20220316-西南证券-桃李面包-603866.SH-全国化布局进一步完善_盈利能力持续承压_4页_1mb

报告摘要

公司2021年年报显示，全年实现营收63.4亿元，同比增长6.24%，但归母净利润为7.6亿元，同比下降13.54%。尽管整体营收增长，但盈利能力受到多重因素影响，主要表现为毛利率下降和净利率下滑。公司拟向全体股东每10股派发现金红利6元，并以资本公积金转增股本方式每10股转增4股。

公司明星产品醇熟系列稳健增长，同时推出岩烧蛋糕、乳酪面包、酥皮面包、蔓越莓切片等新品，带动部分产品高速增长，产品竞争力进一步提升。

公司持续加大对华东、华南等新市场的投入，提升单店质量；同时在东北、华北等成熟市场加快渠道网络下沉，并计划进一步拓展西南、新疆市场，完善全国化布局。

毛利率：26.3%，同比下滑3.7个百分点，主要由于2020年社保减免政策导致成本基数较低，2021年恢复至正常水平；促销活动增加、返货率及折让率提高；部分原材料成本上涨。
销售费用率：8.7%，基本保持稳定
管理费用率：1.8%，基本保持稳定
研发费用率：0.3%，基本保持稳定
财务费用率：-0.2%，同比下降0.5个百分点，主要由于2020年同期发行可转债导致利息费用基数较高
净利率：12%，同比下降2.8个百分点

预计2022-2024年归母净利润分别为8.5亿元、9.4亿元、10.4亿元，EPS分别为0.89元、0.99元、1.09元，对应动态PE分别为23倍、21倍、19倍，维持“持有”评级。

公司已在全国20个区域建立生产基地，并向周边辐射销售，逐步推进产能扩张，沈阳、浙江、青岛、泉州、广西、长春生产基地正在建设中，预计释放新产能29.2万吨。通过“中央工厂+批发”模式，形成生产销售规模效应，提升盈利能力。

指标/年度	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入（百万元）	6335.38	7000.56	7721.84	8531.98
增长率	6.24%	10.50%	10.30%	10.49%
归母净利润（百万元）	763.27	846.80	939.21	1039.49
增长率	-13.54%	10.94%	10.91%	10.68%
每股收益EPS（元）	0.80	0.89	0.99	1.09
PE	25.89	23.33	21.04	19.01
PB	4.00	3.77	3.53	3.31

指标	2021A	2022E	2023E	2024E
毛利率	26.28%	27.29%	27.17%	27.23%
三费率	10.30%	11.29%	11.04%	11.01%
净利率	12.05%	12.10%	12.16%	12.18%
ROE	15.47%	16.14%	16.79%	17.39%
ROA	12.69%	13.56%	14.27%	14.72%
ROIC	20.43%	20.10%	21.13%	22.06%
EBITDA/销售收入	17.71%	18.05%	18.39%	18.54%
资产负债率	17.98%	16.00%	14.98%	15.37%
流动比率	1.70	1.97	2.17	2.19
速动比率	1.53	1.77	1.94	1.96
股息率	0.00%	2.70%	3.00%	3.33%