20170729-天风证券-江苏国信-002608.SZ-凤凰涅槃_信托+火电双轮驱动_14页_710kb

江苏国信（002608）总结

核心内容

江苏国信（002608）于2016年底完成破产重整和重大资产重组，通过置出亏损业务并注入国信集团旗下核心资产，包括江苏信托81.49%的股权和7家火电公司，标的资产交易价格为210.13亿元，标志着公司实现战略转型，从亏损的船舶行业转向信托和火电双主业模式，提升公司价值。

主要观点

• 信托板块：信托行业在政策宽松背景下迎来规模增长拐点，江苏信托作为行业中等偏上水平的公司，其信托资产规模和经营指标表现良好，但信托报酬率较低，未来有望通过业务转型和资产结构优化提升。
• 火电板块：火电资产在江苏省内市场占有率较高，受益于区域用电需求旺盛，具备良好的增长潜力。
• 投资建议：公司采用分部估值法，目标市值为552亿元，对应2017年每股19.3倍市盈率，目标价格为16.96元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

资产重组情况

• 置出业务：处置亏损资产以减轻债务压力，恢复持续经营能力。
• 注入资产：江苏信托81.49%股权和7家火电公司，合计交易价格210.13亿元。
• 股权结构：重组后，上市公司持有江苏信托81.49%股权，其他股权同比增资。
• 支付方式：舜天船舶以8.91元/股发行23.58亿股股份，支付对价。

信托板块分析

• 行业前景：信托资产规模增长，2017年一季度达21.97万亿元，同比增32.48%。
• 江苏信托表现：
  • 2016年营业收入16亿元，净利润13.29亿元。
  • 信托资产规模4677亿元，单一资金信托占比超90%。
  • 固有业务投资收益稳定，持有江苏银行7.73%股权。
• 增资计划：拟通过非公开发行不超过40亿元，用于扩充江苏信托净资本，提升其可用自有资金规模。

火电板块分析

• 市场地位：火电资产在江苏省内装机容量和发电量市场占有率分别为8.91%和9.82%。
• 经营情况：
  • 2016年火电板块营业收入161.21亿元，同比增长16.16%。
  • 新海发电、国信扬电、扬州二电为营收前三。
• 盈利能力：火电板块整体毛利率下降，但受益于用电需求增长。

盈利预测

• 2017E、18E、19E：
  • 营业收入分别为184.63亿元、206.58亿元、231.37亿元，同比增长9.8%、11.89%、12%。
  • 净利润分别为28.58亿元、30.29亿元、31.62亿元，同比增长165.27%、5.95%、4.41%。
  • EPS分别为0.88元、0.93元、0.97元。

估值情况

• 分部估值：
  • 信托板块估值参考三家可比信托公司（安信信托、陕国投A、经纬纺机）平均24倍PE，估值282.41亿元。
  • 火电板块参考四家电力公司（深圳能源、福能股份、建投能源、皖能电力）平均16倍PE，估值269亿元。
• 总估值：公司目标市值552亿元，对应17E19.3XPE，目标价格16.96元/股。

风险提示

• 信托行业监管政策趋严。
• 宏观经济下行，区域用电量下滑。

财务数据与估值表

行业与市场分析

• 信托行业：受益于政策宽松，规模增长迎来拐点，2017年一季度信托资产规模同比增长32.48%。
• 火电行业：电力需求增长显著，江苏省用电需求缺口自2010年起持续扩大，火电资产具备增长潜力。

总结

江苏国信通过资产重组实现战略转型，信托与火电双轮驱动，提升公司价值。信托板块受益于行业复苏，火电板块受益于区域市场需求旺盛，公司盈利预期良好，估值合理，建议投资者关注其未来表现。