深度报告-20220517-浙商证券-杉杉股份-600884.SH-深度报告_负极+偏光片双翼共展_一体化布局加速_34页_3mb

杉杉股份（600884）深度报告总结

公司概况

杉杉股份是全球锂电负极材料和高端偏光片的领先企业。公司专注于负极材料和偏光片业务，非核心业务如正极材料、光伏、储能等已逐步剥离。2021年公司实现归母净利润33.4亿元，同比增长2320%。公司启动2022年股权激励计划，设定2022-2025年营收增速不低于30%、75%、130%、165%，并设定了相应的净利润增长目标。

负极材料业务

一体化布局加速

• 公司负极材料产能已达到12万吨，2022年内蒙古包头二期6万吨项目处于爬坡阶段，四川眉山一期10万吨预计2023年全部释放，2023年有效产能将达28万吨。
• 公司已掌握硅基负极材料前驱体批量化合成技术，硅基负极产品已应用于3C数码领域，并正在导入动力电池市场。
• 公司最新一代快充类产品（3C、5C）已通过全球主流消费电池企业试产，预计2022年全面导入。

硅基负极发展趋势

• 2025年全球负极材料需求预计达205万吨，其中硅基负极需求预计达36.8万吨，四年CAGR为106%。
• 硅基负极具有高能量密度、良好电子通道、不析锂等优势，尤其适用于高能量密度电池，如4680电池。

行业竞争与产能扩张

• 2021年全球负极材料出货量前三分别为贝特瑞（14.3%）、璞泰来（11.9%）、杉杉股份（11.7%），公司处于第一梯队。
• 公司负极材料现有产能约12万吨，2022年新增产能预计达18万吨，2023年总有效产能达28万吨。
• 石墨化成本占负极材料总成本的60%以上，公司通过箱式炉技术实现单位耗电量降低40%-50%，提升盈利能力。

技术优势

• 公司拥有液相融合碳化技术，产品涵盖成本型、能量型、快充型、超高功率型，性能在数码和动力领域处于业内领先水平。
• 硅氧负极产品性能优异，通过了全球优质动力客户的认证，并已实现装车，未来销量有望大幅提升。

偏光片业务

行业供需与产能扩张

• 偏光片是显示面板产业链中毛利率较高的环节，受益于全球显示面板产能向中国大陆转移，公司通过收购LG化学偏光片业务成为全球龙头。
• 公司拥有超宽幅前端生产能力，后端加工基地遍布全国，可快速响应客户需求。2022年广州搬迁产线试产，张家港产线已开工。

产品竞争力

• 公司偏光片产品在高端市场持续领先，OLED领域产品量产在即。
• 偏光片业务毛利率为25%，2021年并表后为公司带来显著业绩贡献。

其他业务

• 公司逐步剥离非核心业务，如正极材料、光伏、储能等，2021年转让杉杉能源控股权至巴斯夫，仅保留49%股权。
• 2022年1月，公司完成湖南永杉锂业100%股权的转让，进一步聚焦主业。

盈利预测与估值

• 公司预计2022-2024年归母净利润分别为33.84亿元、44.71亿元、53.94亿元，对应EPS分别为1.58元、2.09元、2.52元。
• 按照分部估值法，公司2022年目标市值为781亿元，当前市值有约58%的上涨空间，维持“买入”评级。

风险提示

• 行业竞争加剧；
• 原材料涨价超预期；
• 新产品和新技术开发风险。

财务摘要

公司股权结构

• 第一大股东为杉杉集团，持股34.42%；
• 第二大股东为彭泽贸易，为杉杉集团全资子公司；
• 第三大股东为杉杉控股，持股5.46%；
• 实控人为董事长郑永刚，控制杉杉控股和杉杉集团。

股权激励计划

• 2022年股权激励计划覆盖负极和偏光片部门共445人；
• 授予总计7000万份权益，占公司总股本3.72%；
• 激励对象主要为董事、核心管理和技术人员；
• 负极材料和偏光片业务部门分别获得约60%和40%的授权益。

图表与数据

• 公司发展历程、营收与净利润变化趋势、业务结构、毛利率等图表展示了公司业务发展和盈利能力提升的路径。
• 表格详细列出了负极材料与偏光片的产能、自供率、毛利率等关键指标，以及硅基负极与贝特瑞的性能对比。

总结

杉杉股份通过聚焦锂电负极材料和偏光片业务，实现业绩大幅增长。一体化布局加速，硅基负极放量可期，公司具备较强的技术实力和市场竞争力。同时，公司逐步剥离盈利能力差的业务，集中资源提升核心业务的市场份额和盈利能力。在行业高景气度背景下，公司未来增长潜力较大，估值空间充足，维持“买入”评级。