亿纬锂能（300014）深度研究报告总结
核心内容
亿纬锂能是一家全球领先的锂电企业，业务涵盖锂原电池、动力电池、消费电池及电子烟投资收益。公司2021年股价为99.03元，合理估值区间为140-155元，维持“买入”评级。
主要观点
- 动力电池业务加速放量：公司动力电池涵盖三元、铁锂、软包和方形等多种技术路线，与多家国际头部车企合作，包括戴姆勒、宝马、捷豹路虎、小鹏等，同时布局大圆柱电池抢占先机。
- 消费电池业务稳步增长：公司锂原电池国内第一，技术成本优势显著，TWS电池突破专利封锁，三元圆柱电池加速国产替代。
- 产业链布局完善：公司积极布局上游锂资源及锂电材料，提升供应链稳定性，保障成本控制。
- 盈利预测上调：公司2021年归母净利润预计为33.6亿元，2022-2023年分别下调至51.3亿元和72.1亿元，同比增长分别为103%、53%、41%。
- 估值与投资建议：基于FCFF和相对法估值，公司合理市值区间为2600-2900亿元，对应2022年PE为51-57倍，具备41%-57%的溢价空间。
关键信息
股票数据
- 总股本/流通：1,897/1,837百万股
- 总市值/流通：187,883/181,952百万元
- 上证综指/深圳成指：3,568/14,309
- 12个月最高/最低：131.88/49.26元
盈利预测
| 年份 |
营业收入（百万元） |
净利润（百万元） |
EPS（元） |
PE（倍） |
| 2020 |
8,162 |
1,652 |
0.87 |
113.2 |
| 2021E |
17,873 |
3,360 |
1.77 |
55.9 |
| 2022E |
30,862 |
5,128 |
2.70 |
36.6 |
| 2023E |
45,809 |
7,209 |
3.80 |
26.1 |
估值区间
- 绝对估值：138-157元
- 相对法估值：137-154元
风险提示
- 全球新能源车销量不及预期
- 公司产能扩张和投产不达预期
- 原材料价格上涨超预期，毛利率存在下行风险
- 动力电池竞争加剧，售价下降超预期
投资建议
公司多业务进入放量加速期，动力电池多路线布局，消费电池业务稳定增长，我们维持“买入”评级，认为公司未来盈利有望持续高增长。
公司业务布局
动力（储能）电池
- 三元软包：与SKI合作，获戴姆勒、现代起亚、小鹏等客户订单，2021年产能预计达到10GWh。
- 方形三元：自主研发，获宝马、捷豹路虎等国际车企定点，荆门基地有望2021年底建成，2022年贡献业绩。
- 铁锂电池：布局储能市场，与华为、移动等合作，乘用车市场突破国内新势力客户，2021年产能预计达到近20GWh，2025年规划200GWh。
消费电池
- 锂原电池：国内第一，技术成本优势显著，2021年营收预计恢复至2019年水平。
- 三元圆柱电池：加速国产替代，2021年出货量有望翻倍。
- TWS电池：突破专利封锁，与三星、小米等客户合作，2021年产能预计达到2亿颗。
公司优势与挑战
优势
- 锂原电池龙头，优质现金流基础
- 动力电池技术路线多样，综合服务能力强
- 产业链布局完善，供应链协同
- 客户资源优质，行业认证壁垒高
劣势
机遇
挑战
- 锂电池原材料价格持续上行
- 大规模扩产和设备调试面临不确定性
- 新技术如钠离子电池和燃料电池可能带来颠覆性影响
SWOT分析
| 优势 |
弱势 |
| 锂原电池龙头，优质现金流 |
动力电池市占率不高 |
| 多技术路线布局，综合服务能力强 |
客户结构相对单一 |
| 机遇 |
挑战 |
| 国内新能源汽车政策支持 |
原材料价格持续上行 |
| 海外客户进入放量阶段 |
大规模扩产和设备调试面临不确定性 |
| 48V混动市场增长 |
新技术可能带来颠覆性影响 |
股价变化的催化因素
- 动力电池：二线厂商逐步顺价涨价，缓解成本压力；2022年中游原料供不应求局面有望缓解，盈利边际改善。
