20211008-中航证券-大类资产配置季报（2021年四季度）_35页_1mb

大类资产配置季报（2021年四季度）总结

核心内容概述

本季报分析了2021年四季度全球经济与国内经济的宏观环境、金融流动性变化、大类资产表现及资产配置建议。报告指出，四季度全球经济继续恢复，但全球流动性逐步收缩，能源短缺现象短期难以缓解，国内经济增速缓慢回落，通胀持续高位。在这样的背景下，资产配置应关注结构性行情，寻找个股的超级alpha。

主要观点及结论

• 全球经济：复苏动能减弱，但有筑底迹象，四季度有望小幅回升。疫情反弹、大宗商品价格上涨及美联储缩表预期是主要影响因素。
• 国内经济：三季度多数经济指标低于预期，四季度增速或继续小幅减缓，出口仍具韧性，但消费和基建投资存在不确定性。
• 货币政策：全球流动性趋紧，美联储Taper预期增强，国内货币政策保持稳健，但可能逐步向宽信用方向转变。
• 资产配置建议：
  • 利率债：长端利率债调整风险增加，建议保持谨慎。
  • 信用债：票息策略占优，城投债需警惕尾部风险，地产债需静待风险出清。
  • 可转债：市场表现较好，建议关注金融、逆周期、疫情受损及低估值板块。
  • 权益市场：结构性行情将演绎至极致，应自下而上挖掘优质个股。

宏观经济展望

全球宏观

• 经济复苏：三季度全球经济增速放缓，9月出现筑底迹象，四季度有望小幅回升。
• 区域差异：欧洲制造业PMI明显回落，美洲明显回升，亚洲微幅回升，非洲稍有回落。
• 通胀与政策：全球通胀走高，不同经济体货币政策分化，部分新兴市场已进入加息通道，美联储Taper预期增强，但年内货币政策转向可能性仍存在。

中国宏观

• 经济指标：三季度多数主要经济指标低于预期，经济下行压力加大，四季度增速或继续小幅减缓。
• 政策支持：政府债净融资提速，财政发力下货币政策有望配合，但进一步宽松仍需观察经济表现。
• 出口韧性：出口保持高增长，机电和高技术产品出口表现良好。

金融流动性

全球流动性

• 美国经济：疫情反复下复苏放缓，但总体接近疫情前水平。美联储Taper预期增强，加息时间提前。
• 货币政策：全球通胀走高，不同经济体政策分化，欧洲央行缩减购债速度，日本央行维持宽松政策。
• 新兴市场：俄罗斯、巴西等已进入加息通道。

国内流动性

• 货币政策：保持稳定，但进一步宽松空间有限，三季度流动性供求基本平衡。
• 资金面：资金价格中枢稳定，但跨季波动加大，超储率下降。
• 财政政策：政府债净融资提速，但财政资金转化成实际工作量仍需时间。

大类资产观点

利率债

• 走势回顾：三季度收益率小幅下行后震荡上行，10年期国债收益率下行20BP。
• 四季度展望：长端利率债调整风险上升，收益率可能上行但空间有限，建议保持谨慎。

信用债

• 走势回顾：信用债收益率先下后上，城投债、产业债及地产债表现分化。
• 四季度展望：
  • 城投债：严监管政策未改，警惕尾部和局部风险。
  • 产业债：多数行业盈利和现金流改善，但融资分化明显，中上游行业如煤炭、钢铁、化工仍具高景气。
  • 地产债：监管未放松，个别房企信用事件尚未落地，建议谨慎观望。

可转债

• 走势回顾：三季度逆权益市场下跌行情，震荡上行，表现较好。
• 四季度展望：建议关注金融板块、逆周期板块、疫情受损板块及低估值板块，市场估值偏高但流动性平稳。

权益市场

• 走势回顾：三季度A股呈倒“N”字型走势，波动率与成交量加大，市场风格分化。
• 四季度展望：结构性行情将加剧，建议挖掘基本面持续爆发的个股，关注“碳中和”和“高景气”行业。

原油与黄金

• 原油：基本面强势，有望支撑油价高位运行，不排除阶段性冲高。
• 黄金：受美联储Taper预期影响，金价或继续下行，美债实际利率将成为压制因素。

风险提示

• 货币政策：存在超预期收紧风险。
• 信用风险：集中爆发可能对市场造成冲击。

行业与区域分析

城投债

• 区域利差：多数省份利差收窄，但部分区域如重庆、云南等利差走阔。
• 政策影响：15号文出台后，城投债融资约束增强，但安全边际尚存。

产业债

• 行业表现：采掘、有色金属、钢铁、化工等周期性行业表现较好，医药、消费等板块承压。
• 现金流改善：多数行业经营性现金流同步改善，但融资分化明显。

地产债

• 政策收紧：调控未放松，个别房企信用事件尚未落地，行业不确定性较大。
• 融资环境：融资受限，建议规避高杠杆主体，静待风险出清。

总结

• 四季度经济复苏动能减弱，但出口仍具韧性，通胀维持高位。
• 货币政策逐步向宽信用转变，但宽松空间有限。
• 大类资产配置需关注结构性行情，寻找个股的高alpha机会。
• 利率债调整风险上升，信用债需警惕尾部和局部风险。
• 可转债估值偏高但流动性平稳，建议关注金融、逆周期、疫情受损及低估值板块。
• 权益市场分化加剧，应自下而上挖掘优质个股。
• 原油价格有望维持高位，黄金承压，需关注美联储Taper对市场的影响。