20181125-华创证券-2019年度投资策略_守得云开_30页_4mb

2019年度投资策略总结

核心内容

2019年全球及中国经济周期和投资策略主要围绕“守得云开”的主题展开，强调在经济下行压力下保持耐心，同时预期在政策调整和外部环境改善后，市场将迎来反弹机会。核心内容包括全球宏观环境的变化、中国经济周期的判断、A股市场的走势、行业配置建议以及主题投资方向。

主要观点

• 全球宏观与大类资产配置：2018年全球股市和债市经历了波动率抬升和股债再平衡，2019年随着美元周期转向，避险资产有望回归，美债收益率或将下行。
• 中国经济周期判断：2018年4季度至2019年进入“量价齐跌”的主动去库存阶段，经济短周期仍需寻底，但后续反弹动力存在。
• A股市场研判：2019年A股市场预计将走出“N”型走势，前期市场调整后，若美元指数回落和基本面筑底，市场将有反转契机。
• 行业配置建议：上半场应超配逆周期和稳定类行业，如建筑装饰、公用事业、通信、医药生物和农林牧渔；下半场可关注早周期行业，如可选消费和成长科技板块。
• 主题投资方向：2019年“新时代改革”将成为主题投资的主线，重点推荐六大领域：“六朵金花”包括资本市场制度改革、税费改革、国企改革、“一带一路”与基建、军品定价改革和自主可控。

关键信息

全球宏观与大类资产配置

• 2018年：全球股市和债市经历了波动率抬升，美元强势对新兴市场造成汇率压力，美债收益率上行对美股形成冲击。
• 2019年：随着美元周期转向，美债收益率有望下行，避险资产（如黄金、国债）回归；美股因高利率、高估值和高汇率面临修正压力。

中国经济周期判断

• 2018年4季度：中国经济进入“量价齐跌”阶段，房地产和制造业投资回落，经济短周期面临挑战。
• 2019年展望：经济周期将进入寻底阶段，短周期底部可能在年中确认，政策和基本面的改善将推动反弹。

A股市场走势与风格

• 市场表现：2019年A股市场预计将呈现“N”型走势，前期调整后，若美元指数回落和基本面改善，市场将有反转机会。
• 市场风格：成长风格和中小市值占优，动量因子有望触底反弹，业绩因子相对收益提升。

行业配置建议

• 超配行业：建筑装饰、公用事业、通信、医药生物、农林牧渔。
• 低配行业：石油石化、钢铁、采掘、机械设备、食品饮料。
• 成长板块：通信等成长科技板块优于成长周期电子行业。
• 金融板块：非银（保险、券商）优于银行。

主题投资方向

• “六朵金花”：
  1. 资本市场制度改革：利好券商、优质次新和高股息组合。
  2. 税费改革：减税降费将利好制造业、基建、自动化等行业。
  3. 国企改革：关注“双百行动”带来的资产注入和激励机制改革。
  4. “一带一路”与基建：对冲经济下行，利好中字头基建龙头。
  5. 军品定价改革：为军工核心资产提供业绩增长动力。
  6. 自主可控：以5G为核心技术的行业及工业互联网有望受益。

风险提示

• 中美贸易协定不及预期。
• 全球经济共振回落幅度超预期。
• 国内房地产市场量价齐跌。

图表目录（摘要）

• 图表1：中美主要股指期权隐含波动率对比
• 图表2：A股总市值/GDP与上证50相对国债超额收益
• 图表3：中国社融绝对值同比收缩远快于地方债
• 图表4：非银机构缺血引发A股市值萎缩
• 图表5：跨境汇率波动率收敛，美股与EM市盈率趋同
• 图表6：人民币汇率波动率走升抑制风险切换
• 图表7：欧洲外围国家债务风险推高美元
• 图表8：跨大西洋两岸中期通胀预期中期选举后收敛
• 图表9：对冲成本高昂令欧洲和日本投资者撤离美债
• 图表10：30年期抵押贷款利率上升将约束联储加息
• 图表11：期权波动率显示美债抛售潮正临近尾声，长端利率趋势拐点将近
• 图表12：海外大类资产配置与宏观交易展望
• 图表13：亚洲金融条件指数率先收紧
• 图表14：货币加速器断崖式回落与库存周期见顶回落
• 图表15：库存周期进入量价齐跌的主动去库阶段
• 图表16：PMI更强的灵敏性——短周期高点2017年Q4
• 图表17：2018年4季度短周期运行进入大小同跌阶段
• 图表18：价格博弈机制——8月再次触发利润高点
• 图表19：实际可支配收入回落对消费持续挤出
• 图表20：企业的信用利差大幅上行获得政策反馈
• 图表21：房地产低库存水平有利于供需矛盾的缓和
• 图表22：房企资金链条紧张
• 图表23：中国经济短周期和制造业投资
• 图表24：2018年基建投资和制造业投资的分化
• 图表25：PPI生活资料的回落将带动CPI下行
• 图表26：信托委托贷款及票据融资与经济周期
• 图表27：库存周期量价齐跌阶段的A股指数表现
• 图表28：库存周期量价齐跌阶段大类资产和A股风格表现
• 图表29：盈利周期、美元周期与A股指数表现
• 图表30：中美短周期经济差异
• 图表31：不同盈利周期和美元走势阶段的股债表现
• 图表32：股债风险溢价继续寻顶
• 图表33：上证综指的估值与盈利贡献
• 图表34：A股盈利增速、ROE和估值走势（标准化）
• 图表35：上市公司经营现金流周期领先于盈利周期
• 图表36：业绩因子与盈利增速
• 图表37：市值因子与ROE
• 图表38：行业动量指数与经济短周期
• 图表39：2019年行业配置
• 图表40：超配行业PB-ROE动态图
• 图表41：低配行业PB-ROE动态图
• 图表42：行业资产负债率与资本开支水位
• 图表43：回购个股EPS变化
• 图表44：回购个股与全部A股ROE变化
• 图表45：增值税下3%与社保实缴的综合影响（占利润总额比例）

附注

• 作者：华创证券研究所
• 证券分析师：王君、李而实、徐驰
• 相关研究报告：《远山初见，曲径徐行——2018年投资策略报告》、《2018年中期投资策略报告：胜地不常，初心不改》、《2018年四季度投资策略：稳杠杆，再平衡》