20221107-兴证国际证券-西部水泥-02233.HK-韧性凸显_6页_911kb
报告摘要
西部水泥（02233.HK）证券研究报告总结
核心内容
西部水泥（02233.HK）作为一家水泥行业企业，近年来在国内外市场均展现出一定的发展韧性。公司通过国内业务和海外布局的双重驱动，逐步提升盈利能力。尤其在非洲市场，公司通过“一带一路”战略布局，获得显著的盈利增长，成为公司第二增长极。
主要财务指标
2022年11月7日市场数据
- 收盘价：0.78港元
- 总股本：54亿股
- 流通股本：54亿股
- 总市值：42亿港元
- 流通市值：42亿港元
- 净资产：115亿元
- 总资产：274亿元
- 每股净资产：2.12元
财务预测（2021A-2024E）
| 指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 8,003 | 9,112 | 9,979 | 10,930 |
| 同比增长(%) | 12.2 | 13.9 | 9.5 | 9.5 |
| 归母净利润（百万元） | 1,585 | 1,415 | 1,653 | 1,953 |
| 同比增长(%) | 1.6 | -10.7 | 16.8 | 18.2 |
| 毛利率(%) | 29.7 | 30.1 | 30.6 | 31.1 |
| 净利率(%) | 22.3 | 16.5 | 17.6 | 19.0 |
| ROE(%) | 14.0 | 11.5 | 12.3 | 13.2 |
| 每股收益(元) | 0.29 | 0.26 | 0.30 | 0.36 |
| 每股净资产(元) | 2.08 | 2.26 | 2.48 | 2.73 |
估值指标
- PE（2022年）：2.8倍
- PB（2022年）：0.32倍（历史中枢0.70倍）
- 潜在股息率：10.8%
投资要点
2022年Q3业绩表现
- 营收同比下降5.2%至19.7亿元
- 毛利同比上涨5.4%至4.1亿元
- 归母净利润同比下降8.4%至2.1亿元
点评：
- 水泥板块因高成本影响，吨毛利有所下降
- 商混、骨料和减水剂业务贡献增量毛利
- Q3西北高标水泥均价同比上涨6.2%（26.3元/吨）
- 费用控制良好，三费合计增加886.5万元
- 营业外收入减少0.9亿元，营业外支出减少0.8亿元，基本抵消
非洲战略进展
- 非洲业务盈利优于国内，全年预计贡献效益超过4亿元
- 莫桑比克项目（200万吨）：2022年上半年已放量，年利润预计超4亿元
- 刚果金项目（150万吨）：预计2022Q4投产，当地水泥价格高，盈利能力强
- 埃塞俄比亚万吨线项目：正在建设中，预计2023年投产，2024年贡献利润
国内业务展望
- 陕西基建项目部分开工滞后，预计年底启动，对西部水泥需求有强支撑
- 公司盈利预测维持，2022-2024年归母净利润分别为14.2、16.5、19.5亿元
- 预计2023-2024年实现盈利增长，海内外机遇共振
投资评级
- 评级：审慎增持（维持）
- 目标价：1.25港元
风险提示
- 经济基本面下行
- 行业协同破裂
- 原材料价格大幅波动
- 信贷风险
- 企业治理风险
财务分析
利润表（单位：人民币百万元）
| 指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|
| 营业收入 | 8,003 | 9,112 | 9,979 | 10,930 |
| 营业成本 | -5,626 | -6,366 | -6,922 | -7,531 |
| 销售费用 | -74 | -74 | -81 | -88 |
| 管理费用 | -554 | -605 | -681 | -766 |
| 财务费用 | -92 | -231 | -251 | -254 |
| 其他收益及亏损 | 428 | -78 | -83 | -83 |
| 除税前溢利 | 2,084 | 1,758 | 1,962 | 2,208 |
| 所得税 | -301 | -252 | -203 | -130 |
| 年度全面收益 | 1,783 | 1,505 | 1,758 | 2,078 |
| 归母净利润 | 1,585 | 1,415 | 1,653 | 1,953 |
| EPS(元) | 0.29 | 0.26 | 0.30 | 0.36 |
资产负债表（单位：人民币百万元）
| 指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|
| 资产总计 | 26,648 | 28,230 | 29,869 | 31,774 |
| 流动负债 | 7,735 | 8,233 | 8,608 | 9,017 |
| 非流动负债 | 7,122 | 7,122 | 7,122 | 7,122 |
| 股东权益合计 | 11,792 | 12,875 | 14,139 | 15,634 |
现金流量表（单位：人民币百万元）
| 指标 | 2021A | 2022E | 2023E | 2024E |
|---|---|---|---|---|
| 息税前利润 | 2,084 | 1,758 | 1,962 | 2,208 |
| 折旧和摊销 | 1,054 | 1,116 | 1,216 | 1,316 |
| 经营活动现金流 | 1,960 | 3,238 | 3,024 | 3,449 |
| 投资活动现金流 | -3,517 | -1,595 | -1,900 | -1,900 |
| 融资活动现金流 | 4,453 | -422 | -493 | -583 |
| 现金净变动 | 2,896 | 1,220 | 631 | 965 |
关键信息总结
- 国内业务：受高成本影响，Q3营收下降，但商混、骨料及减水剂业务带动毛利增长。
- 海外业务：非洲市场成为重要增长点，尤其是莫桑比克项目已实现盈利，刚果金和埃塞俄比亚项目预计在2023-2024年带来更大收益。
- 盈利预测：公司预计2022-2024年归母净利润分别为14.2、16.5、19.5亿元，呈现逐年增长趋势。
- 估值情况：当前PE为2.8倍，PB为0.32倍，潜在股息率为10.8%，估值处于低位。
- 投资建议：维持“审慎增持”评级，目标价1.25港元，反映公司未来增长潜力。
结论
西部水泥在国内外市场均展现出较强的盈利能力，尤其是非洲市场的布局使其成为公司第二增长极。尽管2022年Q3业绩受成本压力影响略有下滑，但公司整体盈利预测乐观，估值处于历史低位，具备较高的股息率，适合长期投资者关注。
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