20220428-光大证券-天合光能-688599.SH-2021年年报_2022年一季报点评_聚焦210mm大尺寸组件产品_8GWTOPCon电池2022H2将投产_3页_732kb

公司研究总结：天合光能（688599.SH）

核心内容

天合光能（688599.SH）在2021年和2022年第一季度表现出强劲的业绩增长。公司聚焦于210mm大尺寸组件产品，并计划在2022年下半年投产8GWTOPCon电池。通过扩大产品线和优化出货结构，公司有望在光伏行业高景气度下获取超额收益。

主要观点

• 业绩增长显著：2021年公司实现营业收入444.80亿元，同比增长51.20%；归母净利润18.04亿元，同比增长46.77%。2022Q1营业收入152.73亿元，同比增长79.20%；归母净利润5.43亿元，同比增长135.97%。
• 产品结构优化：2021年组件出货量达24.8GW，其中210mm产品出货16GW，占比超60%。公司同时拓展分布式系统和光伏支架产品，系统产品收入增长14.31%。
• 盈利受原材料影响：2021年毛利率12.43%，同比减少2.47个pct，主要因硅料价格上涨。2022Q1毛利率上升至13.59%，但因原材料成本仍处于高位，整体毛利率略有下降。
• 产能扩张计划：截至2021年底，公司电池产能达35GW，组件产能达50GW；计划2022年底电池产能增至50GW，组件产能达65GW。2022年组件出货目标为43GW（含自用）。
• 技术储备与创新：N型TOPCon电池量产效率达24.5%，2022年4月宿迁8GWTOPCon项目启动，HJT电池技术储备也在进行中。
• 盈利能力预测：维持“买入”评级，预计2022-2024年归母净利润分别为35.79/45.71/55.96亿元，对应EPS分别为1.65/2.11/2.58元，当前股价对应22-24年PE分别为29/23/18倍。

关键信息

2021年财务表现

• 营业收入：444.80亿元，同比增长51.20%
• 归母净利润：18.04亿元，同比增长46.77%
• 扣非归母净利润：15.48亿元，同比增长39.16%
• 非经常性损益：政府补助约3.72亿元
• Q4净利润：6.48亿元，同比增长62.91%

2022年第一季度财务表现

• 营业收入：152.73亿元，同比增长79.20%
• 归母净利润：5.43亿元，同比增长135.97%

产品与业务结构

• 组件出货：24.8GW，其中210mm产品16GW
• 系统产品出货：1.8GW支架、2GW分布式系统
• 系统产品收入：45.64亿元，同比增长14.31%
• 电站业务：获得国内3.5GW+电站指标，同比增长200%；出售电站总装机容量818.73MW，增加当期经营业绩3.19亿元

产能规划

• 2021年底：电池产能35GW，组件产能50GW
• 2022年底：电池产能50GW，组件产能65GW
• 2022年组件出货目标：43GW（含自用）

技术进展

• TOPCon电池：2022H2投产，宿迁项目已启动
• N型TOPCon电池效率：实验批次平均效率达24.5%
• HJT电池：技术储备中

盈利能力指标

• 毛利率：2021年12.43%，2022Q1 13.59%
• 归母净利润率：2021年4.1%，预计2022年4.9%，2023年5.0%，2024年5.1%
• ROE（摊薄）：2021年10.5%，预计2022年14.2%，2023年15.8%，2024年16.6%

估值与市场表现

• PE（2022E）：29倍，2023E 23倍，2024E 18倍
• PB（2022E）：4.1倍，2023E 3.6倍，2024E 3.1倍
• EV/EBITDA（2022E）：18.3倍，2023E 14.9倍，2024E 12.8倍
• 当前股价：47.51元
• 总股本：21.68亿股
• 总市值：1029.82亿元

风险提示

• 大尺寸组件竞争环境恶化
• 电站开发业务进度低于预期

总结

天合光能通过聚焦210mm大尺寸组件产品、优化产品结构和拓展分布式系统业务，实现了显著的业绩增长。尽管原材料价格高企对盈利造成阶段性影响，但公司持续推进技术升级，如TOPCon和HJT电池的研发与投产，有助于提升长期竞争力。预计公司未来三年盈利能力将持续增强，维持“买入”评级。