2017-20170531-光大证券-N安奈儿（002875.SZ）：专业童装护成长，温情舒适永相伴_49页-3mb

安奈儿（002875.SZ）深度分析总结

核心内容

安奈儿是一家专注于中档专业童装的品牌运营商，成立于1999年，旗下品牌“安奈儿”覆盖0-12岁儿童服装市场，定位为“不一样的舒适”。2016年，公司市占率排名第三，仅次于巴拉巴拉，是本土专业童装品牌的重要代表。

主要观点

• 安奈儿在童装行业具有较高的品牌认知度和市场影响力，其产品以安全、舒适为核心卖点。
• 公司主要采用直营模式，同时积极拓展电商渠道，线上收入增长显著，2012-2016年电商收入复合增速达67.99%，线上收入占比由5.09%提升至24.32%。
• 公司通过自主设计研发、严格品质控制和多元渠道布局，形成了独特的竞争优势。
• 童装行业处于成长期，未来仍有望维持高个位数增长，行业集中度有待提升。

关键信息

公司概况

• 品牌定位：中档专业童装品牌，覆盖大小童装（0-12岁）。
• 收入表现：2012-2016年营收复合增速为13.56%，2016年营收达9.20亿元；净利润复合增速为19.01%，2016年净利为7912万元。
• 渠道结构：2016年线下渠道1458家，其中直营占比66.53%、加盟占比33.47%；线下直营收入占比达77.81%。
• 电商发展：线上收入占比24.32%，线上直营模式占线上收入的84.30%。
• 股权结构：控股股东为曹璋和王建青夫妇，合计持股79.44%；公司设立安华达投资管理有限公司作为员工持股平台，激励机制充分。

运营模式

• 设计研发：自主设计，建立“纵向一体化、横向专业化”的体系，覆盖春夏、秋冬两季。
• 采购模式：核心面料采取“以销定采”、“定织定染”方式，与供应商建立长期合作关系。
• 生产模式：采用外包生产，主要为委托加工，2016年占比达93.13%。
• 销售模式：线上线下结合，直营与加盟并行，线上以天猫、京东、唯品会等平台为主。
• 品牌推广：注重温情营销，通过会员活动、线上线下宣传等方式提升品牌影响力。

行业分析

• 行业特性：注重安全与舒适，存在品质和设计研发壁垒。
• 市场容量：2013-2016年复合增速达7.60%，2016年市场规模达1450.11亿元，预计未来将维持高个位数增长。
• 行业格局：集中度较低，专业品牌和成人装延伸品牌并存，未来有望提升集中度。
• 行业趋势：成人装延伸品牌凭借品牌影响力和渠道优势，专业品牌则依靠细节设计和温情服务打造龙头地位。

历史回顾

• 成长轨迹：公司经历创业积累、快速发展和全面提升三个阶段，2016年线下直营门店占比达66.53%。
• 业绩表现：直营和电商渠道带动收入增长，但直营模式导致销售费用率上升，影响净利率。
• 店效分析：直营门店店效持续提升，2016年达55.67万元/家，加盟店效为31.66万元/家。

募投项目分析

• 募集资金：不超过2500万股，预计募集3.79亿元。
• 资金用途：新建直营门店295家、设计研发中心建设、信息化建设、补充营运资金。
• 项目预期：提升品牌影响力、优化供应链管理、增强市场竞争力。

盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2017-2019年EPS分别为0.87、1.05、1.26元。
• 估值：综合考虑公司成长性、行业景气度及新股估值溢价，给予2017年30~35倍PE，对应合理价格区间26.10~30.45元/股。

风险提示

• 产品质量把控风险
• 品牌单一风险
• 高直营模式下的存货风险

财务数据概览

发行信息

• 发行价格：17.07元/股
• 合理价格区间：26.10~30.45元/股
• 发行规模：2500万股
• 主承销商：中信证券股份有限公司
• 主要股东：曹璋、王建青、徐文利和深圳市安华达投资管理有限公司等

