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东吴证券晨会纪要总结（2026-02-24）

宏观策略分析

核心观点

1月美国非农就业数据表现强劲，显示出美国劳务市场的韧性。失业率低于预期，居民就业数据好于预期，反映出经济基本面在2026年第一季度的阶段性改善。该改善主要源于：

• 宽财政：2025年第四季度政府停摆结束带来的财政脉冲；
• 宽货币：自去年9月以来累计降息75bps；
• 季节性因素：第一季度就业数据季节性偏强。

然而，新增非农数据结构存在显著问题，13万新增就业中12.4万来自医保行业，主要受企业NBD模型异常扰动及逆周期性刚需影响。剔除医保行业后，2023年以来美国非农私营就业增长已趋于停滞。未来需关注：

• 美国1月核心CPI是否超预期；
• 市场对4月特朗普访华的预期是否升温。

若美国经济超预期增长与特朗普访华预期升温并行，将推动美联储降息预期延后至6月，并为出口链及周期板块带来投资机会。

固收金工分析

债券“科技板”案例复盘

报告聚焦AI行业，分析了海外科技巨头的债券融资路径，为我国科技企业拓宽融资渠道提供参考。主要案例包括：

• ORACLE：以核心技术为根基，通过战略并购和债券融资实现螺旋式增长。早期依赖低利率债券补充资金，后期利用优质资产和稳健现金流募集更大规模、更长期限资金支持中长期发展。
• NEBIUS：早期通过低利率债券积累资本，当前依托与微软等科技巨头的合作订单发行规模化、长期化债券，以支持算力投入和业务扩展。
• ALPHABET（谷歌）：债券融资与AI、云业务发展高度协同，资金用于AI基础设施与数据中心建设，支撑未来十年的算力投入。
• META（脸书）：通过超长期限债券融资支持元宇宙与AI战略，强化生态竞争力。

关键信息

• 债券市场对科技企业融资的支持作用显著；
• 融资策略随企业发展阶段优化；
• 债券融资可降低资本成本、优化资本结构；
• 需关注技术迭代、监管政策变动及行业竞争风险。

行业推荐与点评

晶晨股份（688099）

• 2025年业绩：营收67.93亿元，yoy+14.63%；归母净利润8.71亿元，yoy+6%。
• 2026年增长指引：预计Q1营收增长10%-20%，全年增长25%-45%。
• 核心产品表现：S系列、T系列、W系列营收增长显著，毛利率提升至40.46%。
• 新品布局：2026年将推出更高算力的通用端侧平台芯片、T系列高端芯片、Wi-Fi6芯片等。
• 估值与评级：当前PE处于十年分位51%水平，给予“买入”评级。

中国太保（601601）

• 估值情况：当前PEV为0.64x，显著低于A股同业。
• 盈利表现：2014-2024年归母净利润CAGR达15.1%，2025Q1-3营运利润同比增长7.4%。
• 银保渠道：新单保费增长显著，银保渠道新单保费占比从3.7%提升至46.1%。
• 盈利预测：预计2025-2027年期末内含价值分别为6074亿元、6576亿元、7182亿元，维持“买入”评级。

陕西旅游（603402）

• 核心资源：依托华清宫与华山景区，运营实景演艺与索道业务，形成文旅融合标杆。
• 盈利预期：预计2025-2027年归母净利润分别为3.9亿元、5.1亿元、5.9亿元，对应PE为30/23/20倍。
• 项目复制：《长恨歌》模式成功复制至《12·12西安事变》，异地复制潜力大。
• 国资赋能：背靠陕西省国资，享受政策红利，集团资产规模超540亿元。
• 评级：维持“买入”评级。

中钨高新（000657）

• 行业地位：全球钨制品龙头，掌握优质矿石产能。
• 技术优势：在高长径比PCB钻针领域技术领先，受益于AI算力建设带来的需求增长。
• 产能扩张：预计2025年底月产能达0.9亿支，2026年底有望提升至1.1亿支。
• 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为13.4亿元、19.0亿元、23.5亿元，当前动态PE分别为94/66/54倍。
• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 宏观经济波动；
• 行业竞争加剧；
• 技术迭代风险；
• 监管政策变动；
• 利率下行或股市波动；
• 新单保费增长不及预期；
• PCB工艺进展或算力服务器需求不及预期。

投资评级标准

• 买入：个股涨跌幅相对基准在15%以上；

• 增持：个股涨跌幅介于5%-15%；

• 中性：个股涨跌幅介于-5%-5%；

• 减持：个股涨跌幅介于-15%至-5%；

• 卖出：个股涨跌幅低于-15%。

• 行业评级：

  • 增持：行业指数相对基准强于5%；
  • 中性：行业指数相对基准在-5%至5%之间；
  • 减持：行业指数弱于基准5%以上。

免责声明

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