2019年中国房地产融资形势观察_27页_2mb

证券研究报告总结：2019年中国房地产融资形势观察

核心内容概述

本报告分析了2019年上半年中国房地产行业的融资形势、偿债压力及房企资本结构，提出房地产行业融资环境在2019年1季度宽松、2季度收紧的态势，并对下半年行业走势进行了展望。

主要观点

• 融资形势：2019年1季度房地产融资环境明显改善，但自5月起政策趋严，融资环境逐步收紧。
• 偿债压力：行业偿债压力在2019年逐步上升，预计在2021年达到峰值，但短期内仍可控。
• 资本结构：资金向头部房企集中，龙头房企短期偿债能力较强，整体负债水平下降，房企间分化明显。
• 政策导向：政策将根据经济及行业形势相机抉择，短期内融资环境偏紧，4季度有待观察。

关键信息

上半年融资形势观察

• 政策影响：2019年1季度，政策改善和流动性宽裕使房地产融资环境明显改善。
• 融资规模：2019年1-4月房地产开发到位资金累计同比增速达8.9%，较2018年同期提升6.8个百分点。
• 融资结构：
  • 国内贷款：截至2019年上半年，国内贷款累计额达1.33万亿元，同比增速为8.4%。
  • 自筹资金：SW地产板信用债发行规模达3344亿元，同比增长51%。
  • 利用外资：内地房企海外债发行规模达396亿美元，同比增长17%。
  • 其他资金：个人按揭贷款、定金及预收账款增速在4月走高后回落。

行业偿债压力观察

• 信用债偿债压力：2015年下半年至2016年是房企发债高峰期，2019年起偿债压力逐步上升，预计在2021年3季度达到峰值。
• 短期可控：2018年4季度以来SW地产板房企信用债发行规模达5769亿元，已完全覆盖1年内到期规模。
• 海外债偿债压力：内地房企海外债到期规模在2021年1季度达到峰值，但短期内仍可控。

上市房企资本结构与偿债能力观察

• 授信额度：资金向头部房企聚集，SW板块未使用授信总额为2.35万亿元，Top10房企未使用授信额度占板块总额的54%。
• 短期偿债能力：龙头房企短期偿债能力总体较好。
• 长期偿债能力：整体负债水平下降，房企间分化明显。

下半年展望

• 政策收紧：预计房地产融资领域将继续推进信贷结构调整，尤其是信托业务结构的优化。
• 融资环境：2019年3季度房地产行业融资环境大概率仍将偏紧，4季度有待观察。
• 房企影响：银行贷款占比较高的龙头房企受影响较小。

风险提示

• 经济失速或房地产行业降温超出预期：若经济失速或房地产行业降温超出市场预期，而政策又迟迟不转暖，将对行业造成较大影响。

与市场预期不同之处

• 市场预期：市场对房地产融资形势的判断存在两极分化，部分认为政策将放松，部分认为政策将收紧。
• 分析师观点：2019年行业偿债压力既没有市场乐观者预计的那么轻，也没有悲观者预计的那么大。

融资形势改善的催化剂

• 经济结构优化：若经济结构成功优化、产业成功升级，房地产行业将不再需要过度融资。
• 政策放松：若经济失速并叠加房地产行业下行，房地产调控可能被迫放松，货币政策也将更加宽松。

行业融资形势分析

国内贷款

• 开发贷款：截至2019年上半年，房地产开发贷款余额同比增速为14.6%，较2018年3季度的高点下降9.9个百分点。
• 信托业务：2019年6月之后地产信托募集规模明显收缩，7月募集规模下降至352亿元，同比下降41%。

自筹资金

• 信用债发行：2019年上半年SW地产板信用债发行规模达3344亿元，同比增长51%。
• 融资成本：房企信用债平均票面利率为5.6%，较2018年小幅下降0.7个百分点。