- 消费电池：TWS电池、三元圆柱电池、锂原电池持续贡献高增长。
- 电子烟投资收益：思摩尔国际发展迅速，公司持股比例为32%，投资收益显著。
图表与数据
- 图1：公司发展历程
- 图2：公司业务布局情况
- 图3：公司股权结构及子公司情况
- 图4：国内锂电池代表企业研发费用率情况
- 图5：国内锂电池代表企业研发人员占比情况
- 图6：公司员工持股计划参与人数与资金上限
- 图7：公司营业收入及增速
- 图8：公司归母净利润及增速
- 图9：公司毛利率、净利率和ROE变化
- 图10：公司投资净收益
- 图11：公司四费占比情况变化
- 图12：公司经营活动现金流情况
- 图13：公司营运能力指标变化
- 图14：公司偿债能力指标变化
- 图15：公司主营业务营收变化
- 图16：公司2021H1各业务营收占比
- 图17：公司主营产品毛利率变化
- 图18：公司国内外收入和占比
- 图21：公司三元软包电池产能及预测
- 图22：亿纬锂能供应造车新势力品牌销量
- 图23：亿纬锂能供应小鹏电池占比
- 图24：戴姆勒集团新能源车销量及电动化率
- 图25：现代起亚新能源车销量
- 图26：2021H1欧洲销量前十新能源车型
- 图27：全球乘用车市场结构预测
- 图28：2026年欧洲主流车企出货结构预测
- 图29：公司三元方形电池产能预测
- 图30：国内纯电动客车销量
- 图31：2021年1-7月亿纬商用车&专用车电池供应
- 图32：国内6米以上新能源客车集中度
- 图33：2020年国内6米以上新能源客车竞争格局
- 图34：国内动力电池装机及磷酸铁锂占比
- 图35：2020年国内储能市场累计装机规模占比
- 图36：全球储能锂电需求预测
- 图37：2020年国内储能锂电池应用领域
- 图38：2020年国内储能锂电池市占率
- 图39：国内电动船舶用锂离子电池出货量及市场规模
- 图40：公司上游矿资源及锂电材料布局情况
- 图41：全球动力电池主流厂商2025产能规划
- 图42：公司动力和储能锂离子电池销量预测
- 图43：公司动力和储能板块营收预测
- 图44：公司锂原电池业务发展历程
- 图45：公司锂原电池产能
- 图46：公司锂原电池营收及毛利率
- 图47：国内锂原电池市场规模
- 图48：国内智能电表招标量
- 图49：国内胎压监测市场及直接式胎压监测渗透率
- 图50：全球TWS耳机出货量
- 图51：2020年全球TWS耳机市场竞争格局
- 图52：全球电动工具市场规模预测
- 图53：2020年全球电动工具市场竞争格局
- 图54：2017全球电动工具锂电池装机份额
- 图55：2020全球电动工具锂电池装机份额
- 图56：国内锂电类电动二轮车占比
- 图57：国内电动自行车安全技术规范示意图
- 图58：中国电动自行车（二轮车）产量
- 图59：欧洲电单车销量和预测
- 图60：公司消费类三元圆柱电池产能预测
- 图61：全球电子烟市场规模
- 图62：中国、美国和英国电子烟渗透率
- 图63：全球电子雾化设备市场规模
- 图64：2020年美国电子烟市场较为集中
- 图65：思摩尔国际主营业务
- 图66：思摩尔国际电子雾化设备市场市占率
- 图67：2020年全球电子烟销量前三市占率
- 图68：思摩尔国际电子雾化设备营收
- 图69：思摩尔国际电子雾化设备毛利率
- 图70：思摩尔国际营收情况
- 图71：思摩尔国际净利润情况
表格数据
表1：公司盈利预测假设条件
| 年份 |
营业收入增长率 |
营业成本/营业收入 |
管理+研发费用/营业收入 |
销售费用/销售收入 |
营业税及附加/营业收入 |
所得税税率 |
股利分配比率 |
| 2018 |
45.90% |
76.26% |
10.45% |
3.9% |
0.43% |
3.74% |
31.89% |
| 2019 |
47.35% |
70.28% |
10.09% |
2.7% |
0.73% |
4.76% |
5.43% |
