专项债专题：专项债会带动多少基建投资？-20191206-天风证券-17页_656kb

专项债对2020年基建投资的拉动作用分析总结

核心内容

本报告围绕2020年新增专项债的规模、结构及对基建投资的拉动作用进行分析，结合政策导向和实际数据，预判专项债对基建投资的推动效果。

主要观点

1. 2020年新增专项债规模与结构预判

• 新增规模：预计在3万亿左右，较2019年增长约50%。
• 资金用途结构：基建比重上升，但土储和棚改仍为主要用途。
• 政策导向：专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目。

2. 明年基建项目的资本金与杠杆

• 专项债用于资本金的要求：专项债资金可用于项目资本金的前提是项目收益兼有政府性基金预算收入和其他经营性专项收入，并且偿还专项债本息后仍有剩余专项收入。
• 资本金下调对杠杆的影响：历史上资本金下调对基建投资增速影响不大，更多依赖配套政策（如四万亿计划、专项建设债）。
• 权益型金融工具的使用：尽管政策鼓励，但永续债计入权益工具存在诸多限制，且城投企业永续债主要用于借新还旧，实际用于项目资本金的规模有限。

3. 专项债对明年基建投资的拉动作用

• 拉动规模：在中性情形下，专项债部分新增拉动的基建投资规模约为8600亿元，预计2020年基建投资增速为4.7%。
• 不同情形下的测算：
  • 乐观情形：专项债用于基建项目约1万亿，用作资本金比例为20%，拉动规模可达12600亿元。
  • 中性情形：专项债用于基建项目约1万亿，用作资本金比例为10%，拉动规模为8600亿元。
  • 基准情形：基建专项债规模与今年相当，约为5400亿元，用作资本金比例为10%，拉动规模为2160亿元。

关键信息

专项债资金用途

• 2017年棚改专项债尚未推出，灰色部分包括棚改和基建及其他分项。
• 2018年专项债中基建相关比重不足10%，2019年上升至25%，预计2020年进一步提升。
• 土储和棚改仍是大头：
  • 棚改目标：预计2020年执行约514万套，投资规模约1.76万亿。
  • 土储专项债：作为专项债资金的主要用途，与土地财政密切相关。
  • 隐性债务化解：专项债可用于偿还政府拖欠工程款、土地收储、项目结算等方式。

专项债与资本金的关系

• 专项债资金用于项目资本金的比重上限为20%。
• 项目资本金需满足一定收益条件，否则无法通过市场化融资补充。
• 城投企业永续债主要用于借新还旧，约70%资金用于此用途，仅少部分用于项目建设。

政策背景与影响

• 2019年11月13日国常会：提出降低部分基础设施项目最低资本金比例，鼓励使用权益型、股权类金融工具。
• 2019年11月27日《关于加强固定资产投资项目资本金管理的通知》：
  • 明确权益型金融工具用于资本金的比例不得超过50%。
  • 强调不得使用本息回购承诺、名股实债等作为资本金。
  • 要求不得违规增加地方政府隐性债务。

基建投资增速分析

• 2019年1-10月基建投资增速为3.26%，预计全年可维持该增速。
• 在中性情形下，专项债新增拉动的基建投资规模约为8600亿元，带动基建投资增速约4.7%。
• 历史数据显示，单纯资本金比例下调对基建投资增速影响有限，更多依赖配套政策。

小结

2020年专项债预计带动基建投资增速约4.7%，其中土储和棚改仍为主要用途，基建项目资本金比例上限为20%，权益型金融工具（如永续债）在实际应用中受限较多，难以显著提升基建投资增速。专项债的拉动作用更多依赖于其在资本金和配套融资中的合理运用。