利用外资

• 海外债发行：内地房企海外债发行规模达396亿美元，同比增长17%。
• 融资成本：房企海外债平均融资成本为8.8%，较2016年提升3.1个百分点。

其他资金

• 个人按揭贷款：2019年1-6月个人按揭贷款累计同比增速为11.1%，较2019年4月的高点回落1.2个百分点。
• 定金及预收账款：累计同比增速为9.0%，较2019年4月的高点回落6.1个百分点。

偿债压力分析

信用债偿债压力

• 到期规模：2019年上半年房地产债券到期仅513亿元，SW板块房企1年内、1-2年内、2-3年内到期规模分别达3728亿元、6353亿元、5514亿元。
• 发债覆盖：2018年4季度以来SW地产板房企发债规模达5769亿元，已完全覆盖1年内到期规模。

海外债偿债压力

• 到期规模：内地房企海外债1年内、1-2年内、2-3年内到期规模分别为268亿美元、403亿美元、332亿美元。
• 发债覆盖：2018年4季度以来内地房企海外债券发行规模已达555亿美元，已完全覆盖1年内到期规模。

上市房企资本结构与偿债能力分析

授信额度

• 资金聚集：SW板块未使用授信总额为2.35万亿元，Top10房企未使用授信额度为1.26万亿元，占板块总额的54%。

短期偿债能力

• 龙头房企：短期偿债能力总体较好，如万科A、保利地产等。

长期偿债能力

• 负债水平：整体负债水平下降，房企间分化明显，如阳光城、泰禾集团等。

风险提示

• 经济失速或房地产行业降温：若经济失速或房地产行业降温超出市场预期，而政策又迟迟不转暖，将对行业造成较大影响。

投资建议

• 评级：维持“超配”评级。
• 策略：优选“低估值+双增长”品种，关注龙头房企及优势房企。

图表与数据

• 图1：2019年房地产开发资金明显回升。
• 图2：开发资金来源各部分占比。
• 图3：房地产开发资金来源：国内贷款同比增速。
• 图4：房地产开发贷款余额增速回落。
• 图5：房地产信托产品募集规模情况。
• 图6：房地产开发资金来源：自筹资金同比增速。
• 图7：房企信用债平均成本。
• 图8：SW地产板信用债发行规模情况。
• 图9：房地产开发资金外资同比增速。
• 图10：房企海外债成本走高。
• 图11：内地房企海外债发行规模情况。
• 图12：房地产开发资金其他资金同比增速。
• 图13：个人按揭贷款、定金及预收款同比增速。
• 图14：平均房贷利率企稳后小幅回升。
• 图15：SW板块房企信用债到期余额分布。
• 图16：内地房企海外债到期余额分布。
• 图17：100家样本房企短期偿债能力情况。
• 图18：短期偿债能力保障倍数均值。
• 图19：短期偿债能力保障倍数中位数。
• 图20：100家样本房企剔除预收账款的资产负债率。
• 图21：剔除预收账款的资产负债率均值。
• 图22：剔除预收账款的资产负债率中位数。
• 图23：100家样本房企净负债率。
• 图24：净负债率均值。
• 图25：净负债率中位数。
• 图26：居民杠杆率持续提升。
• 图27：房地产贷款占总贷款余额的比例持续提升。
• 图28：社零、居民中长期贷款累计同比。
• 图29：固定资产投资及房地产投资累计同比。

表格数据

• 表1：SW地产板块部分房企存量债券余额及到期分布。
• 表2：多数重点房企2018Q4以来发债规模可覆盖1年内到期债券余额。
• 表3：1年内到期的海外债券余额。
• 表4：SW地产板块部分房企授信情况一览（按2018年总资产排名）。
• 表5：样本房企短期偿债能力一览（按资产总额排序）。
• 表6：样本房企剔除预收账款的资产负债率及净负债率一览（按资产总额排序）。
• 表7：部分房企融资结构（截至2018年末）。