| 2020 |
27.30% |
70.99% |
11.69% |
2.8% |
0.48% |
12.34% |
12.89% |
| 2021E |
118.99% |
74.64% |
11.00% |
2.40% |
0.45% |
12.00% |
20.00% |
| 2022E |
72.67% |
74.93% |
11.00% |
2.00% |
0.45% |
12.00% |
20.00% |
| 2023E |
48.43% |
75.30% |
11.00% |
2.00% |
0.45% |
12.00% |
20.00% |
| 2024E |
40.96% |
75.53% |
10.50% |
2.00% |
0.45% |
12.00% |
20.00% |
| 2025E |
23.58% |
75.53% |
10.00% |
2.00% |
0.45% |
12.00% |
20.00% |
表2：资本成本假设
| 项目 |
值 |
| 无杠杆 Beta |
1.2 |
| T |
15.00% |
| 无风险利率 |
3.30% |
| Ka |
9.30% |
| 股票风险溢价 |
5.00% |
| 有杠杆 Beta |
1.21 |
| 公司股价（元） |
99.03 |
| 发行在外股数（百万） |
1897 |
| 股东权益/（债务+股东权益） |
98.89% |
| 债务/（债务+股东权益） |
1.11% |
| 债务总额（百万元） |
2105 |
| Kd |
5.00% |
| WACC |
9.30% |
| 永续增长率（10年后） |
3.0% |
表3：绝对估值敏感性分析
| 永续增长率变化 |
Ke变化 |
| 3.6% |
173.52 |
| 3.4% |
168.46 |
| 3.2% |
163.75 |
| 3.0% |
159.37 |
| 2.8% |
155.27 |
| 2.6% |
151.43 |
| 2.4% |
147.83 |
表4：可比公司估值表
| 股票代码 |
股票简称 |
EPS 2020 |
EPS 2021E |
EPS 2022E |
PE 2020 |
PE 2021E |
PE 2022E |
PB |
总市值（亿元） |
最新股价（元） |
| 300750 |
宁德时代 |
2.40 |
4.89 |
7.63 |
219.1 |
107.5 |
68.9 |
17.8 |
12,244 |
525.7 |
| 002074 |
国轩高科 |
0.12 |
0.36 |
0.64 |
395.8 |
131.9 |
74.2 |
5.4 |
608 |
47.5 |
| 002594 |
比亚迪 |
1.55 |
1.78 |
2.67 |
161.0 |
140.2 |
93.4 |
8.8 |
6,645 |
249.5 |
| 300207 |
欣旺达 |
0.51 |
0.81 |
1.10 |
73.3 |
46.2 |
34.0 |
7.3 |
608 |
37.4 |
| 300014 |
亿纬锂能 |
0.87 |
1.77 |
2.70 |
113.2 |
55.9 |
36.6 |
11.5 |
1,879 |
99.0 |
表5：公司高管团队情况
| 姓名 |
职位 |
背景 |
| 刘金成 |
董事长 |
博士学历，正高级工程师，公司创始人 |
| 刘建华 |
董事、总裁、总经理 |
武汉大学精细化工专业毕业，清华大学EMBA研修 |
| 艾新平 |
董事 |
博士学历、教授、博士生导师，曾获国家技术发明二等奖 |
| 王世峰 |
副总裁、分管锂离子电池部 |
西安公路交通大学大专学历 |
| 李沐芬 |
副总裁 |
中南大学大专学历 |
| 桑田 |
副总裁 |
中国地质大学本科学历 |
表6：公司股权激励情况
| 批次 |
日期 |
激励人数 |
授予股票数量 |
占当时总股本 |
