可转债框架系列之进阶篇（三）：转债策略设计-20210901-兴业证券-16页_1mb

可转债策略设计总结

核心内容

本报告围绕可转债策略设计展开，探讨了从自上而下整体性策略和自下而上择券策略两个维度出发的策略分类与选择逻辑，旨在为投资者提供一套系统化的投资思路。

主要观点

1. 自上而下 vs 自下而上

• 自上而下整体性策略：主要依赖择时逻辑，例如双低策略、低价策略等。这类策略的收益与市场估值底部密切相关，需要较为精准的择时能力。
• 自下而上择券策略：更注重个券的选择，如“白马”与“黑马”策略，以及正股替代策略。这类策略需要对正股基本面、行业景气度、市场风格等有深入理解。

2. 整体性策略的局限性

• 双低策略和低价策略虽然在特定市场环境下表现良好，但其长期收益并不占优，且在市场高位时存在较大的回撤风险。
• 价格分档的策略并不能有效反映转债的真实收益区间，因此不建议作为主要逻辑。

3. 择券策略分类

策略一：股票化择券策略

• 白马策略：关注基本面稳健、行业前景良好的公司，适合中长期持有，但需注意溢价率和赎回条款对收益空间的影响。
• 黑马策略：关注高景气赛道、关注度较低的品种，具备较大的预期差和弹性，适合市场风格偏小票时操作。
• 正股替代策略：选择与正股价格走势相近的转债，包括0溢价率替代、低溢价率替代、低价格替代，以降低风险、提高收益。

策略二：债券替代策略

• 高YTM策略：选择YTM较高的转债，作为信用债的替代，具有较好的债底保护，适合市场风险较高时操作。
• 高收益债挖掘：关注信用风险较高但有潜在修复机会的品种，如本钢、鸿达等，收益来源于正股表现或估值修复。

策略三：转债相关策略

• 条款博弈策略：关注下修条款，尤其是主动下修和被动下修。下修到位和正股表现是影响收益的关键因素。
• 博弈临近到期品种：通过持有到期时间较近的品种，博取中短期反弹机会，如广汽转债、国贸转债等。
• 抢配售策略：利用股东优先配售权，在可转债发行时通过持有股票进行配售，收益主要依赖正股表现和转债首日涨跌幅。

关键信息

1. 整体性策略需考虑潜在波动区间

• 不同行业的转债具有不同的波动弹性，因此在设计整体性策略时应考虑潜在波动区间，优化参与思路。

2. 转债收益与正股表现密切相关

• 高弹性行业如新能源车、光伏、科技、医药等，更容易实现高收益。
• 低弹性行业如金融、周期下游等，适合小波段操作。

3. 高YTM策略与纯债相比优势明显

• 高YTM转债在市场风险聚集时相对收益较好，具有较好的债底保护。
• 高资质品种如上银、浦发、中信等，可作为优质信用底仓的替代。

4. 条款博弈策略需关注下修是否到位

• 下修不到位的事件效应较差，需关注发行人是否具备下修意愿和能力。
• 正股表现是下修博弈的关键因素之一。

5. 抢配售策略的收益主要来源于正股

• 配售比例已知，因此收益主要取决于正股表现和转债首日涨跌幅。
• 选择正股波动较小的转债，有助于提高抢权策略的胜率。

风险提示

• 基本面变化超预期
• 流动性变化超预期
• 监管政策超预期
• 海外风险

总结

可转债策略设计需综合考虑市场风格、正股基本面、行业景气度、条款博弈、债券属性等因素。无论是整体性策略还是择券策略，均需结合市场环境进行灵活调整。投资者应注重策略的系统性设计，避免过度依赖单一策略，并结合自身风险偏好和投资目标进行选择。同时，应关注转债的条款、发行流程等细节，以提高策略的执行效率和收益空间。