深度报告-20221201-中邮证券-恺英网络-002517.SZ-传奇游戏龙头再出发_多元品类与VR布局迎新一轮成长_30页_2mb

恺英网络（002517.SZ）投资评级总结

核心内容

恺英网络是一家以传奇、奇迹类游戏为核心业务，同时积极布局VR硬件与内容的综合性游戏公司。公司成立于2008年，早期以页游为主，后逐步转型手游，并在2017年之后开始探索多元游戏品类，形成以自研+投资的双轮驱动模式。公司治理结构在2022年有所改善，前董事长王悦的质押股权已大幅减少，现任董事长金锋成为第一大股东，公司治理问题逐步出清。

主要观点

• 传奇与奇迹类游戏仍为核心竞争力：传奇IP在市场中保持活跃，用户粘性强，且公司持续推出新品，维持业绩基本盘。
• 多元品类布局助力品牌升级：公司通过自研与投资的方式，拓展了卡牌、放置、格斗等游戏品类，提升了品牌影响力。
• VR布局开启新成长路径：公司通过投资大朋VR及成立上海臣旋，进入VR内容领域，有望在行业爆发期占据先机。
• 盈利预测维持“买入”评级：公司2022-2024年的营业收入和归母净利润预计分别为34.21/45.28/58.05亿元和10.49/14.10/18.95亿元，EPS分别为0.49/0.66/0.88元，PE分别为14.52/10.81/8.04倍，目标价9.75元。

关键信息

公司业务

• 主要业务包括手游、页游的研发与发行，以及游戏分发平台运营。
• 传奇、奇迹类游戏是公司主要收入来源，2022年前三季度实现营收28.25亿元，归母净利润9.14亿元，同比增长分别为71.23%和82.21%。
• 公司积极拓展创新品类游戏，如《高能手办团》《魔神英雄传》《玄中记》等，已上线并取得良好市场表现。

股权结构

• 公司目前处于无实际控制人状态，董事长金锋为第一大股东。
• 前实控人王悦的股份已通过多次拍卖降至2.68%，公司治理结构逐步清晰。

管理层与激励

• 管理层由游戏行业老兵和法律专业人士组成，具备丰富的行业经验与合规能力。
• 实施股权激励计划，2020年和2022年分别对中高层及核心人员进行激励，体现公司对业绩增长的信心。

财务分析

• 2021年以来，公司营收和利润实现高速增长，2022年前三季度营收增长71.23%，归母净利润增长82.21%。
• 公司毛利率稳定在72%左右，三项费用率整体呈下降趋势，盈利能力显著提升。

游戏行业分析

• 传奇市场活跃：传奇IP仍具有强大用户基础和市场潜力，版权纷争已基本解决。
• 移动游戏增长趋缓：国内移动游戏市场进入存量竞争阶段，公司积极开拓海外新兴市场。
• VR市场爆发：全球VR头显出货量在2021、2022H1分别达到1110万台和684万台，公司通过投资和成立内容团队，积极布局VR内容。

风险提示

• 存量游戏流水下滑
• 版号获取存在不确定性
• 新游戏表现不及预期
• 政策风险

盈利预测

公司亮点

• 传奇与奇迹类游戏：公司拥有《全民奇迹》《蓝月传奇》《王者传奇》等经典IP，保持稳定迭代，构建业绩基本盘。
• 多元品类布局：公司推出《高能手办团》《魔神英雄传》《玄中记》等多款创新游戏，丰富产品线，提升品牌影响力。
• VR布局：公司投资大朋VR，成立VR内容团队，布局VR硬件与内容，有望在未来VR市场爆发中抢占先机。

总结

恺英网络凭借传奇、奇迹类游戏的稳定表现和多元品类的持续拓展，正在迎来新一轮成长机遇。公司治理结构逐步清晰，管理层经验丰富，盈利能力和费用控制显著提升。随着VR市场的爆发，公司布局硬件与内容，进一步拓宽业务边界。公司当前盈利预测维持“买入”评级，目标价9.75元，未来有望实现业绩稳中有进。