国内REITs发展的历程、潜力、影响、趋势-20200823-兴业证券-47页_2mb

基建REITs发展分析总结

核心内容

本报告主要分析了国内基础设施REITs（不动产投资信托基金）的发展历程、政策背景、市场潜力及未来趋势。通过对比境外REITs市场经验，结合国内实际，提出了发展REITs的多重利好及政策建议。

主要观点

• 政策支持：2020年4月底和8月初出台的三份文件，构成了国内REITs试点的“顶层设计+核心配套文件”的“一体两翼”政策体系，为REITs发展提供了法律和操作层面的支持。
• 市场潜力：国内基础设施存量规模庞大，估算约为116万亿元，潜在REITs市场规模在2.3万亿至5.5万亿之间，具有较大发展空间。
• 类REITs积累经验：国内类REITs市场已发行超1400亿元，为公募REITs的推广积累了丰富的实践经验。
• 三方利好：REITs对投资者、企业及政府均有利，有助于降低企业税负、提升盈利能力，改善政府融资环境，同时为投资者提供稳定回报。
• 未来趋势：权益类REITs将成为主流，PPP项目为REITs提供约4000亿元储备标的，配套政策如税惠和注册制将推动市场发展。

关键信息

1. 国内REITs发展历程和新规分析

• 早期尝试：2005年越秀投资发行首支离岸REITs，2014年“中信启航”成为国内首个权益类REITs产品。
• 政策体系：40号文、《通知》及《指引》共同构成“一体两翼”政策体系，推动REITs试点项目申报和基金发行。
• 试点项目：优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区等重点区域及基础设施补短板行业，如仓储物流、收费公路、机场、港口等。
• 市场趋势：预计首批试点项目年内落地，规模有望超百亿。

2. 我国基础设施存量规模和REITs市场潜在规模分析

• 基础设施存量：2018年全国基础设施存量约115.51万亿元（以2018年价格计）。
• 公路设施存量：2018年全国公路设施存量约16.99万亿元（以2018年价格计）。
• 市场潜在规模：从可证券化率角度估算，国内REITs市场潜在规模在2.3万亿至3.5万亿之间；从市值占比角度估算，潜在规模在2.8万亿至5.5万亿之间。

3. 类REITs市场：发行超1400亿，为推行公募REITs积累经验

• 类REITs发行情况：截止2020年6月，共发行77只产品，规模达1458亿元。
• 底层资产：主要为商业、办公和租赁住房，部分涉及基础设施。
• 产品属性：采用“私募+ABS”结构，以优先级+次级分层架构为主，产品属性偏固收债型。
• 收益率和流动性：类REITs收益率显著高于ABS和国债，流动性优于ABS整体水平。

4. 发展REITs利好三方，驱动企业轻资产化扩张和估值重塑

• 投资者：REITs兼具稳定股息和长期回报率优势，理论最佳配置比例达17%，契合价值投资理念和长期资金需求。
• 企业：REITs可降低税负杠杆、提升盈利能力，推动企业轻资产化扩张及估值重塑。
• 政府：REITs有助于盘活存量资产、降低杠杆、改善基建投融资环境，支撑逆周期调节和推动资本市场繁荣。

5. 展望国内REITs发展趋势

• PPP结合：PPP为REITs提供约4000亿元储备标的，二者结合必要且可行。
• 权益类REITs主流：权益类REITs将成为国内市场主流方向，管理人需兼具金融和不动产管理运营能力。
• 配套政策：未来有望出台税惠和IPO注册制等配套政策，推动市场发展。

风险提示

• 宏观经济下行：可能影响REITs的收益和流动性。
• 政策落地不达预期：政策执行力度和效果可能低于预期。
• 融资环境恶化：可能制约REITs的发展进程。

图表概览

• 图1：月度基建项目申报金额及增速
• 图2：月度中标额及增速
• 图3：地方融资途径创新演变
• 图4：永续盘存法计算基础设施存量示意图
• 图5：估算我国全国基础设施存量规模
• 图6：估算各省2018年基础设施存量规模
• 图7：估算全国公路设施存量规模
• 图8：主要市场REITs市值占当地GDP比重
• 图9：主要市场REITs市值占当地股市市值比重
• 图10：我国债券市场数量及规模
• 图11：三类ABS历年发行金额
• 图12：三类ABS历年发行数量
• 图13：三类ABS发行数量和金额统计
• 图14：三类ABS当前债券数量和余额统计
• 图15：ABS按基础资产类型分类
• 图16：ABS余额按基础资产类型分类
• 图17：2014-2020年类REITs发行情况
• 图18：已发行类REITs按底层资产类型分布
• 图19：全体ABS收益率分布
• 图20：类REITs收益率分布
• 图21：类REITs架构
• 图22：“公募基金+ABS”模式
• 图23：美国各类REITs近5年平均回报率
• 图24：2003-2019年全球REITs市值规模
• 图25：2019年REITs规模百亿美元梯队
• 图26：当前主要机构持股美国权益类REITs情况
• 图27：当前美国权益类REITs市值份额
• 图28：当前美国权益类REITs股东分布
• 图29：Vanguard对美国权益类REITs持股比例分布
• 图30：AMT有效税率变化
• 图31：IDC巨头EQIX和DLR有效税率变化
• 图32：PSA杠杆率变化
• 图33：IIF杠杆率变化
• 图34：AMT净利率变化
• 图35：AMT融资成本变化
• 图36：ARE物业运营支出/收入变化
• 图37：IIF净利率变化
• 图38：富时权益类REITs各季FFO变化
• 图39：富时权益类REITs历年P/FFO变化
• 图40：DLR历年NOI/FFO/AFFO变化
• 图41：DLR市值及P/FFO变化
• 图42：IIF收入及租金收入变化
• 图43：IIF市值及P/FFO变化
• 图44：PPP库项目分布
• 图45：三类在库项目分布
• 图46：部分重点行业在库项目分布
• 图47：美国REITs市值规模及结构变化

表格概览

• 表1：REITs相关政策整理
• 表2：《通知》及《指引》对试点申报的相关规定
• 表3：《通知》主要内容
• 表4：历年新增专项债用途汇总
• 表5：次级比重较高的类REITs项目
• 表6：主要ABS品种收益率水平
• 表7：除去住房后主要ABS品种标准化成交量
• 表8：头部REITs市值及大股东
• 表9：部分美国REITs基本信息和财务指标变化
• 表10：部分上市建企运营资产整理
• 表11：历年新增专项债用途汇总
• 表12：《指引》新增、变动对基金管理人的要求
• 表13：美国及亚太REITs市场关于税收处理对比