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债市总结：主线扩散

核心内容

6月22日至26日期间，债市收益率呈现“先上后下”的走势。前半周受央行净回笼和季末资金面紧张影响，资金价格偏高，长端收益率震荡上行。周三晚间央行宣布MLF净投放2000亿元，周四早盘宣布启用隔夜逆回购操作，释放了对跨季资金面的呵护信号，资金价格逐步回落，多头情绪释放，长端收益率震荡下行。

主要观点

1. 市场影响因素复杂化

• 货币政策：隔夜逆回购利率水平是市场关注的重点，若定为1.30%，将带动债市修复，10年国债可能突破1.7%；若定为1.35%，则对债市偏利多，但难突破1.7%；若与7天OMO利率一致，则对债市偏空。
• 财政发力：政府债发行速度偏慢，下半年或加速，但三季度财政发力节奏尚不确定，长久期行情或难启动。
• 机构行为：信用债评级下调可能引发抛售，影响个券估值，利好利率债和类利率债；中行委外事件可能引发债基赎回，但通过互换份额等方式可降低市场冲击。

2. 债市走势与产品表现

• 利率债：1年期国债收益率大幅下行，其余期限偏强震荡；国开债中间期限收益率下行幅度较大。
• 信用债：收益率短下长上，二永债整体上行。
• 同业存单：3个月和6个月期收益率微幅下行，1年期小幅上行。
• 理财表现：理财产品净值整体维稳，区间负收益率占比下降，纯债类产品表现稳健，偏债混合类产品回撤幅度缩小。

3. 资金面与市场情绪

• 资金面：跨季前夕资金面“先紧后松”，隔夜利率中枢下移，7天利率上行但幅度弱于往年。
• 市场情绪：短端市场情绪优于长端，资金价格回落带动多头情绪集中释放。
• 杠杆率：银行间和交易所杠杆率均有所回升，非银机构杠杆率显著上升。

4. 债基久期变化

• 利率债基：久期周均值由4.44年降至4.40年，分歧度维持在年内偏高位置。
• 信用债基：久期周均值由2.60年降至2.56年，分歧度同样处于高位。
• 短债与中短债基金：久期分别降至1.07年和1.55年。

关键信息

6月政府债发行情况

• 国债：6月净发行3181亿元，上半年累计净发行66392亿元，同比少11543亿元。
• 地方债：6月净发行6251亿元，上半年累计净发行39474亿元，同比少4659亿元。
• 政金债：6月净发行-1370亿元，同比少13308亿元。

下周关注重点

• 资金面：6月29-30日季末资金面表现。
• 政策工具：隔夜逆回购利率设定及操作情况。
• 经济数据：6月PMI、ADP就业报告、非农就业报告及失业率。
• 债券发行：7月1-5日政府债、国债及政金债发行计划。

风险提示

• 货币政策出现超预期调整。
• 流动性出现超预期变化。
• 财政政策出现超预期调整。

债市展望

7月上半月，资金面宽松、政府债发行偏慢，对债市有利。但市场分歧加大，需持续关注关键风向标，尤其是机构行为变化，以判断未来风险与机会。