20230330-浙商证券-三未信安-688489.SH-三未信安2022年报点评报告_收入结构升级_人效持续提升_7页_926kb

三未信安2022年报点评总结

核心内容概述

三未信安（688489）在2022年实现了显著的业绩增长，营业收入达3.4亿元，同比增长25.69%，归母净利润为1.07亿元，同比增长43.52%。公司收入结构持续优化，重点向密码系统领域倾斜，人效提升明显，同时在研发方面保持高强度投入，显示出公司在数据安全领域的战略聚焦。

主要观点

1. 收入结构升级，密码系统成为增长引擎

• 收入增长：2022年公司整体收入增长符合预期，且增速高于行业平均水平。
• 产品结构变化：
  • 密码板卡收入同比下降40.22%，可能受到合作厂商业务增速放缓影响；
  • 密码整机收入同比增长7.85%，密码系统收入同比增长143.69%，成为主要增长点，主要得益于与华为云在密码领域的合作放量。
• 客户结构优化：
  • 最终客户收入占比从2021年的13%提升至2022年的18%，显示出公司对终端市场的渗透能力增强。

2. 费用投入稳健，研发为核心战略方向

• 费用增长：2022年销售/管理/研发费用分别同比增长24.97%、12.45%、35.22%，费用率保持稳定。
• 研发投入：研发费用占比持续提升，单位研发投入产出由1.70提升至1.72，体现公司“重研发”的策略。
• 自研成果：公司首款自研密码安全芯片XS100成功量产，带来约641万元收入，短期有助于降本增效，长期则有望推动产品国产化替代和性能提升，助力构建“算法+芯片”双核心技术壁垒。

3. 人效持续提升，产品化能力突出

• 毛利率与净利率：2022年毛利率为75.47%，净利率为31.55%，分别较2021年提升1.85和3.92个百分点，连续四年保持上升趋势。
• 人均创收与创利：2022年人均创收92.83万元，人均创利29.29万元，分别同比增长6%和22%，持续提升效率。
• 研发投入产出比：单位研发投入产出持续优化，反映出研发成果的高效转化能力。

关键信息

财务数据概览

财务比率分析

投资评级与展望

• 投资评级：买入（首次），基于公司收入结构调整、人效提升及商用密码行业景气度上行的判断。
• 盈利预测：预计2023-2025年营业收入分别为4.55/6.00/7.90亿元，归母净利润分别为1.41/1.96/2.75亿元，EPS分别为1.83/2.55/3.58元。
• 估值水平：对应2023年市盈率约为59.63倍，2025年市盈率降至30.51倍，估值逐步下降，成长性与盈利性支撑较强。

风险提示

• 自研密码芯片落地进程不及预期；
• 行业竞争加剧；
• 密码行业政策落地不及预期；
• 技术人才流失风险。

公司基本信息

• 收盘价：￥109.18
• 总市值：8,401.65百万元
• 总股本：76.95百万股

图表与数据来源

• 图1：公司2021年收入结构（产品层面）
• 图2：公司2022年收入结构（产品层面）
• 图3：公司2021年收入结构（客户层面）
• 图4：公司2022年收入结构（客户层面）
• 图5：公司2018-2022毛利率持续提升
• 图6：公司2018-2022人均创收持续提升
• 图7：公司2018-2022人均创利持续提升
• 图8：公司2018-2022单位研发投入产出持续兑现

资料来源：浙商证券研究所