业绩考核要求 |
| 第一期 |
2011年5月 |
139 |
320.5万 |
2.43% |
净利润较2010年增长不低于30%/70%/125%/200% |
| 第二期 |
2017年1月 |
397 |
2000万 |
4.68% |
营收较2016年增长不低于50%/120%/230%/350% |
表7：公司SWOT分析
| 优势 |
弱势 |
| 锂原电池龙头，优质现金流 |
动力电池市占率不高 |
| 动力电池技术路线多，综合服务能力强 |
客户结构相对单一 |
| 机遇 |
挑战 |
| 国内新能源汽车政策支持 |
原材料价格持续上行 |
| 海外客户进入放量阶段 |
大规模扩产和设备调试面临不确定性 |
| 48V混动市场增长 |
新技术可能带来颠覆性影响 |
表8：公司旗下亿纬集能发展历程
| 时间 |
亿纬锂能措施 |
SKI措施 |
| 2018年5月 |
出资6亿元设立亿纬集能，亿纬锂能100%控股 |
7月，SKI子公司借款5亿元给亿纬锂能，以亿纬集能60%股权作为质押 |
| 2018年7月 |
亿纬集能公布高管名单 |
2018年7月，SKI子公司借款5亿元给亿纬锂能，以亿纬集能60%股权作为质押 |
| 2019年6月 |
公司以自有资金增资16.5亿元 |
6月，SKI子公司借款12.3亿元给亿纬锂能，以亿纬集能60%股权作为质押 |
| 2020年2月 |
公司以自有资金增资6.5亿元，持股比例为100% |
3月，SKI子公司借款3.84亿元给亿纬锂能，以亿纬集能60%股权作为质押 |
| 2020年12月 |
公司亿纬集能持股权变更为51% |
12月，SKI债转股，持有亿纬集能49%股份 |
表9：公司三元软包电池主要客户情况
| 时间 |
客户 |
合作事宜 |
| 2018年8月 |
戴姆勒 |
亿纬锂能自2018年8月到2027年底，向戴姆勒供应软包三元动力电池 |
| 2019年3月 |
现代起亚 |
亿纬锂能子公司亿纬集能自2019年起的未来六年内，预计向现代起亚供应约13.48GWh动力电池 |
| 2020年 |
小鹏 |
向小鹏P7、G3等车型供应软包电池 |
表10：动力电池企业三元软包电池对比
| 企业 |
量产产品 |
开发产品 |
| 符能科技 |
21年量产软包产品单体能量密度达到285Wh/kg |
21年4月成功研发单体能量密度达到330Wh/kg软包电池 |
| 亿纬锂能 |
21年公司产品能量密度达到约280Wh/kg左右 |
已开发出300Wh/kg以上软包电池 |
| 捷威动力 |
21年量产产品能量密度在275Wh/kg以上 |
- |
| SKI |
20年量产产品预计为284Wh/kg |
22年规划量产软包电池单体能量密度达到314Wh/kg |
| 远景 AESC |
20年量产的Gen5-三元811电池单体能量密度达到300Wh/kg |
- |
表11：戴姆勒集团电动化战略
| 内容 |
2020年规划 |
2021年规划 |
| 电动化率 |
2020年目标：25%以上的全球销量为纯电动车型 |
2021年目标：50%以上的全球销量为纯电动车型 |
| 碳排放目标 |
2025年目标：80.8g/km CO2 |
2030年目标：59.4g/km CO2 |
| 超级积分制度 |
2015年每辆按1.5辆 |
2020年每辆按2辆 |
| 其他规则 |
生产能力在1000辆以下的汽车无需满足碳排放限制 |
生产量在1000-10000辆的企业与欧盟委员会制定单独目标 |
表12：公司三元方形电池客户合作情况
| 时间 |
事项 |
备注 |
| 2020年7月 |
获得华晨宝马供应商定点 |
主要供应电芯，但不限于在中国销售；预计相关产品在21H2出货 |
| 2020年10月 |
收到德国宝马48V产品供应商定点 |
该款产品为亿纬独供；同时公司也成为继宁德时代后第二家与宝马合作的国内动力电池厂商 |
| 2021年2月 |
