
• 图17：茅台酒销量、收入及吨价均保持增长。
• 图18：高端白酒一批价上涨，茅台酒价格涨幅较小。
• 图19：高端白酒毛利率提升，费用率下降。
• 图20：高端白酒净利率提升，盈利能力增强。
• 图21：次高端白酒收入增速快，但净利率增速下滑。
• 图22：次高端白酒毛利率提升，但净利率增速放缓。
• 图23：地域性白酒收入增速亮眼，但毛利率下降。
• 图24：地域性白酒净利率提升，但费用率分化。
• 图25：2020年一季度白酒公司营收增速分化，高端及次高端表现较好。
• 图26：白酒公司净利润增速分化，茅台、五粮液、国窖、汾酒等表现稳定。
• 图27：白酒板块一季度回款质量分化，部分公司表现良好。
• 图28：2020年一季度白酒公司营收占比下降，但回款质量仍优。
• 图29：2013-15年白酒公司收入增速分化，部分公司表现突出。
• 图30：2020年白酒公司业绩目标积极，反映行业信心。
• 图31：白酒公司估值情况显示，茅台、五粮液、山西汾酒及泸州老窖具有较高估值。

表格与数据

• 表1：茅台酒基酒产量及销量预测，显示2019年茅台酒销量增速为6.46%。
• 表2：次高端白酒收入及毛利率情况，显示水井坊、酒鬼酒、汾酒等公司表现突出。
• 表3：低端白酒收入及毛利率情况，牛栏山仍为低端市场龙头。
• 表4：2020年白酒公司业绩目标，显示茅台、五粮液、山西汾酒等公司目标积极。
• 表5：重点公司估值情况，显示茅台、五粮液、山西汾酒及泸州老窖估值较高。

总结

白酒行业在2019年实现了结构升级与盈利增长的双重目标，2020年一季度虽受疫情影响，但龙头公司表现稳健，行业集中度持续提升。高端白酒保持增长，次高端及地域性白酒表现分化，低端白酒增长放缓。随着疫情逐步缓解，社交性消费将逐步修复，白酒板块有望迎来补偿性消费。未来，行业集中度、品牌力及产品结构升级等逻辑将持续，核心龙头公司仍具比较优势。建议关注茅台、五粮液、山西汾酒及泸州老窖，同时需警惕疫情、政策及竞争等风险。