20191211-安信证券-酒店行业深度分析：连锁酒店龙头加速展店的背后我们看到了什么？_29页_2mb

酒店行业深度分析总结

核心内容概述

本报告分析了中国酒店行业的基本面优化及龙头企业的展店趋势，认为尽管市场普遍关注短期因素（如投资风格切换和PMI超预期），但酒店板块在中长期基本面改善下具备持续增长潜力。重点推荐锦江酒店和首旅酒店，同时关注华住及格林酒店。报告指出，龙头酒店通过轻资产加盟模式、降本提效、产品结构升级及国际化扩张等手段，已实现业绩的稳定增长和估值修复。

主要观点

1. 酒店估值修复具备持续性

• 酒店板块经过两年沉淀，行业基本面已发生优化。
• 估值修复在后续市场对基本面优化认可及2020年展店加速兑现下，有望持续且幅度好于预期。
• 当前估值处于历史低位，具备一定的估值优势。

2. 龙头集中度加速提升

• 单体酒店加速翻牌成连锁，竞争格局优化，龙头扩张逆周期提速。
• 连锁酒店凭借品牌溢价、自有会员、大规模采购和更低人房比，单店投资回报率高于单体酒店。
• 三大龙头展店计划超额完成，pipeline酒店数量持续创新高，成长性有望延续。

3. 业绩稳定性增强

• 直营店占比下降，加盟店成为业绩增量主力。
• 加盟店收入对RevPAR变动的敏感性较低，整体业绩受宏观影响逐步弱化。
• 锦江和首旅的直营店占比分别降至12.1%和22.1%，业绩韧性增强。

4. 降本增效推动业绩改善

• 19Q3酒店板块扣非业绩稳中有增，主要受益于降本提效。
• 锦江在2019年完成人事重组，预计2020年进一步释放降本提效潜力。
• 通过“一中心三平台”战略，提升运营效率，降低成本。

5. 中长期成长潜力显著

• 国内酒店连锁化率仅为20%，远低于欧美，中长期成长空间大。
• 中端酒店占比仅13.8%，未来有望持续提升。
• 高端酒店发展蓄势待发，华住和首旅已布局高端品牌，计划未来5年开设大量高端酒店。
• 中长尾小酒店数量庞大，龙头通过轻资产加盟模式下沉市场，具备增长潜力。

关键信息

1. 酒店展店情况

• 锦江酒店：19Q1-3毛开店1107家，预计全年展店超1300家，pipeline酒店增至4229家。
• 首旅酒店：19Q3 pipeline酒店增至663家，19年计划经济&中端开店550家、管理输出&云品牌开店250家。
• 华住酒店：19Q1-3毛开店1085家，2020年计划开店1700家，pipeline酒店增至1736家。

2. 业绩表现

• 19Q3酒店板块扣非业绩增速为16.4%，环比19Q2有所企稳。
• 锦江19Q3扣非业绩增长22.1%，首旅增长1.5%。
• 加盟店贡献核心利润增量，RevPAR下降对利润影响较小。

3. 估值分析

• 锦江和首旅PETTM分别为22.3x和23.2x，低于10年均值（36.5x和35.4x）。
• 保守假设下，锦江和首旅权益价值分别为240.35亿元和195.5亿元，当前股价已接近估值区间。
• 酒店板块估值处于历史低位，具备投资价值。

4. 对标海外经验

• 美国万豪和精选酒店集团通过轻资产加盟扩张，实现EPS及股价穿越周期。
• 国内酒店行业目前处于“经济升中端”阶段，具备中长期成长潜力。

投资建议

• 重点推荐：锦江酒店（600754，目标价31.20元，买入-A）和首旅酒店（600258，目标价22.50元，买入-A）。
• 重点关注：华住及格林酒店。
• 投资风格向低估值边际改善品种转移，酒店板块具备估值修复潜力。

风险提示

• 开店情况不及预期
• 酒店经营数据不及预期
• 宏观经济下行风险
• 行业竞争加剧