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图表目录

• 图1：公司发展历程
• 图2：2016年我国童装市场前十大品牌市场占有率
• 图3：2016年公司营业收入分线下、线上占比
• 图4：2016年公司直营、加盟收入占比
• 图5：2016年线下渠道数量分直营加盟占比
• 图6：2016年线下渠道数量分商场联营、品牌专卖占比
• 图7：2012-17Q1公司收入及增速
• 图8：2012-17Q1公司归母净利及增速
• 图9：2012-2016公司电商收入及增速
• 图10：2012-2016公司电商收入占主营业务收入比重
• 图11：2016年公司主营收入分产品占比
• 图12：2016年公司营业收入分地区占比
• 图13：安奈儿运营流程
• 图14：发行前公司股权结构图
• 图15：童装属于婴童产业的一部分
• 图16：童装分类
• 图17：童装消费特性及新消费趋势构成童装行业进入壁垒
• 图18：2002~2016年我国童装市场规模及增速
• 图19：细分服装品类市场规模增速对比
• 图20：我国人口出生率
• 图21：我国0-14岁人口及增速
• 图22：全国人均可支配收入及增速
• 图23：2011-2015年中国人均童装支出及增速
• 图24：2002~2021E我国童装市场规模及增速
• 图25：2016年我国人均童装消费与发达国家对比
• 图26：童装行业处于成长期
• 图27：2011、2016年我国童装行业前十大品牌市场占有率
• 图28：我国童装市场集中度不断提高
• 图29：2016年中国童装市场集中度仍远低于发达国家
• 图30：2012-17Q1公司收入及增速
• 图31：2012-17Q1公司归母净利及增速
• 图32：2012~2016年公司电商收入、增速、占主营收入比重
• 图33：2012~2016年公司分渠道收入占比
• 图34：2012~2016年公司直营与加盟收入及增速
• 图35：2012~2016年公司线下收入及增速
• 图36：2012~2016年公司线下渠道数及增速
• 图37：2012~2016年公司直营、加盟渠道数及增速
• 图38：2012-2016年线下渠道店效及增速
• 图39：2012-2016年直营、加盟渠道店效及增速
• 图40：2013-2016H1公司成衣销售数量及均价
• 图41：2012~2016年公司分地区收入占比
• 图42：2012-2016公司毛利率
• 图43：2012-2016分渠道毛利率
• 图44：2013-16H1安奈儿期间费用率
• 图45：2013-16H1安奈儿三大费用率
• 图46：2012-2016公司净利率
• 图47：2012-2016公司存货周转率
• 图48：2012-2016公司应收账款周转率
• 图49：2016年可比公司营收对比
• 图50：2016年可比公司渠道数量对比
• 图51：2016年可比公司电商收入及占比对比
• 图52：2012-2015年可比公司直营收入及占比对比
• 图53：2012-2016年可比公司营收增速对比
• 图54：2012-2015年可比公司净利增速对比
• 图55：2012-2016年可比公司毛利率对比
• 图56：2012-2016年可比公司期间费用率对比
• 图57：2012-2016年可比公司销售费用率对比
• 图58：2012-2016年可比公司管理费用率对比
• 图59：2012-2016年可比公司财务费用率对比
• 图60：可比公司净利率对比
• 图61：2012-2016年同业存货周转率对比
• 图62：2012-2016年同业应收账款周转率对比
• 图63：公司加强内外部控制增强产品安全与舒适性
• 图64：公司产品用料安全舒适
• 图65：公司产品包边工艺精细
• 表1：公司产品覆盖大、小童装
• 表2：天猫“双十一”童装品牌销售排行榜
• 表3：安奈儿具体运营模式
• 表4：发行前后股权结构
• 表5：我国童装行业主要参与者及特点
• 表6：2016年我国童装市场前十大品牌简介
• 表7：美国、日本、英国服装行业与童装行业前十大品牌对比
• 表8：美日英童装行业专业童装品牌龙头简介
• 表9：主要竞争对手对比
• 表10：公司参与各类国家/行业标准起草、修制定工作
• 表11：公司营销渠道及方式
• 表12：预计募集资金使用计划
• 表13：新建295家直营店的具体情况
• 表14：信息系统功能模块
• 表15：关键项目预测
• 表16：可比公司PE比较
• 表17：品牌服饰次新股估值表

总结

安奈儿作为中档专业童装品牌，在童装行业中具有较高的市场地位和品牌影响力。公司通过直营与电商的双轮驱动，实现了收入与净利的快速增长。未来，随着二胎政策的持续影响和消费升级的推动，童装市场仍有较大增长空间。公司通过精细化运营和品牌建设，有望进一步巩固市场地位，成为行业龙头。