深度报告-20211128-国金证券-依依股份-001206.SZ-宠物卫生护理龙头_产能释放成长可期_34页_3mb

依依股份 (001206.SZ) 增持（首次评级）总结

核心内容

依依股份是一家专注于宠物卫生护理用品的制造与出口企业，其业务涵盖宠物一次性卫生护理用品、无纺布及个人护理用品。公司以宠物垫和宠物尿裤为主营业务，出口业务占比高，且在海外拥有沃尔玛、亚马逊、Chewy等优质客户资源。公司通过IPO募集资金扩展产能，推动产品升级和国内业务发展，未来成长空间广阔。

主要观点

• 行业定位：公司卡位宠物卫生用品赛道，通过代工和自主品牌双轮驱动，深耕海外市场，国内业务正在积极拓展。
• 市场前景：海外宠物市场集中度高，需求稳定；国内宠物市场处于快速渗透阶段，尤其是宠物尿垫和尿裤的渗透率有望提升。
• 产能扩张：IPO募资用于扩大宠物垫、宠物尿裤及无纺布产能，预计新增产能分别为22.50亿片、2.20亿片和3.1万吨，提升比例显著。
• 成本控制：公司通过自建无纺布生产线和自动化设备降低生产成本，提升毛利率和盈利能力。
• 盈利预测：预计2021-2023年公司EPS分别为1.53、1.90和2.25元，给予2022年26X估值，对应目标价49.3元，首次覆盖“增持”评级。

关键信息

公司基本面

• 当前股价：46.38元
• 目标价格：49.30元
• 总股本：0.94亿股
• 已上市流通A股：0.24亿股
• 总市值：43.75亿元
• 年内股价最高最低：111.91元 / 41.91元
• 沪深300指数：4860
• 深证成指：14777

财务数据（2019-2023E）

产能与项目

• IPO募资：9.75亿元，用于宠物垫、宠物尿裤、无纺布项目及补充流动资金。
• 新增产能：
  • 宠物垫：22.50亿片（提升85.4%）
  • 宠物尿裤：2.20亿片（提升118.3%）
  • 无纺布：3.1万吨（提升184.5%）

投资建议

• 估值：采用市盈率相对估值法，给予2022年26X估值，对应目标价49.3元。
• 评级：首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

1. 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险
2. 在建项目不能达到预期收益的风险
3. 2022年5月IPO限售股解禁
4. 汇率波动风险

产业链与市场结构

• 海外市场：以北美为主，占比超50%，2018-2020年北美营收占比分别为56.9%、58.7%、53%。
• 国内业务：以无纺布销售为主，卫生用品占比逐渐提升，公司已与华元、宠幸等线上品牌合作。
• 客户结构：海外客户集中度较高，2018-2020年前五大客户营收占比约50%，预计未来客户集中度将有所下降。

成长驱动因素

• 宠物卫生用品：受益于环保与文明意识提升，尿垫和尿裤渗透率逐步提高。
• 产品升级：公司通过功能创新与材质优化，推动产品价格带提升。
• 国内品牌拓展：通过建立自有品牌“乐事宠”、“一坪花房”等，拓展国内市场空间。

成本控制策略

• 自建无纺布产能：减少对上游原材料的依赖，增强成本控制能力。
• 自动化与精益生产：提升生产效率，降低单位成本，增强盈利能力。

市场与行业趋势

• 宠物行业：2015-2020年复合增速达16.1%，预计未来仍保持增长。
• 宠物用品：国内市场集中度低，成长空间大，公司有望凭借供应链优势抢占市场份额。
• 海外渠道：电商发展迅速，Chewy等平台带动需求增长，公司已绑定多个大型平台。

总结

依依股份凭借在宠物卫生用品领域的深耕与规模化生产，已建立起较强的市场地位和成本控制能力。公司通过IPO募资扩展产能，提升产品竞争力，同时积极开拓国内市场，形成ODM/OEM与自有品牌双轮驱动模式。在宠物行业快速发展的背景下，公司具备成长潜力，预计未来三年盈利稳步增长，具备“增持”投资价值。