20150923-招商证券-国投电力-600886.SH-火电填补水电开发空档_国改电改提升公司估值_11页_1mb

国投电力（600886.SH）投资分析总结

核心内容

国投电力（600886.SH）作为国家开发投资公司的电力资产上市平台，近年来在水电和火电领域实现了快速成长。公司不仅拥有雅砻江流域的优质水电资产，还在火电领域不断扩张，并积极布局新能源项目。在国企改革和电力体制改革的背景下，公司估值有望进一步提升，因此维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价为14.55元。

主要观点

• 装机结构优化：公司通过水电和火电的协同发展，实现了装机容量和盈利能力的双重提升。雅砻江水电成为公司盈利核心，而火电的持续增长将支撑未来三年的业绩。
• 盈利能力提升：公司过去三年的度电利润显著增加，主要得益于水电装机的快速增长和火电成本的下降。2012-2014年，公司度电利润从3.25分/千瓦时增长至9.67分/千瓦时，增幅高达198%。
• 业绩增长预期：尽管面临上网电价和发电小时数下降的挑战，公司仍有望在未来三年内保持业绩增长，预计2015-2017年归属净利润分别为67.56亿、73.52亿和80.8亿元，年增长率稳定。
• 国企改革与电力体制改革：公司作为国企改革首批试点企业，其在资产运作、股权投资方面的改革举措提升了公司估值。同时，电力体制改革为公司提供了进入售电市场的机会，进一步增强竞争力。
• 估值水平提升：基于国企改革和电力体制改革带来的预期收益，公司估值有望从历史10倍提升至15倍，目标价为14.55元。

关键信息

公司概况

• 当前股价：10.84元
• 目标估值：14.55-14.55元
• 总股本：678,602万股
• 已上市流通股：678,602万股
• 总市值：736亿元
• 流通市值：736亿元
• 每股净资产（MRQ）：3.5元
• ROE（TTM）：25.6%
• 资产负债率：75.2%
• 主要股东：国家开发投资公司，持股比例51.26%

财务表现

• 2013-2015年EPS：0.49元、0.82元、1.00元
• 2016-2017年摊薄后EPS：0.97元、1.06元
• 2015-2017年归属净利润：67.56亿、73.52亿、80.8亿
• 2015年EPS为1.00元，目标价为14.55元
• 毛利率：从2012年的28.2%增长至2014年的52.48%，并预计在2016年达到52.15%
• 净利率：从11.7%提升至18.3%
• ROE：从17.9%提升至25.6%
• PE：从2013年的22.3倍下降至2015年的10.9倍，预计2016年为11.2倍，2017年为10.2倍
• PB：从2013年的4.0倍下降至2015年的2.6倍，预计2016年为2.0倍，2017年为1.7倍

发电资产结构

• 雅砻江水电：公司水电资产核心，2015年之前已实现下游水电站的全面投产，总装机容量达1470万千瓦，未来还将继续推进中游和上游水电站开发。
• 火电发展：公司火电装机保持稳定，未来三年将有8台百万千瓦机组陆续投产，带动火电装机增长88%，总控股装机增长48.3%。
• 新能源项目：公司积极发展新能源项目，为未来业务拓展打下基础。

未来增长预期

• 装机增长：未来三年火电是主要装机增长因素，公司装机容量年复增长率预计为14.04%。
• 盈利能力：随着水电装机占比提高和火电成本下降，公司盈利能力预计持续增强。
• 市场机会：公司已开始布局售电业务，通过投资兰州新区配电网建设，为未来售电市场拓展积累经验。

投资评级

• 投资评级：强烈推荐-A
• 目标价：14.55元
• 预测依据：公司未来三年业绩增长、国企改革和电力体制改革带来的估值提升

估值分析

• 估值模型：基于国企改革和电力体制改革的预期，公司2016年估值水平为15倍，目标价14.55元。
• 盈利增长：公司预计未来三年归属净利润增长稳定，EPS持续上升，业绩增长有望超越行业平均水平。
• 市场前景：随着国企改革的推进和电力体制改革的深化，公司具备较强的增长潜力和估值提升空间。

总结

国投电力在水电和火电领域均实现快速发展，尤其在雅砻江水电的推动下，公司盈利能力显著提升。未来三年，火电装机增长将成为主要驱动力，同时国企改革和电力体制改革为公司带来新的增长机遇。公司具备较强的市场竞争力和盈利能力，估值有望进一步提升，维持“强烈推荐-A”投资评级，目标价14.55元。