国金证券（600109）2018年三季报点评总结
核心内容概览
国金证券在2018年前三季度实现营业收入24.98亿元，同比下降21.51%；归母净利润6.69亿元，同比下降20.99%。基本每股收益为0.235元，同比下降19.24%；加权平均净资产收益率为3.73%，同比下降1.16个百分点。尽管整体业绩下滑，但自营业务表现突出，显著优于行业均值，成为对冲其他业务下滑的关键力量。
主要观点
- 自营业务增长显著：2018年前三季度，公司投资收益（含公允价值变动）达5.84亿元，同比增长63.16%；Q3单季投资收益为2.38亿元，同比增长66.21%。自营业务的强劲增长在一定程度上缓解了公司整体业绩下滑的压力。
- 其他业务下滑：经纪业务手续费净收入同比下降13.97%，Q3单季下降32.18%；投行手续费净收入同比下降68.51%，Q3单季下降64.02%；资管手续费净收入同比下降16.23%，Q3单季下降32.67%。这些业务的下滑幅度有所扩大，成为业绩拖累的主要因素。
- 收入结构变化：2018年前三季度，公司投行业务净收入占比大幅下降，经纪业务和利息净收入占比被动提升。同时，投资收益（含公允价值变动）占比显著提升，显示公司对自营资产配置的重视。
关键信息
市场数据（2018-11-02）
| 项目 |
数据 |
| 收盘价（元） |
7.21 |
| 一年内最高/最低（元） |
11.25/5.74 |
| 沪深300指数 |
3290.25 |
| 市净率（倍） |
1.16 |
| 总市值（亿元） |
218.06 |
| 流通市值（亿元） |
218.06 |
基础数据（2018-9-30）
| 项目 |
数据 |
| 每股净资产（元） |
6.37 |
| 总资产（亿元） |
457.15 |
| 所有者权益（亿元） |
192.59 |
| 净资产收益率（%） |
3.73 |
| 总股本（亿股） |
30.24 |
| H股（亿股） |
0.00 |
投资建议
- 评级：增持（维持）
- EPS预测：2018年为0.33元，2019年为0.35元
- BVPS预测：2018年为6.37元，2019年为6.51元
- 估值：按2018年10月2日收盘价计算，对应P/E为21.85倍，P/B为1.13倍
风险提示
- 权益类及固收类二级市场行情持续弱势可能影响公司各项业务表现。
行业与公司投资评级
| 投资评级 |
定义 |
| 强于大市 |
行业指数相对大盘涨幅10%以上 |
| 同步大市 |
行业指数相对大盘涨幅-10%至10%之间 |
| 弱于大市 |
行业指数相对大盘跌幅10%以上 |
| 公司评级 |
增持（未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15%） |
战略与优势
- 战略定位：公司坚持“差异化增值服务商”的战略定位，作为互联网券商龙头之一，具备较强的市场竞争力。
- 民营背景：公司是行业内为数不多的民营背景券商，机制灵活、激励到位，具备在市场回暖后实现业绩边际改善的潜力。
估值与财务预测
表1：资产负债表预测（亿元）
| 项目 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
| 资产 |
479.61 |
420.93 |
470.07 |
492.65 |
| 货币资金 |
223.92 |
145.17 |
166.95 |
175.30 |
| 融出资金 |
64.80 |
77.45 |
59.31 |
62.28 |
| 交易性金融资产 |
63.19 |
77.07 |
105.94 |
111.24 |
| 可供出售金融资产 |
50.71 |
44.39 |
70.00 |
73.50 |
| 所有者权益 |
175.54 |
188.87 |
192.67 |
196.82 |
| 股本 |
30.24 |
30.24 |
30.24 |
30.24 |
| 存留收益 |
50.77 |
61.84 |
64.19 |
67.41 |
| 一般风险准备 |
15.54 |
17.86 |
18.76 |
19.32 |
表2：利润表预测（亿元）
| 项目 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
| 营业收入 |
46.71 |
43.91 |
35.96 |
38.08 |
| 手续费及佣金净收入 |
35.90 |
32.15 |
22.19 |
23.75 |
| 利息净收入 |
6.83 |
7.18 |
6.10 |
6.41 |
| 投资收益（含公允） |
4.02 |
4.51 |
7.67 |
7.92 |
| 营业支出 |
30.34 |
28.86 |
23.73 |
24.89 |
| 管理费用 |
29.05 |
28.33 |
23.23 |
24.39 |
| 净利润 |
12.94 |
12.02 |
9.92 |
10.63 |
| 归母净利润 |
12.99 |
12.01 |
9.92 |
10.63 |
表3：每股指标与估值
| 项目 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
| EPS（元） |
0.43 |
0.40 |
0.33 |
0.35 |
| ROE（%） |
7.65% |
6.62% |
5.14% |
5.40% |
| BVPS（元） |
5.79 |
6.23 |
6.37 |
6.51 |
| P/E（倍） |
23.32 |
24.79 |
21.85 |
20.60 |
| P/B（倍） |
2.25 |
1.53 |
1.13 |
1.11 |
总结
国金证券2018年前三季度业绩整体下滑，但自营业务表现亮眼，显著优于行业均值，成为业绩对冲的重要支撑。公司作为互联网券商龙头，具备差异化竞争优势和灵活的机制，未来在市场回暖后有较强的业绩改善潜力。分析师维持“增持”评级，预计公司2018、2019年EPS分别为0.33元、0.35元，BVPS分别为6.37元、6.51元，对应估值P/E和P/B均处于合理区间。需关注权益类及固收类市场行情对业绩的影响。
