2024-08-27-西部证券-航空行业研究框架专题报告_58页_3mb

行业评级

超配

定义与分类

• 狭义民航行业：聚焦运输航空；广义民航行业：包括运输及通用航空。
• 商业模式：全服务（主流）和低成本航空（含极致低成本和综合低成本）。
• 各品牌特点：
  • 全服务：高机队、长航线、高服务水平（如：ICAO）。
  • 低成本：低成本结构、高飞机利用率、高周转率（如：春秋、吉祥）。

行业复盘

• 龙头整合：三大航（国航、南航、东航）通过股权合作主导行业整合，地方与民营航司亦参与其中。
• 强监管：防止低效进入，保障市场集中度（CR3超50%），具备高壁垒。
• 具备重资产、低利润率特征：初期成本高，成本敏感，如航油和汇率波动影响较大。

供需分析

• 供需周期为核心：国房舱机队增量减少，预期连续7年低供给；客运量恢复中，人均收入增长支撑需求增长。
• 持续景气周期：东方航空背景高需求国家（如：中国、亚太）未来增速快，2026年有望恢复至疫情前水平。

行业财务特性

• 成本结构：航油占成本超30%；春秋单机成本最低。
• 复苏进度：春秋2023年ROE超2019年，三大航仍有较大差距。
• 资产负债率：春秋最低；三大航达80%以上，南航负债率上升最慢。
• 资产周转率：春秋与吉祥稳定，重型资产承压；春秋ROE表现更优。

行业估值

• PB在1.27-16.10倍波动，PE在-319.90倍至220.42倍之间。
• PE失效阶段：当企业微利或亏损时，PE出现非理性估值。
• 现阶段估值：春秋天航与吉祥14-20倍PE，属低估值区间。

行业重点公司

• 三大航：国航、南航、东航，客运规模大，但受美元、高负债影响净利润。
• 低成本航司：春秋、吉祥，ROE表现优于大航，成本控制及资产周转能力强。
• 海航：经过破产重整预期改善，估值稳定。

风险分析

• 宏观经济波动：直接影响客运量、乘坐意愿及票价水平。
• 航油价格上涨：全球地缘政治和能源局势为驱动因素，近年波动风险上升。
• 汇率波动：三大航汇兑损失较高，利润率承压。