20211128-西部证券-2022年度大类资产配置报告_预期差（chà）与预期差（chā）_19页_623kb

2022年度大类资产配置报告总结

核心结论

2021-2025年全球资本市场逻辑主线为“新旧能源”。疫情加速了全球主要经济体对新能源的布局，推动原油需求触顶时间提前15年，从2040年提早至2025年。新能源因政策预期差、成长性、估值激励及吸筹红利在2021年表现突出，但在2022年，其β特征仍存，但α特征趋弱。2022年关注大众消费与地产周期的预期差，同时商品市场表现预计上半年关注金属，Q3黄金，下半年原油。

一、2021-2025年全球资本市场逻辑主线：新旧能源

（一）疫后全球主要经济体积极布局新能源

• 疫前欧洲：政府有心无力，因财政赤字限制新能源发展。
• 美国：特朗普任内大力发展页岩油，拜登上任后重回《巴黎气候协定》，推动新能源发展并限制传统能源。
• 中国：持续推动新能源发展，出台多项政策支持新能源汽车与清洁能源产业。
• 其他国家：日本、英国、印度、越南等也加速新能源政策落地。

（二）疫情成为新能源的加速器

• 疫情促使各国加快新能源发展，全球进入新能源产业竞赛阶段。
• 国际能源署（IEA）将原油需求峰值从2040年提前至2025年。
• 新能源渗透速度加快，传统能源需求虽未见顶，但其成长性仍强。

二、2021年的新能源：四大红利共振与宏观模型

（一）四大红利共振

1. 政策预期差：推动新能源获得确定性溢价。
2. 原油价格与新能源成长性：二者为新能源替代传统能源的“一体两面”。
3. 疫情抑制无风险利率：新能源估值获得激励。
4. 市场风格变化：新能源逐渐一枝独秀，抱团特征明显。

（二）宏观逻辑模型：原油价格与无风险利率的二元模型

• 模型解释力：原油价格与10年期国债收益率对宁德时代和光伏指数的解释力分别高达 83.0%、84.9%。
• A股含宁量：中证1000指数含宁量最高，上证50最低。
• 模型验证：该模型对中证1000指数的解释力高达 90.8%，对上证50指数为 77.1%。

三、2022年的新能源：β特征仍存，α特征趋弱

（一）新能源红利减弱

1. 预期差消退：政策已充分认知，确定性溢价变弱。
2. 原油涨幅下降：成长弹性趋弱，油价节奏前低后高。
3. 疫情不确定性下降：无风险利率中枢难以下行，新能源估值弹性减弱。

（二）新能源领域的α来源

• 上游原材料与中游设备：新能源扩产将带动原材料与设备需求，成为明年α来源。
• 扩产逻辑：新能源产业投资加速，推动原材料和设备需求上升。

四、2022年大类资产配置建议

（一）全球基本面特征

• 海外固定资产投资加速：美国投资占经济总量比重或创2007年后新高。
• 中国向稳增长转向：政策预期推动经济结构转型，地产和出口将受到关注。

（二）关注预期差：大众消费与地产周期

1. 大众消费：

   • PPI与CPI剪刀差收敛。
   • 需求或有边际变化，政策有望积极支持。
   • 疫情若缓解，中低收入群体收入提升，消费将恢复。

2. 地产周期：

   • 地产仍是经济压舱石，稳增长政策或将出台。
   • 地产产业链中建材、工业金属等行业将受益。

（三）商品市场展望

• 上半年：关注工业金属，受益于新能源扩产与稳增长政策。
• Q3：黄金或有确定性机会，因通胀企稳回升与美债收益率下移。
• 下半年：原油价格或突破90美元/桶，因需求回升与供给受限。

（四）大类资产排序

1. 权益资产 > 商品 > 债券 > 黄金。
2. 权益资产内部：大众消费、建材、工业金属 > 新能源设备 > 新能源与传统能源。
3. A股 > 港股 > 美股：预计美股年度冲高回落，A股与港股受益于稳增长政策。
4. 汇率：美元贬值，人民币兑美元区间波动。
5. 另类资产：继续看好美国房地产REITS，因地产向好与美债收益率升幅有限。

五、风险提示

• 中国政策超预期。
• 全球疫情变化超预期。
• 中美货币政策不及预期。
• 美国中期选举形势超预期。

附：图表与数据参考

• 图1：美国能源署对2020-2050年美国油气净出口金额预测。
• 图2-14：10年期国债收益率、原油价格、新能源指数、经济指标等数据图表。
• 表1-4：中国及海外新能源政策、原油价格数据、选举与资产表现等。

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