20181109-东方财富证券-和而泰-002402.SZ-深度研究_智能控制器龙头_芯片+物联网齐发力迎来新时代_29页_2mb

和而泰（002402）深度研究报告总结

核心内容

和而泰是国内智能控制器行业的龙头企业，主营业务涵盖家庭用品智能控制器的研发、生产和销售，智能硬件、物联网与人工智能大数据运营服务平台业务，以及射频芯片业务。公司业绩多年持续增长，2010-2017年营收CAGR达24.33%。尽管2018年以来，智能控制器产品毛利率受到上游原材料涨价影响有所下滑，但通过美元升值、原材料替代、费用管控和成本转移，以及子公司铖昌科技的高毛利带动，公司毛利率有望保持稳定并持续改善。

主要观点

1. 产业链延伸：公司通过收购铖昌科技，向产业链上游拓展，进入微波毫米波射频芯片领域，提升主营业务竞争力并拓展军工市场。
2. 物联网布局：公司自2014年起建立C-Life大数据平台，致力于打造智慧家庭全场景服务闭环，布局较早，具备先发优势。
3. 盈利预测：预计公司2018/2019/2020年营业收入分别为27.04/36.42/49.91亿元，归母净利润分别为2.56/3.48/4.79亿元，EPS分别为0.3/0.41/0.56元，对应市盈率分别为21/16/11倍。
4. 估值与评级：基于相对估值，公司2019年给予20倍PE，对应市值56.6亿元；子公司铖昌科技2019年给予25倍PE，对应市值13亿元。公司整体市值预计为69.6亿元，对应每股价格8.13元，目标价8.2元，评级为“增持”。

关键信息

• 股权结构：公司实际控制人为刘建伟，持股17.35%，与深圳市创东方一致行动人合计持股26.71%。
• 研发能力：公司拥有近600名研发人员，600项知识产权，300项发明专利，研发能力强。
• 客户资源：公司是伊莱克斯、惠而浦、西门子、GE、松下、宝马、三星等国际大企业的核心合作伙伴。
• 市场布局：公司产品覆盖全球多个领域，包括家用电器、汽车、智能家居等，2017年营收达19.79亿元，同比增长46.99%。
• 战略投资：公司通过定增和可转债募集资金，用于扩大产能和推进大数据平台建设，提升竞争力。
• 员工激励：公司实施员工股权激励计划，覆盖178名员工，激励对象包括核心管理层和技术人员，有助于提升公司稳定发展。

产业链与市场分析

智能控制器产业链

• 智能控制器是集微电子技术、电子电路技术、现代传感与通讯技术、智能控制技术、人工智能技术于一体的控制部件，是整机产品的核心。
• 上游包括芯片、传感器、IGBT、无源器件、印刷电路板等；中游是智能控制器的设计制造企业；下游包括家用电器、电动工具、汽车电子和智能家居等。

市场趋势

• 全球智能控制器市场规模持续增长，预计到2020年将达到209亿美元，年均增长率5.5%。
• 中国智能控制器市场结构中，汽车电子、家用电器和电动工具是主要下游，市场占比分别为23%、14%和13%。
• 随着智能家居和汽车电子的发展，智能控制器需求快速增长，预计2018-2023年中国智能控制器行业将保持年12%的增长率，到2023年市场规模将突破3万亿元。

铖昌科技收购

• 铖昌科技是微波毫米波射频芯片领域的领先企业，技术实力强，应用于航天、航空、军工等高端领域。
• 收购完成后，公司持有铖昌科技80%股份，预计2019年净利润为0.65亿元，给予25倍PE估值，对应市值13亿元。
• 收购有助于公司拓展军工市场，提升产品毛利，强化物联网和人工智能大数据战略。

盈利预测与估值

• 营业收入：2018年预计27.04亿元，2019年预计36.42亿元，2020年预计49.91亿元。
• 归母净利润：2018年预计2.56亿元，2019年预计3.48亿元，2020年预计4.79亿元。
• EPS：2018年0.3元，2019年0.41元，2020年0.56元。
• PE：2018年23.78倍，2019年20.03倍，2020年14.73倍。
• PB：2018年3.55倍，2019年2.94倍，2020年2.37倍。
• EV/EBITDA：2018年16.29倍，2019年11.85倍，2020年8.32倍。

风险提示

• 智能控制器需求不及预期；
• 上游电子元器件价格大幅波动；
• 铖昌科技业绩不及预期。

结论

和而泰凭借其在智能控制器领域的领先地位，结合物联网和大数据平台的布局，以及对铖昌科技的收购，正在向更高层次发展。公司具备强大的研发能力、优质客户资源和良好的费用管控能力，未来发展前景广阔，盈利预测乐观，给予“增持”评级。