20210517-第一上海证券-哔哩哔哩-SW-09626.HK-MAU保持快速增长_广告业务持续引领收入增长_8页_446kb

B站2021年一季度业绩及未来展望总结

核心内容

B站2021年第一季度净收入为39亿元，同比增长68%。尽管调整后净亏损6.7亿元，净亏损率为17%，但公司对第二季度业绩保持乐观，预计净收入在42.5-43.5亿元之间，同比增长62.4-66.2%。公司维持MAU增长指引，预计2023年MAU将达到4亿，且广告与VAS业务仍将是收入增长的主要驱动力。

主要观点

• 用户增长稳健：尽管MAU在高基数上仍实现30%的季度增长，达到2.23亿，DAU同比增长18%，为6010万。DAU/MAU比例略有下降，但属于用户增长过程中的阶段性问题，公司预计通过提升用户活跃度和算法AI优化可改善。

• 广告业务强劲增长：广告收入同比增长234%，连续8个季度加速增长，每MAU广告收入达3.2元，同比增长158%。公司认为广告业务将继续引领收入增长，受益于视频化红利和用户群体扩大。

• VAS业务持续扩张：VAS收入同比增长89%，收入占比提升至38%。MPU达到2050万，同比增长53%，付费用户渗透率9.2%，预计未来全平台付费率将超10%。直播收入增速约为89%，作为PUGV生态的一部分，具有较大的增长潜力。

• 盈利预测乐观：未来三年净收入预计分别为194亿元、277亿元和378亿元，同比增长分别为61%、43%和36%。归属于公司净利润预计分别为-45亿元、-47亿元和-37亿元，净利率逐步改善，从-24%提升至-10%。

• 估值目标明确：基于分部估值法，公司合理目标价为161.87美元/1257.25港元，折现后相比当前股价仍有67.10%至78.21%的增长空间，维持买入评级。

关键信息

财务数据摘要

• 净收入：2021Q1为39亿元，预计2023年为378亿元。
• 调整后净亏损：2021Q1为6.7亿元，同比缩窄3个百分点。
• 毛利率：预计从2021年的24.2%逐步提升至2023年的34.0%。
• 净利率：预计从-23.5%改善至-9.9%。
• 每股派息：未来三年均为0美元，股息支付率为0%。

用户数据

• MAU：2021Q1为2.23亿，同比增长30%。
• DAU：2021Q1为6010万，同比增长18%。
• ARPU值：17.5元，同比增长30%。
• 官方会员：达到1.12亿，同比增长38%，12个月留存率超80%。

业务结构

• 收入构成：游戏、VAS、广告、电商及其他收入占比分别为30%、38%、18%和13%。
• VAS收入：15亿元，同比增长89%，收入占比提升至38%。
• 广告收入：7.15亿元，同比增长234%。
• 直播收入：同比增长89%，作为PUGV生态的一部分，具有增长潜力。

估值模型

• 分部估值法：预计2025年总估值为782亿美元，折现至2021年为目标价161.87美元/1257.25港元。
• 各业务估值：
  • 广告：3,945亿元
  • 大会员：691亿元
  • 游戏：289亿元
  • 电商：63亿元
• 总估值：5,082亿元，折现后为575亿元。

风险因素

• 宏观经济放缓：可能对广告业务造成不利影响。
• 用户增长不及预期：用户流量是各项业务的核心基础。
• 竞争加剧：其他平台可能吸引UP主，影响内容生态。
• 人民币贬值风险：可能对美元股价表现造成负面影响。

财务状况分析

• 总资产：预计2023年为31.88亿美元。
• 总负债/总资产：预计2023年为69.8%。
• 收入/净资产：预计2023年为392.3%。
• 经营性现金流：2021年预测为-25,630千元，但公司现金流总体稳健。

估值与盈利预测

股票信息

• 当前股价：96.87美元/705.50港元
• 目标价：161.87美元/1257.25港元
• 股票代码：BILI US/9626 HK
• 总股数：3.84亿ADS/3.84亿股
• 市值：372.33亿美元
• 52周高/低：157.66美元/30.44美元
• 主要股东：
  • 陈睿：12.99%
  • 腾讯：11.38%
  • 徐逸：7.37%
  • 阿里巴巴：6.15%
  • 正心谷：5.04%