20180817-招商证券-7月全社会债务数据综述_警惕资金面边际收紧_11页_464kb

证券研究报告总结：警惕资金面边际收紧

核心内容

本报告分析了2018年7月中国宏观经济和金融市场数据，重点探讨了债务、货币政策、资产配置策略及全球经济对国内市场的影响。整体来看，中国经济仍处于实际产出下行下的减量博弈状态，市场对政策转向存在分歧，资金面边际收紧可能对金融市场产生影响。

主要观点

1. 债务情况

• 全社会债务：截至7月末，全社会总债务余额为274.0万亿元，同比增长6.3%，略高于前值6.1%。
• 家庭部门：家庭负债同比增速连续第15个月下降，家庭杠杆水平在2017年4月见顶后单边回落。
• 非金融企业：非金融企业负债同比增速较前值有所反弹，但整体仍处于去杠杆过程中，预计至少到2018年底将持续去杠杆。
• 政府部门：政府部门债务余额同比增速继续下降，显示去杠杆趋势仍在延续。
• 金融机构：广义金融机构债务余额同比增长3.9%，高于前值2.5%，表明金融去杠杆接近尾声。

2. 货币政策与资金面

• 银行超额备付金率：6、7月银行超额备付金率上升，显示流动性有所宽松，但后续向实体传导不畅可能引发货币政策转向偏紧。
• 基础货币余额：基础货币余额同比增速自2016年底以来整体下行，7月末为0.5%，低于前值1.2%。
• 货币乘数：7月货币乘数为5.80，略低于5月历史峰值，显示流动性压力仍在。

3. 资产配置策略

• 滞胀环境下：推荐“现金为王”的资产配置策略，建议投资者关注现金流而非资本利得。
• 债券市场：在滞胀中后期，长端利率债收益率将触顶回落，但短期仍需保持谨慎，预计10年国债收益率将在3.5%-3.6%区间震荡。
• 权益市场：弱势表现超出预期，盈利和资金面难以支持趋势性上涨，需关注风险偏好变化。
• 商品与汇率：国内商品指数上涨，但受限于限产、政策刺激及人民币贬值，难以持续；人民币汇率预计继续承压。
• 房地产市场：在家庭部门去杠杆背景下，一二线房价大概率震荡下跌。

关键信息

（1）债务结构分析

• 家庭债务：7月末家庭债务余额为44.2万亿元，同比增长18.6%，低于前值18.7%。
• 政府债务：7月末政府债务余额为50.3万亿元，同比增长12.0%，前值为13.3%。
• 非金融企业债务：7月末非金融企业债务余额为113.2万亿元，同比增长4.1%，高于前值3.5%。
• 金融机构债务：7月末金融机构（同业）债务余额为66.2万亿元，同比下降0.8%，前值为-1.2%。

（2）去杠杆趋势

• 实体部门去杠杆仍在继续，预计未来半年将保持温和回落态势。
• 非金融企业中，市场化程度高的部分（如工业企业）杠杆水平趋稳，僵尸企业（如国有企业）杠杆继续下降。
• 信用利差自2017年底恢复与十年国债收益率的逆向关系，显示市场对信用风险的重新评估。

（3）市场预期与政策影响

• 政策分歧：市场对是否转向刺激实体存在分歧，影响资金面和资产价格。
• 货币政策：6月基础货币供给增加带来资金面宽松，但7月有所收敛，显示货币政策可能逐步收紧。
• 全球影响：全球经济共振式复苏在2018年上半年触顶，后续可能回落，利好债市，利空权益市场。

图表要点

• 图1：全社会债务余额同比增速，显示整体债务增长趋势。
• 图2：金融机构（同业）债务余额同比增速，反映金融去杠杆进程。
• 图3：实体部门债务余额同比增速，显示去杠杆趋势。
• 图4：家庭、政府和非金融企业债务余额同比增速，分部门展示去杠杆情况。
• 图5：工业企业和国有企业债务余额同比增速，区分不同企业类型。
• 图6：广义金融机构债务余额同比增速，显示金融去杠杆状态。
• 图7：超储率、超额备付金率和货币乘数，反映流动性变化。
• 图8：货币供给结构，显示非银金融机构存款余额变化。
• 图9：基础货币结构，反映基础货币供给趋势。
• 图10：NM2与M2对比，显示金融去杠杆对广义货币的影响。
• 图11：银行、保险债券投资余额同比，反映债券市场资金配置情况。

投资建议

• 债券市场：中长期看好利率债牛市，短期需保持谨慎，关注收益率震荡。
• 权益市场：短期难言触底，需等待滞胀后的衰退阶段。
• 商品市场：短期上涨动力不足，难以持续。
• 汇率市场：人民币汇率承压，可能继续贬值。
• 房地产市场：在家庭部门去杠杆背景下，房价或继续震荡下跌。

分析师信息

• 谢亚轩：招商证券研究发展中心分析师，负责宏观经济研究。
• 张一平：招商证券研究发展中心高级分析师。
• 刘亚欣：招商证券研究发展中心宏观经济助理分析师。
• 林澎：招商证券研究发展中心宏观经济助理分析师。
• 高明：招商证券应用经济学博士后。

投资评级定义

• 公司短期评级：以6个月内公司股价表现为标准，分为强烈推荐、审慎推荐、中性和回避。
• 公司长期评级：以公司长期竞争力为标准，分为A、B、C。
• 行业投资评级：以行业指数表现为标准，分为推荐、中性和回避。

重要声明

本报告由招商证券编制，基于合法信息，不保证其准确性和完整性。分析结果基于假设，仅供参考，不构成投资建议。招商证券保留追究法律责任的权利。