2021年二季度债市展望：是左侧机会？还是诱多风险？-20210323-天风证券-18页_1mb

2021年二季度债市展望总结

核心内容

2021年二季度债市展望报告主要分析了利率走势、宏观形势、市场走向及投资策略。核心观点认为，2021年整体利率水平将呈现区间震荡，但具体区间存在分歧，主要取决于政策利率是否调整及经济基本面的变化。

主要观点

利率走势

• 市场共识：利率将呈现区间震荡。
• 判断依据：若政策利率不调整，利率走廊R007波动范围约为 $1.8% - 3.2%$，中枢在 $2.5%$ 左右。
• 利率上限：一年MLF对应一年国债上限为 $2.95%$，一年LPR对应十年国开债上限为 $3.85%$。
• 十年国债与国开债区间：预计全年十年国债区间在 $3% - 3.35%$，十年国开债在 $3.5% - 3.85%$。
• 加息条件：加息需满足调查失业率低于 $5%$ 且通胀（包括CPI）仍居高不下，因此二季度未必是利率的顶部，三季度也难言乐观。

宏观形势

• 经济复苏：中国经济已站上潜在增速，走出疫情。
• 货币政策基调：整体偏紧，强调“防风险、稳杠杆”，甚至存在去杠杆的可能。
• 通胀与就业：央行关注通胀与就业，作为评估经济偏离潜在增速的指标。
• 低基数影响：2021年经济增速虽有同比冲高，但剔除基数效应后，全年经济增长仍位于潜在增速上方。

市场走向

• 两条主线：社融下行与PPI上行是2021年市场的主要影响因素。
• 历史经验：在“社融下行+PPI上行”的组合下，权益市场可能先抑后扬，债市则面临一定压力。
• 投资策略：不建议“抢跑”，需从底线思维考虑确定上限，以划定安全边际。

关键信息

利率与宏观经济的关系

• 产出缺口：产出缺口为正且扩大，意味着整体通胀压力抬升。
• PPI与利率关系：PPI上行周期中，利率可能阶段性走高，但未必突破上限。
• CPI与就业：央行更关注CPI和就业，认为加息可能性较小，除非失业率回落至 $5%$ 以内且通胀居高不下。

政策考量

• 宏观审慎管理：政策强调防风险，尤其是对地产、经营贷等领域的调控。
• 货币政策锚定：以国内CPI和就业为政策锚定，而非完全依赖PPI。

市场表现与资产配置

• 债券市场：建议从票息角度进行平衡配置，利率债的配置价值逐渐回归。
• 风险资产：在PPI上行期间，风险资产可能面临一定压力，需谨慎对待。

投资建议

• 利率债：在 $3% - 3.2%$ 的收益率水平下，具备一定配置价值，高于此水平则安全边际更高。
• 信用债：在信用下行周期中，利率债的分量凸显，但需注意风险。
• 投资节奏：不建议简单按照宏观图景交易，需关注政策节奏与安全边际。

风险提示

• 经济走势超预期：若经济复苏超预期，可能影响利率走势。
• 外部环境变化：如中美关系、全球通胀预期等，可能对债市产生影响。

结论

2021年债市整体呈现区间震荡，利率水平底部上抬，但不会出现单边牛市。投资需结合政策与经济基本面，关注利率上限与安全边际，避免“抢跑”策略。利率债仍是相对稳健的选择，但需注意宏观形势的不确定性。