深度报告-20221229-开源证券-依依股份-001206.SZ-公司首次覆盖报告_宠物卫生护理用品领军者_盈利有望持续修复_25页_1mb

报告摘要

依依股份（001206.SZ）总结

核心内容

依依股份是国内宠物卫生护理用品行业的领军企业，主要产品包括宠物垫、宠物尿裤等一次性卫生护理用品，2021年该类产品的收入占比超过95%。公司深耕宠物用品领域20多年，通过ODM/OEM模式向美日欧等地的大型连锁零售商、专业宠物用品连锁店及电商平台销售产品，客户资源优质且粘性强，已与PetSmart、沃尔玛、亚马逊、Chewy等国际大客户建立稳定合作关系。

公司具备显著的客户优势、成本优势、产能优势和产品优势，为盈利修复和持续增长提供了保障。公司通过募投项目新增产能，进一步释放增长潜力，同时通过自主研发提升产品竞争力，拥有55项专利。此外，公司自主生产无纺布，增强供应链稳定性和成本控制能力。

主要观点

1. 行业背景

国外市场：宠物行业相对成熟，市场稳健扩容，美国、日本、欧洲为主要市场，其中美国宠物市场规模庞大，2021年达到1236亿美元，宠物用品+交易+非处方药市场份额为24%。预计2024年美国宠物尿垫市场规模有望达到121亿元，CAGR为20.4%。
国内市场：宠物市场处于快速发展期，2015-2021年CAGR为13.4%，2021年市场规模同比增长20.6%。国内宠物用品行业集中度较低，未来有提升空间。
增长驱动力：国内居民收入提升、老龄化加深、独居青年增加及政策推动等，共同促进宠物市场和宠物用品需求增长。

2. 公司优势

客户优势：公司主要客户为美日欧大型零售商，客户集中度高，前五大客户贡献近50%收入，客户关系稳固，供应链壁垒高。
成本优势：原材料成本占主营业务成本80%以上，公司通过自主生产无纺布控制成本波动，同时提升生产效率和智能化水平。
产能优势：2020年产能利用率接近饱和，通过募投项目新增宠物垫22.5亿片、宠物尿裤2.2亿片等产能，未来产能释放将保障收入增长。
产品优势：公司拥有完善的质量控制体系，产品种类丰富，已取得多项专利，客户粘性强。

3. 财务表现

收入增长：2022年Q1-Q3收入同比增长20.77%，归母净利润同比增长22.53%，收入和盈利逐步修复。
盈利能力：2022年Q3毛利率环比提升2.1pct，净利率环比提升2.6pct，盈利有望持续改善。
估值：预计2022-2024年归母净利润分别为1.62/1.95/2.34亿元，对应EPS为1.23/1.48/1.77元，当前PE为19.8/16.5/13.7倍，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

市场地位：公司为国内宠物卫生护理用品行业第一股，出口市场占有率较高，2019-2021年宠物一次性卫生护理用品出口额占国内同类产品出口额的33.08%至37.00%。
募投项目：募投项目包括宠物垫、宠物尿裤和卫生护理材料三个项目，预计2022-2024年产能逐步释放，推动收入增长。
成本控制：原材料成本占主营业务成本的80%以上，公司通过自主生产无纺布控制成本波动，提升盈利空间。
研发能力：公司研发费用率逐年上升，已取得多项专利，具备较强的产品研发能力，丰富产品种类以增强客户粘性。

风险提示

原材料价格大幅波动
人民币汇率大幅波动
大客户订单减少

财务预测摘要

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（亿元）	12.41	13.10	15.24	18.04	21.63
归母净利润（亿元）	1.94	1.14	1.62	1.95	2.34
EPS（元）	1.47	0.86	1.23	1.48	1.77
P/E（倍）	16.5	28.1	19.8	16.5	13.7