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首创证券：CDR——创新驱动战略的一步重棋

核心内容

中国存托凭证（CDR）作为海外“独角兽”企业回归A股的快速通道，是推动创新驱动发展战略和扩大金融市场对外开放的重要举措。CDR的推出不仅有助于提升创新科技企业的融资能力，还将对A股市场产生多方面的影响。

主要观点

• CDR的定义与意义：CDR是中国存托凭证，允许海外上市的中资企业通过存券机构在A股市场发行代表其境外证券的可转让凭证，为“独角兽”企业回归提供便捷方式。
• 政策支持与预期：CDR推出速度超市场预期，反映出管理层对创新型科技企业上市的支持力度加大，以及对外开放的决心。
• 制度设计进展：证监会已就《存托凭证发行与交易管理办法》公开征求意见，制度框架初具雏形，预计首批CDR将在四季度前发行。
• 市场规模预测：首批CDR试点企业预计从百度、阿里巴巴、腾讯控股、京东、网易中产生，市场规模约为2212-3687亿元，占A股总市值的0.36%-0.61%。
• 对行业的影响：CDR的推出将提升科技类企业的融资能力，推动行业集中度提升，但可能引发估值重构，对市场造成短期冲击。
• 对券商的影响：龙头券商将受益于CDR的发行，承担存券机构、做市机构和承销机构的角色，预计承销收入占比可达26%-37%。
• 对流动性的影响：CDR的推出不会造成系统性流动性风险，但可能对普通企业的IPO融资产生挤出效应。
• 监管挑战：CDR涉及跨境转换与信息披露，监管政策需在制度设计上进一步完善，尤其是信息披露与交易制度。

关键信息

CDR的基本概念

• CDR是中国存托凭证，用于海外上市的中资企业回归A股市场。
• 与直接上市相比，CDR更为便捷，适用于红筹企业及创新企业。

CDR试点企业标准

• 企业需符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高。
• 属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。
• 已在境外上市的大型红筹企业市值不低于2000亿元人民币；尚未上市的创新企业最近一年营业收入不低于30亿元人民币且估值不低于200亿元人民币，或营业收入快速增长，拥有国际领先技术。

CDR市场规模预测

• 预计首批试点企业以3%-5%的规模发行CDR，市场规模约为2212-3687亿元。
• 占A股市场总市值的0.36%-0.61%。

CDR对市场的影响

• 行业影响：推动科技类企业融资能力提升，可能引发行业估值重构。
• 流动性影响：对普通企业IPO融资产生挤出效应，但不会造成系统性风险。
• 估值影响：海外回归企业估值可能大幅上升，高于行业平均水平。
• 监管政策影响：制度设计需解决会计准则、合规制度、信息披露等问题，未来将逐步完善。

风险提示

• CDR可能对A股市场估值造成较大冲击。
• CDR发行规模可能不及预期。
• CDR的推出可能对市场流动性产生系统性风险。

附图说明

• 图1：第一批潜在CDR试点企业市值情况（亿元）。
• 图2：近五年IPO首发家数及融资额。
• 图3：近两年IPO首发过会率。
• 图4：360估值水平PE走势。
• 图5：暴风集团估值水平PE走势。

总结

CDR的推出是中国资本市场开放的重要一步，有助于吸引海外“独角兽”企业回归，推动创新科技企业融资和发展。然而，其对市场估值、流动性及监管制度的影响也需引起重视。未来政策将逐步完善，首批CDR有望在四季度前发行，对A股市场将产生深远影响。