怎么看2019下半年__25页_2mb

2019年下半年宏观经济与资产配置展望总结

核心内容

2019年下半年，中国经济面临多重挑战，包括房地产投资增速放缓、基建投资反弹受限、制造业投资缺乏持续动力、消费增速中枢下移、出口承压及通胀阶段性升温。同时，政策层面采取了逆周期调控措施，但经济内生性企稳动能不足，整体仍处于被动补库存与主动去库存并存的阶段。在这样的背景下，各类资产表现各异，需结合政策导向和市场预期进行配置调整。

主要观点

一、2019年上半年回顾

• 宏观经济与金融市场缺乏主线：投资者预期反复，风险资产与避险资产交易窗口频繁切换。
• 政策组合支撑经济韧性：财政前置、地产周期分化、央行宽松政策等共同作用，使一季度经济超预期。
• 风险资产快速修复：上证综指从2440点快速修复至3200点，但二季度经济数据回落，市场情绪转为谨慎。
• 债市遭遇流动性冲击：银行同业存单刚兑信仰被打破，信用分层现象加剧，信用债利差走阔。

二、下半年宏观经济展望

1. 房地产投资

• 投资增速拐点已过：1-4月增速为11.9%，预计四季度加速向下，全年增速约为7%。
• 结构性分化：建安投资短期有支撑，但土地购置费增速放缓，地产投资承压。
• 政策限制融资：银保监会23号文对信托融资限制，房企融资环境趋紧。

2. 基建投资

• 补短板效果有限：基建投资累计增速仅小幅反弹，5月回落至2.6%。
• 地方债务约束限制反弹空间：财政前置的支撑有限，地方政府和城投加杠杆动力不足。
• 政策松绑有限：专项债作为资本金的政策对基建投资提振作用有限，全年增速预计在7%以内。

3. 制造业投资

• 增速低点已现：前4个月增速为2.5%，创2004年以来新低。
• 反弹动力不足：终端需求疲软，政策效果有限，全年增速预计在5%左右。

4. 社会消费品零售总额（社消）

• 增速尚未企稳：5月增速8.6%，但受节日错位影响，全年增速预计为7.5%。
• 汽车销售透支：零售端促销透支了下半年需求，拖累社消整体表现。

5. 出口

• 外需环境恶化：全年出口增速可能转负，预计在-3%左右。
• 中美贸易冲突不确定性：谈判虽有改善，但长期风险仍存，出口承压。

6. 通胀

• 高点在四季度：CPI同比可能阶段性突破3%，但主要由供给端推动，总需求不支持持续高位。
• 核心通胀趋缓：扣除食品项后，核心CPI同比继续下滑，通胀风险可控。

关键信息

政策应对

• 货币政策：宽松空间仍存，但需平衡多目标，更可能采取结构性宽信用与定向宽货币策略。
• 财政政策：传统手段空间有限，需“创新”工具，如使用未发行专项债额度、提高专项债发行额度。

资产配置建议

• 债券：利率下行趋势确定，但回报可能一般，建议保持偏长久期，控制杠杆与信用风险。
• 黄金：短期调整压力存在，但中长期仍有上涨空间，可逢低吸入。
• 商品：若需求疲软，可能滑向被动补库存，建议逢高做空。
• 股票：难有趋势性牛市，更多为反弹机会，投资者宜采取逢高止盈策略。

风险提示

• 政策对经济下行的容忍度：可能高于市场预期。
• 流动性风险：银行同业存单发行难度增加，信用分层加剧。
• 中美贸易冲突：可能对出口与制造业造成更大冲击。

图表摘要

• 图表1：风险偏好快速修复
• 图表2：流动性分层与信用利差走扩
• 图表3：建安投资增速转正，其他费用增速放缓
• 图表4：土地出让金增速领先土地购置费用增速
• 图表5：三线及以下城市为房地产施工主体
• 图表6：基建投资增速回落
• 图表7：基建投资资金来源中预算内占比不足两成
• 图表8：制造业高污染子行业企业数减少
• 图表9：增值税减免对SW行业利润提升
• 图表10：社消增速中枢下移
• 图表11：春节消费为全年消费领先指标
• 图表12：中美利差与境外机构增持中债正相关
• 图表13：中美利差进入舒适区间
• 图表14：国债收益率曲线陡峭与平缓并存
• 图表15：黄金与美债实际利率负相关
• 图表16：基建与周期商品价格负相关

分析师信息

• 李奇霖：联讯证券董事总经理、首席经济学家，执业编号S0300517030002。
• 张德礼：中央财经大学经济学硕士，联讯证券高级宏观研究员，执业编号S0300518110001。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于相对沪深300指数涨跌幅，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于行业指数相对沪深300指数涨跌幅，分为增持、中性、减持。

字数统计：约990字