家电行业ROE专题分析：行业格局~》毛利率~》ROE-20180115-广发证券-24页-1mb

家用电器行业ROE专题分析总结

核心内容概述

本报告分析了家用电器行业的ROE（净资产收益率）变化趋势及其驱动因素，重点探讨了净利率、总资产周转率、杠杆率等关键指标对ROE的影响。同时，对各子行业（白电、黑电、厨电、小家电、上游配件）的ROE表现进行了对比分析，并提出了对家电龙头的投资建议。

主要观点

1. 行业整体ROE变化趋势

• 家电行业ROE整体呈逐步提升趋势，主要受净利率提升驱动，其次是杠杆率，周转率基本稳定。
• ROE提升可分为三个阶段：
  • 第一阶段（2006-2010）：净利率提升带动ROE快速上升。
  • 第二阶段（2010-2014）：净利率增速放缓，杠杆率与周转率略有下降，ROE整体趋稳。
  • 第三阶段（2014-2016）：周转率下降导致ROE略有下降。

2. 子行业ROE差异显著

• 白电：ROE最高，净利率与杠杆率共同作用，成长期ROE提升显著，成熟期略有下降。
• 厨电：ROE随净利率稳步提升，消费升级推动均价和净利率增长。
• 小家电：ROE稳定在高位，受益于消费升级和品牌溢价。
• 黑电：ROE波动大，受面板价格影响显著，净利率低。
• 上游配件：ROE对净利率敏感，整体盈利能力较弱。

3. 净利率提升因素

• 原材料价格下行：带来“成本红利”，推动毛利率和净利率提升。
• 行业集中度提升：龙头溢价能力增强，带动净利率提升。
• 规模效应：龙头企业的扩张带来成本降低与效率提升。

4. 总资产周转率下降原因

• 总资产增速高于营业收入增速，主要由货币资金增加驱动。
• 2006-2010年：货币资金占比提升至25%，应收票据增加为次要因素。
• 2010-2016年：货币资金增速放缓，固定资产和应收账款增长成为主要因素。

5. 权益乘数（杠杆率）稳中有降

• 权益乘数受货币资金增长与负债结构变化影响，整体呈现稳中有降趋势。
• 应付账款下降，其他流动负债增加，主要因龙头布局上游产业链，减少对外部供应商依赖。

关键信息

各子行业ROE分析

净利率提升因素分析

• 毛利率提升是净利率增长的主要来源。
• 原材料价格下降、行业集中度提升、规模效应是推动毛利率增长的关键。
• 费用率对净利率影响显著：
  • 销售费用率：成长性强、毛利率高的板块销售费用率较高。
  • 管理费用率：成熟行业管理费用率较低。

总资产周转率下降

• 货币资金是总资产增长的主要推动力，导致总资产周转率下降。
• 固定资产和应收账款增长也对周转率产生负面影响。

投资建议

• 推荐白电、厨电、小家电龙头：格力电器、美的集团、青岛海尔、老板电器、苏泊尔。
• 理由：
  • 消费升级推动产品均价和净利率提升。
  • 行业格局良好，龙头具有较强议价能力。
  • 货币资金积累与规模效应有助于维持ROE高位。

风险提示

• 原材料价格大幅上涨：将增加制造成本，影响盈利能力。
• 汇率大幅波动：可能引发汇兑损失，对利润造成负面影响。

结论

家电行业ROE的持续提升主要得益于净利率的稳步增长，而净利率提升源于行业集中度提高、规模效应和成本下降。在子行业层面，白电、厨电和小家电表现更优，黑电和上游配件板块ROE较低且波动大。未来，随着消费升级和行业格局优化，家电龙头有望维持较高的ROE水平，具备长期投资价值。