下半年宏观策略报告：经济下行，防御为先-20190813-德邦证券-27页_2mb

证券分析师报告总结

核心内容

本报告由陆兴元撰写，是德邦证券发布的“下半年宏观策略报告”，主要分析2019年上半年A股市场、债券市场、商品市场表现及经济基本面，展望下半年的经济走势与大类资产配置策略。

主要观点

• A股市场：下半年将维持震荡走势，结构性机会为主，TMT板块为积极配置方向，消费板块为偏防御选择。
• 债券市场：中长期债券收益率仍有下行空间，但空间不大，整体维持震荡。
• 商品市场：黄金价格在地缘政治风险上升和全球宽松政策推动下持续上涨，中长期更利好黄金。
• 经济基本面：中国经济进入“新常态”，增速放缓，强调结构调整，而非总量增长。消费对经济增长的贡献率提升，成为主要驱动力。

关键信息

1. 上半年大类资产表现

• 权益市场：

  • 上证综指上半年涨幅为 $19.45%$，各主要指数均上涨，但第二季度出现回落。
  • 行业板块普遍上涨，但分化明显，食品饮料、非银金融、家电等行业涨幅较大，而建筑装饰、钢铁等行业涨幅较小。
  • 融资热情先升后降，融资资金偏爱非银金融、计算机、电子、传媒、医药生物等板块。
  • 北上资金总体大幅净流入，但第二季度有所回落。
  • 限售股解禁及减持压力扩大，对市场形成一定影响。
  • 基金持仓变化显示资金倾向核心资产，如消费和金融板块。

• 债市：

  • 利率债和信用债表现较弱，但信用利差缩窄，信用债表现优于利率债。
  • 债券市场整体震荡，收益率下行空间有限。

• 商品市场：

  • 原油涨幅为 $21.63%$，主要受地缘政治风险影响。
  • 黄金价格涨幅为 $10.09%$，受益于全球宽松政策和地缘政治风险上升，中长期看好黄金。

2. 上半年经济回顾及展望

• 经济“新常态”：

  • 2019年中国经济增速放缓，进入长期增速中枢下移阶段。
  • 投资放缓，消费拉升，成为经济增长的主要驱动力。
  • 全球经济下行和贸易摩擦压力导致进出口增速承压。

• 经济结构：

  • 消费对GDP的贡献率超过 $60%$，消费内部升级仍在继续。
  • 房地产投资增速放缓，受调控政策和销售动力不足影响。
  • 制造业投资低迷，PMI低于荣枯线，反映经济疲弱。

• 政策环境：

  • 财政政策是维稳经济的主要手段，减税降费规模超预期。
  • 货币政策以结构性宽松为主，但受宏观杠杆率和CPI高位制约，难以过度宽松。
  • 科创板推出对市场有一定影响，但对主板的吸血效应明显。

3. 下半年大类资产配置建议

• 短期风险：

  • 市场面临回调风险，因政策和消息面落地，市场情绪有所修正。
  • 中美贸易摩擦未达预期，中美磋商未达成协议，但整体趋于缓和。

• 权益配置：

  • 下半年A股市场将震荡，结构性机会为主。
  • TMT板块（电子、计算机、通信）为积极配置方向，消费板块为偏防御选择。

• 债市配置：

  • 中长期债券收益率仍有下行空间，但空间有限，整体震荡。

• 商品配置：

  • 黄金价格因全球宽松政策和地缘政治风险而持续上涨，中长期看好黄金。

风险提示

• 全球经济加速下行。
• 政策力度不达预期。
• 中美贸易摩擦形势转变。

图表目录

• 图1：上证综指上半年走势
• 图2：A股主要指数上半年涨跌幅
• 图3：沪深两市成交金额
• 图4：申万一级行业上半年涨跌幅
• 图5：申万一级行业一季度和二季度涨跌幅
• 图6：沪深两市融资余额
• 图7：融资买入额占A股成交金额
• 图8：融资净买入额
• 图9：陆股通日净流入
• 图10：陆股通季净流入
• 图11：限售股解禁规模
• 图12：减持规模
• 图13：二季度偏股型基金股票仓位
• 图14：二季度行业板块配置比例
• 图15：一年期及十年期国债收益率
• 图16：国开收益率
• 图17：5年期中债中短期票据到期收益率
• 图18：信用利差
• 图19：布伦特原油期货结算价上半年表现
• 图20：COMEX黄金期货结算价上半年表现
• 图21：GDP当季同比
• 图22：三大产业累计同比拉动
• 图23：固定资产投资完成额：累计同比
• 图24：基建投资完成额：累计同比
• 图25：社会消费品零售总额：当月同比
• 图26：进出口增速：累计同比
• 图27：中国出口金额与全球经济景气度
• 图28：中国进口增速与PPI
• 图29：CPI与PPI：当月同比
• 图30：平均批发价：猪肉（元）
• 图31：布伦特原油价格（美元/桶）
• 图32：公共财政支出（亿元）
• 图33：摩根大通全球综合PMI
• 图34：波罗的海干散货指数(BDI)
• 图35：工业企业利润（亿元）
• 图36：房地产开发投资完成额：累计同比
• 图37：房屋销售、开工、竣工面积：累计同比
• 图38：房地产销售额与面积回落
• 图39：二三线城市房价同比增速依然较高
• 图40：中国制造业PMI
• 图41：全球各国制造业PMI
• 图42：地方债券发行情况
• 图43：基建投资增速累计同比
• 图44：中国进出口金额当月同比
• 图45：中国对美、东盟出口金额同比
• 图46：社会消费品零售总额：当月同比
• 图47：社零中汽车类及化妆品类消费同比增速
• 图48：中美十年期国债利差
• 图49：各行业板块归母净利润增长改善情况
• 图50：各行业板块ROE增长改善情况
• 图51：智能手机出货量同比增速降幅收窄
• 图52：首批科创板企业的领域分布情况
• 图53：CPI与PPI剪刀差回正并不断扩大
• 图54：中债国债到期收益率1年期与十年期走势
• 图55：美国十年期国债到期收益率
• 图56：黄金价格（美元/盎司）
• 图57：世界黄金需求量（吨）

表格目录

• 表1：二季度基金十大重仓股
• 表2：中央政治局历次会议内容比较
• 表3：FOMC会议声明对比