20170122-兴业证券-江苏国信-002608.SZ-涅槃重生_转型_信托+火电__17页_1mb

*ST舜天船舶 (002608) 总结

核心内容

*ST舜天船舶（002608）在经历长期亏损和债务危机后，通过破产重整与重大资产重组实现业务转型，由传统的国际航运和船舶制造业务转向“信托+火电”双主业发展模式。

主要观点

• 业务转型：公司通过发行股份方式收购国信集团持有的江苏信托81.49%股权以及多家火电企业的股权，交易对价合计210.13亿元，实现从亏损业务向信托和火电业务的转型。
• 破产重整：公司因巨额亏损和资不抵债进入破产重整程序，最终以保留价13.8亿元将资产转让予舜天集团全资子公司，剩余普通债权以资本公积金转增股票方式清偿。
• 盈利预测：预计2017-2018年公司归属于上市公司股东的净利润分别为25.78亿和26.57亿，EPS分别为0.79元和0.82元，对应PE分别为13.3倍和12.9倍，首次覆盖给予增持评级。
• 风险提示：存在煤价上涨、电价下调、信托行业增速放缓及信托项目违约等风险。

关键信息

1. 破产重整与资产重组

• 重整背景：因连续巨额亏损，公司进入破产重整程序。
• 资产转让：标的资产以13.8亿元保留价转让予舜天集团全资子公司，优先清偿破产费用、职工安置费用等，剩余部分以股票抵偿。
• 资本公积金转增：公司将全部账面资本公积51,993.12万元转增为51,993.12万股股票，总股本由37,485.00万股增至89,478.12万股。
• 股权结构变化：国信集团成为公司控股股东，持股比例达75.26%，实际控制人仍为江苏省国资委。

2. 火电业务板块

• 交易对价：火电板块交易对价为126.65亿元，占总交易对价的较大比例。
• 业务优势：
  • 区域优势：主要分布在江苏电力负荷中心，拥有较高的利用小时数和上网电量。
  • 成本优势：靠近港口和铁路，燃煤运输成本低；多数为超临界、超超临界高效发电机组，供电煤耗低于行业平均水平。
  • 装机容量与市场份额：总装机容量9,068MW，年发电量市场份额8.89%。
• 盈利模式：火电盈利主要依赖上网电价及计划发电量，受政策调控影响较大。

3. 信托业务板块

• 业务结构：江苏信托的主营业务分为固有业务和信托业务，其中固有业务占比高（约66%），以股权投资和金融产品投资为主，信托业务以手续费及佣金收入为主，占比约34%。
• 资产配置：信托资产中单一型项目占比高达93.39%，主要为通道业务，报酬率偏低。
• 风险提示：信托业务规模快速增长，但通道业务占比过高，未来需提升主动管理能力，同时净资本/风险资本之和逼近监管红线，需关注资本补充压力。

4. 可比公司估值

• 信托板块：可比公司市净率（LF）平均为2.92倍，市盈率（TTM）平均为31.43倍。
• 火电板块：可比公司市净率（LF）平均为1.70倍，市盈率（TTM）平均为22.41倍。

结构清晰

1. 公司发展情况

• 公司原主业为船舶建造和国际船舶贸易，但因市场低迷、成本上升等原因，长期亏损，面临破产。
• 通过破产重整和资产重组，公司实现业务转型，注入优质信托和火电资产。

2. 火电业务板块

• 业务优势包括区域、成本和设备优势。
• 2016年火电板块实现归母净利润72,203.73万元，盈利能力稳健。

3. 信托业务板块

• 信托业务收入占比低，主要依赖固有业务。
• 信托资产以单一型为主，通道业务占比高，未来需提升主动管理能力。
• 净资本/风险资本指标逼近监管红线，需关注资本补充压力。

4. 可比公司估值

• 信托业务板块：市净率和市盈率均高于行业平均水平。
• 火电业务板块：市净率和市盈率均低于行业平均水平。

结论

*ST舜天船舶通过破产重整与资产重组成功转型为“信托+火电”双主业公司，具备较强盈利能力和业务发展潜力，首次覆盖给予增持评级。但需关注煤价上涨、电价下调、信托行业增速放缓及信托项目违约等风险。