深度研究：房地产究竟有多大的冲击？-20211124-华泰证券-22页_1mb

房地产对经济的多维影响分析

核心内容

本文从经济增长、土地财政、金融体系和居民财富四个维度，定量评估了房地产行业对中国经济的综合影响。研究指出，房地产行业在当前经济中占据重要地位，其下行压力可能对整体经济造成显著拖累。

主要观点

• 房地产对GDP的贡献：房地产投资和生产活动直接贡献约15%的GDP，加上土地购置费和后周期消费的间接影响，合计贡献约20%的GDP。
• 房地产对财政收入的贡献：房地产通过土地出让收入、房地产相关税收、地方政府债券融资和城投企业土地抵押融资，合计贡献约40%的财政收入。
• 房地产对金融体系的影响：房地产金融风险敞口约占社融存量的19%，其中房企融资约21万亿，居民融资约37万亿，合计约58万亿。
• 房地产对居民财富的影响：房地产构成约60%的城镇家庭资产，房价下跌可能通过消费间接拖累GDP约0.3个百分点。

关键信息

经济增长

• 房地产投资活动：从支出法看，房地产投资直接贡献约8%的GDP，间接贡献约3%的GDP，合计约11%。
• 房地产生产活动：从生产法看，房地产业直接贡献约7%的GDP，加上后周期消费的间接影响，合计约9%。
• 综合贡献：房地产投资和生产活动合计直接占GDP约15%，加上土地财政和后周期消费的间接影响，合计占GDP约20%。
• 增速影响：房地产投资增速每降10%，拖累GDP约1.1个百分点；商品房销售额增速每降10%，拖累GDP约0.2个百分点。

土地财政

• 土地出让收入：2020年土地财政收入约11万亿，占全国财政收入的40%（占支出的30%），占地方本级财政收入的50%以上。
• 房地产税收：2019年房地产相关税收约2.6万亿，占全国一般公共预算收入的13.8%，其中约1.8万亿归属地方。
• 土地财政与债务：土地财政收入直接影响地方政府举债空间，2020年地方政府一般债务余额12.7万亿，专项债务余额12.9万亿，分别达到当年地方本级一般公共预算收入的127.2%和专项收入的143.7%。

金融体系

• 房地产金融风险敞口：截至2021年三季度末，房地产金融风险敞口约58万亿，占社融存量的19%、金融机构总资产的16%。
• 房企融资：房企银行贷款余额约14万亿，非标融资约3.4万亿，信用债约1.5万亿。
• 居民融资：个人购房贷款余额约37.4万亿，占涉房贷款的72.7%。
• 产业链信用风险敞口：2020年房地产对上下游的信用风险敞口约13.5万亿，其中对居民约8.7万亿，对企业约4.8万亿。

居民财富

• 住房资产占比：城镇家庭住房资产占家庭总资产的约60%，市值约为GDP的4倍。
• 房价下跌影响：房价每下跌1%，通过消费间接拖累GDP约0.3个百分点。
• 就业与收入：房地产业与建筑业合计占非农就业人数约15%，工资收入占比超过10%。

市场启示

• 经济趋势：房地产投资和销售增速放缓，可能拖累GDP约2.7个百分点，经济可能从类滞胀走向微衰退。
• 政策方向：货币政策易松难紧，财政政策积极可期待，地产政策仍在逐步宽松。
• 市场影响：债市基本面环境有利，但宽财政、宽信用扰动较多；权益市场需警惕地产链行业业绩压力，关注抗周期板块与政策受益品种。

风险提示

• 数据口径调整：测算结果可能因数据调整而产生偏误。
• 统计推算偏误：部分数据基于统计推算，与实际值存在偏差。

结论

房地产行业对中国经济具有深远影响，其下行压力可能对GDP、财政收入、金融体系和居民财富产生显著拖累。当前政策环境仍在调整，市场需关注政策信号和行业趋势，合理评估风险与机遇。