获得捷豹路虎48V电池系统定点 |
定点项目名称为“20Ah MHEV Battery” |
| 2021年7月 |
收到东风柳汽M6PHEV项目定点 |
为东风柳汽供应动力电池总成产品 |
表13：欧洲碳排放目标要求
| 内容 |
2015-2019年 |
2020年以后 |
| 碳排放目标(g/km) |
2015年目标:130g/km CO2 |
2021年目标:95g/km CO2;2025年目标:80.8g/km CO2;2030年目标:59.4g/km CO2 |
| 碳排放限值(g/km) |
2016-2019年:130g/km+0.0457*(M1+1392.4kg) |
2020年后:95g/km+0.0333*(M1+1379.88kg) |
| 经济罚款 |
超出目标的第1克5欧元;第2克15欧元;第3克25欧元;第4克及以上:95欧元 |
超出目标的部分:每克CO2:95欧元 |
| 过渡性目标 |
14年各车企新车需80%满足当年碳排放目标;15-19年所有新车均需满足碳排放目标 |
20年95%新车需满足当年碳排放目标;21年及以后所有新车必须满足当年碳排放目标 |
| 超级积分制度 |
低于50g/km CO2的汽车在进行碳排放计算时可进行折算,相应标准为:15年每辆按1.5辆 |
低于50g/km CO2的汽车在进行碳排放计算时可进行折算,相应标准为:20年每辆按2辆;21年每辆按1.67辆;22年每辆按1.33辆;23年后每辆按1辆 |
| 其他规则 |
生产能力在1000辆以下的汽车无需满足碳排放限制 |
生产量在1000-10000辆的企业与欧盟委员会制定单独目标 |
表14：中国新能源车发展目标
| 内容 |
2025年 |
2030年 |
2035年 |
| 总体发展目标 |
汽车产业碳排放总量在2028年达峰,在2035年较峰值下降20%以上 |
关键核心技术自主化水平提升,形成协同高效、安全可控的产业链 |
- |
| 乘用车 |
乘用车(含新能源)新车油耗达到每百公里4.6L |
乘用车(含新能源)新车油耗达到每百公里3.2L |
乘用车(含新能源)新车油耗达到每百公里2.0L |
| 商用车 |
货车/客车油耗较19年分别下降8%/10% |
货车/客车油耗较19年分别下降10%/15% |
货车/客车油耗较19年分别下降15%/20% |
| 节能汽车 |
传统能源乘用车新车平均油耗每百公里5.6L |
传统能源乘用车新车平均油耗每百公里4.8L |
传统能源乘用车新车平均油耗每百公里4L |
| 混动新车 |
混动新车占传统能源乘用车50%以上 |
混动新车占传统能源乘用车75%以上 |
混动新车占传统能源乘用车100%以上 |
| 新能源汽车 |
新能源车销量占总销量20%左右 |
新能源车销量占总销量40%左右 |
新能源车销量占总销量50%以上 |
| 氢燃料电池车 |
保有量达到10万辆左右 |
保有量达到100万辆左右 |
- |
表15：各混动系统效果对比
| 项目 |
12V自动启停系统 |
48V轻混系统 |
强混动系统 |
| 节油效果 |
4%-5% |
14%-18% |
30%-35% |
| 系统成本 |
2000元左右 |
4000-5000元 |
20000-25000元 |
| 单位节油成本 |
400-500元/ |
200-350元/ |
400-700元/ |
表16：国内动力电池企业48V混动电池布局情况
| 企业 |
布局情况 |
| 万向集团 |
2017年2月，万向集团中标上汽通用260万套48V系统超级磷酸铁锂电池。2018年3月，万向A123高功率型48V微混电源系统项目入选工信部2018年第一批技术改造升级名单。2018年4月，万向年产57万套高功率48V微混电源系统项目正式投产 |
| 中航锂电 |
2018年3月，中航锂电与大陆集团成立合资公司聚焦48V三元电池系统研发和生产 |
| 宁德时代 |
