深度报告-20210629-天风证券-三人行-605168.SH-具备核心大客优势_扎根品牌广告利基市场_22页_2mb

三人行公司总结

核心内容

三人行（605168）是一家以数字营销服务为主导的综合型广告传媒企业，成立于2003年，从校园代理起步，逐步转型为互联网营销服务商。公司主要业务包括数字营销服务、场景活动服务和校园媒体营销服务，其中数字营销服务是公司营收的主要来源，2020年占主营业务收入的91.39%。公司拥有广泛的头部客户资源，包括中国电信、中国移动、中国工商银行、京东、伊利等，并与字节跳动、腾讯、新浪等主流互联网媒体建立了良好的合作关系。

主要观点

• 客户结构稳定：公司以大客户为主，头部客户广告投放需求持续，客户黏性强，2020年前五大客户销售额占比达73.81%。
• 业务转型成功：2014年公司成功转型至互联网营销领域，2020年数字营销服务收入占比提升至91.39%，公司业务结构持续优化。
• 盈利能力强：2018-2020年公司毛利率分别为22.76%、20.26%、17.89%，净利率分别为11.3%、11.9%、12.9%，均优于可比公司。
• 高分红与股权激励：公司2020年计划每股派发现金红利3.00元，分红率为57.61%。同时实施限制性股权激励计划，以增强员工积极性。
• 未来增长预期：预计2021-2023年净利润分别为5.17亿元、7.41亿元、9.33亿元，对应P/E估值分别为20x、14x、11x，目标价为212.8元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
• 行业趋势：数字营销成为广告行业的重要增长点，市场规模持续扩张，公司凭借优质媒体资源和广告客户优势，具备较强的发展潜力。

关键信息

公司发展

• 成立于2003年，2014年转型互联网营销，2020年在上海证券交易所上市。
• 主要客户包括大消费品牌、运营商及金融企业，2015年与伊利建立合作关系，2020年成为其最大广告主。
• 2020年与字节跳动、腾讯、新浪等主流媒体建立合作关系，前五大供应商采购占比达63.06%。

财务表现

• 营收增长：2018-2020年营收分别为11亿元、16.31亿元、28.08亿元，对应同比增速为45%、48%、72%。
• 净利润增长：2018-2020年归母净利润分别为1.24亿元、1.94亿元、3.63亿元，同比增长27%、56%、87%。
• 经营现金流健康：2020年经营性现金流净额为1.16亿元，2021年Q1经营性现金流净额为-2.5亿元，但整体仍保持稳定。
• 成本结构：媒体资源成本占比最高，2020年数字营销服务毛利率为19.5%，净利率为12.9%。

股权结构与管理团队

• 控股股东为西安多多投资管理有限公司，实际控制人为钱俊冬和崔蕾。
• 公司管理团队稳定，核心成员包括钱俊冬（董事长、总经理）、王川（董事、副总经理）、张昊（董事、副总经理）、陈胜（财务总监）、李达（董事会秘书）等。

投资建议

• 投资评级：买入（首次评级），目标价为212.8元/股。
• 盈利预测：预计2021-2023年净利润分别为5.17亿元、7.41亿元、9.33亿元。
• 财务指标：公司市盈率、市净率、市销率等估值指标逐年下降，但公司盈利能力依然强劲。

风险提示

• 宏观经济不景气：若经济持续下行，将对广告行业造成负面影响。
• 市场竞争加剧：行业集中度低，若不能持续满足客户需求，将面临竞争压力。
• 广告主流失：客户集中度高，一旦客户流失将影响公司业绩。
• 行业监管趋严：政策变化可能对广告行业产生不利影响。

结构分析

业务结构

• 数字营销服务：公司主要营收来源，2020年占主营业务收入的91.39%，包括广告投放代理和广告方案策划与执行。
• 场景活动服务：占比为5.26%，提供创意策划、场地租赁、物料采购等服务。
• 校园媒体营销服务：占比为0.63%，公司拥有广泛的校园媒体网络，具备先发和规模优势。
• 其他主营业务：占比为2.71%，包括社会媒体营销服务、软件开发等。

财务结构

• 资产总计：2020年为2,432.71亿元，2021年预计为2,979.08亿元。
• 负债总计：2020年为742.78亿元，2021年预计为1,070.17亿元。
• 股东权益总计：2020年为1,689.93亿元，2021年预计为1,908.91亿元。

现金流量结构

• 经营活动现金流：2020年为115.85亿元，2021年预计为332.37亿元。
• 投资活动现金流：2020年为-226.45亿元，2021年预计为120.00亿元。
• 筹资活动现金流：2020年为890.45亿元，2021年预计为-310.07亿元。

估值与盈利预测

费用率预测

可比公司估值

结论

三人行凭借其核心大客户优势和数字营销业务的快速发展，持续保持营收和净利润的高增长。公司拥有较强的盈利能力，且在行业竞争中具备一定的优势。尽管存在宏观经济不景气、市场竞争加剧、广告主流失和行业监管趋严等风险，但公司仍具备较强的发展潜力，值得长期关注。