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建筑材料行业：再论本轮房地产周期及对上下游产业链的影响

核心内容

本报告分析了当前房地产周期的特点及其对建筑材料上下游产业链的影响。当前房地产周期相比以往呈现出持续时间长、结构错位、补库存时间晚、施工速度慢等“不一样”的特征。这些变化对建筑材料行业产生了深远的影响，短期利好上游，中期利好下游。

主要观点

1. 房地产周期的结构错位

• 周期拉长：本轮房地产周期自2015年起，预计持续4.5年以上，远超以往约3年的周期。
• 销售与竣工背离：期房销售增速连续4年（60个月）高于竣工增速，显示大量已销售未竣工部分。
• 三四线城市带动销售景气：三四线城市销售景气时间超预期，成为拉长销售周期的主要因素。

2. 房地产新开工的“补库存”滞后

• 补库存时间晚：新开工滞后销售约2年半，远超以往的6个月。
• 库存仍处于低位：住宅库存去化周期仍低于历史中枢，补库存行为尚未结束。
• 新开工面积小幅下行：预计2019年住宅新开工面积增速下降约2%，非住宅部分下降约15%。

3. 施工速度慢与竣工周期即将到来

• 施工周期延后：施工面积增速滞后新开工面积增速约一年，施工高峰预计出现在2019年三季度。
• 竣工周期来临：2019年竣工面积增速有望逐步上升，竣工交付压力增加。

关键信息

1. 房地产周期的逻辑起点

• 房地产周期的逻辑起点是销售，只有销售好转，开发商才会积极拿地和开工。
• 房地产开发流程顺序为：拿地→新开工→销售（预售）→施工→竣工→交房装修。

2. 销售与竣工背离的原因

• 三四线城市预售要求低，交付周期长。
• 流动性和信用环境紧张，导致施工速度变慢。
• 已售未竣工部分存在刚性约束，影响竣工速度。

3. 行业影响分析

• 上游产业链：需求高景气仍将延续，水泥、工程机械等需求旺盛。
• 下游产业链：一二线城市销售回升利好头部企业，三四线城市进入竣工交房周期，装饰建材需求有望改善。

推荐公司

上游产业链

• 华新水泥
• 海螺水泥（A、H股）
• 冀东水泥
• 祁连山

下游产业链

• 三棵树
• 北新建材
• 伟星新材
• 兔宝宝

风险提示

• 宏观政策波动风险：货币和房地产政策大幅波动可能影响行业景气。
• 房地产销售下行风险：销售大幅下滑可能影响上下游需求。
• 房地产企业资金收紧风险：房企资金链紧张可能影响施工和新开工。
• 原材料价格波动风险：水泥、钢铁等原材料价格大幅上涨可能影响企业盈利。
• 公司管理与行业格局恶化风险：公司治理和行业竞争加剧可能影响企业表现。

图表与数据索引

• 图1：房地产产业链
• 图2：房地产流程数据
• 图3：商品房销售面积增速划分的四个周期
• 图4：商品房当月销售面积同比增速
• 图5：一二三线城市商品房销售面积增速
• 图6：棚户改造执行量
• 图7：货币化安置面积
• 图8：商品房去化率
• 图9：商品房销售面积增速和拿地面积增速
• 图10：商品房新开工面积增速和商品房销售面积增速
• 图11：期房和现房销售面积增速
• 图12：待售面积累计同比增速
• 图13：住宅累计库存和住宅去化周期
• 图14：新开工面积同比增速-非住宅
• 图15：期房销售面积增速和竣工面积增速
• 图16：房地产开发投资增速和建安投资增速
• 图17：施工面积增速和新开工面积增速
• 图18：施工面积调整因子
• 图19：单位施工费用

表格索引

• 表1：房地产产业核心指标简介
• 表2：棚户改造政策梳理
• 表3：房地产销售面积测算
• 表4：部分省市房地产去库存政策都限制土地供应
• 表5：房地产销售面积测算
• 表6：住宅新开工面积弹性测算
• 表7：住宅施工面积弹性测算
• 表8：建安投资弹性测算
• 表9：房地产数据测算

总结

本轮房地产周期具有显著的“不一样”特征，包括周期拉长、结构错位、补库存滞后、施工速度慢等。这些特点对建筑材料行业上下游产生了不同的影响，短期利好上游，中期利好下游。报告对相关指标进行了定量测算，但强调逻辑比数据更重要。整体来看，本轮地产繁荣周期对上下游产业链的正面影响尚未结束，值得投资者关注。