2017年第一代48V产品亮相欧洲电池展；2019年与博世签署合作协议，向其供应48V电池系统的电芯 |
| 比亚迪 |
2013年推出自身48V微混系统——绿混系统 |
| 国轩高科 |
2019年与博世达成合作；2020年向其批量供应48V电池 |
| 亿纬锂能 |
2020年获得德国宝马48V定点；2021年获得捷豹路虎48V电池系统定点 |
表17：公司三元方形电池产能预测
| 年份 |
产能（GWh） |
| 2020 |
2GWh |
| 2021 |
6.5GWh |
| 2022 |
10GWh |
| 2023 |
15GWh |
表18：公司动力和储能锂离子电池销量预测
| 年份 |
销量（GWh） |
| 2021 |
4-4.5GWh |
| 2022 |
10GWh |
| 2023 |
15GWh |
表19：公司动力和储能板块营收预测
| 年份 |
营收（亿元） |
| 2021 |
100亿元 |
| 2022 |
150亿元 |
| 2023 |
200亿元 |
表20：公司分部业务测算
| 业务 |
营收（亿元） |
毛利（亿元） |
| 动力电池 |
40.64 |
10.00 |
| 消费电池 |
40.98 |
10.00 |
| 电子烟投资收益 |
8.4 |
9.1 |
表21：公司主要储能项目进展情况
| 项目 |
进展 |
| 中国移动2.95GWh通讯储能项目 |
公司中标9.38%的份额 |
| LF280K储能专用电芯 |
通过TL9540A认证 |
| 参股沃太 |
积极切入电力储能领域 |
表22：公司分产品收入和预测
| 产品 |
营收（亿元） |
毛利（亿元） |
| 动力电池 |
40.64 |
10.00 |
| 消费电池 |
40.98 |
10.00 |
| 电子烟投资收益 |
8.4 |
9.1 |
表23：公司分产品毛利和预测
| 产品 |
毛利（亿元） |
毛利率（%） |
| 动力电池 |
10.00 |
29.01 |
| 消费电池 |
10.00 |
29.01 |
| 电子烟投资收益 |
9.1 |
61% |
表24：国内智能电表标准对比情况
| 标准 |
2020年 |
2021年 |
| 智能电表招标量（万只） |
2000 |
2500 |
| 2021年1-7月智能电表招标量（万只） |
1200 |
1500 |
表25：国内ETC市场需求测算
| 年份 |
需求（万只） |
| 2020 |
1200 |
| 2021 |
1500 |
表26：全球TWS耳机电池供应商及电池类型
| 供应商 |
电池类型 |
| 亿纬锂能 |
三元软包 |
| 其他供应商 |
- |
表27：TWS耳机电池分类
| 类型 |
描述 |
| 三元软包 |
主要应用于TWS耳机 |
| 其他类型 |
- |
表28：TWS耳机电池厂商产品性能对比
| 厂商 |
能量密度（Wh/kg） |
成组效率（%） |
质量（国际水平） |
| 亿纬锂能 |
280-300 |
85% |
是 |
| 其他厂商 |
- |
- |
- |
表29：充电式无绳化电动工具优势
| 优势 |
描述 |
| 节油效率高 |
48V方案节油效果约为14%-18% |
| 成本较低 |
单位油耗节约成本为200-350元 |
| 兼容性好 |
可适配各种车型，并能适配PTC、电子稳定系统等技术 |
| 欧洲高压标准为60V |
48V方案无需加装高压保护系统 |
表30：不同渗透率下各年电动工具锂电电芯市场规模推算
| 渗透率 |
2021年市场规模（亿元） |
2022年市场规模（亿元） |
2023年市场规模（亿元） |
| 10% |
10 |
15 |
20 |
| 20% |
20 |
30 |
40 |
| 30% |
30 |
45 |
60 |
表31：国内外厂商电动工具锂电池价格对比
| 厂商 |
价格（元/颗） |
| 国内厂商 |
100-120 |
| 国外厂商 |
120-150 |
表
